Perspektywy gospodarcze strefy euro pozostają wysoce niepewne w związku z wojną na Bliskim Wschodzie, zamknięciem cieśniny Ormuz i wysoką zmiennością cen ropy naftowej. Niektóre ryzyka wskazane w projekcjach ekspertów EBC z marca 2026 zaczęły się materializować: ceny ropy dalej rosną, pojawia się presja w łańcuchach dostaw, a rynki obecnie oczekują, że wpływ konfliktu będzie bardziej długotrwały. W projekcjach bazowych ekspertów Eurosystemu z czerwca 2026 założono, że ceny energii w kilku najbliższych kwartałach będą stosunkowo szybko spadać, zgodnie z cenami terminowymi^[1]. Przebieg konfliktu oraz jego wpływ na ceny energii, ceny pewnych surowców nieenergetycznych i aktywność gospodarczą, a także oddziaływanie szoku związanego z cenami energii na ceny konsumpcyjne towarów nieenergetycznych pozostają jednak obciążone dużą niepewnością. Dlatego oprócz scenariusza bazowego sporządzono scenariusze alternatywne, w których zakłada się różne stopnie intensywności szoku energetycznego i jego wpływu na gospodarkę strefy euro.

Ze wskaźników krótkookresowych wynika, że w krótkim okresie wzrost gospodarczy będzie przytłumiony, jako że wyższe ceny energii i większa niepewność odbijają się na popycie wewnętrznym. W szczególności przewiduje się, że – w miarę osłabiania przez rosnące koszty energii realnych dochodów do dyspozycji i nastrojów konsumentów – dynamika spożycia w sektorze gospodarstw domowych (która była motorem wzrostu w 2025) w bieżącym roku znacznie zmaleje. Oczekuje się, że to osłabienie dynamiki spożycia prywatnego będzie przejściowe, pod warunkiem że konflikt zostanie rozwiązany relatywnie szybko i w rezultacie obniży się niepewność. W średnim okresie popyt wewnętrzny powinny wzmacniać poprawa realnych dochodów do dyspozycji, wynikająca ze spadku cen energii oraz odporności rynku pracy, a także rosnące wydatki publiczne na infrastrukturę i obronność, zwłaszcza w Niemczech, dopełniane przez inwestycje związane ze sztuczną inteligencją. Jeśli chodzi o czynniki zewnętrzne, dynamikę eksportu według oczekiwań będą nadal ograniczać utrzymujące się wyzwania w zakresie konkurencyjności. Udział eksporterów ze strefy euro w światowym rynku jeszcze się zmniejszy. W projekcjach bazowych przewiduje się, że roczna dynamika realnego PKB wyniesie 0,8% w 2026, 1,2% w 2027 i 1,5% w 2028. W porównaniu z projekcjami z marca 2026 dynamikę PKB na 2026 i 2027 zrewidowano w dół o 0,1 pkt proc., co wynika z silniejszego, niż wcześniej oczekiwano, wpływu wojny na Bliskim Wschodzie. Natomiast dynamikę PKB na 2028 zrewidowano w górę o 0,1 pkt proc. ze względu na oczekiwane ustępowanie tego wpływu.

Według projekcji bazowych inflacja ogółem (mierzona zharmonizowanym wskaźnikiem cen konsumpcyjnych HICP) osiągnie najwyższy poziom 3,4% w trzecim i czwartym kwartale 2026 i pozostanie powyżej 3,0% do początku kolejnego roku. Przyczyni się do tego gwałtowny wzrost inflacji cen energii wskutek konfliktu na Bliskim Wschodzie. Wynika to przede wszystkim z silnego i natychmiastowego przełożenia się wyższych cen ropy naftowej na ceny konsumpcyjne paliw, spotęgowanego przez dodatkową presję na ceny rafinowanych produktów ropopochodnych. W miarę jak wpływ wojny na ceny energii w większości przestanie być uwzględniany w porównaniach rok do roku, inflacja ogółem według oczekiwań gwałtownie spadnie do 2,3% w drugim kwartale 2027, a następnie będzie oscylować wokół 2,0%. Ta ścieżka inflacji ogółem maskuje odmienne tendencje jej głównych składowych. Spadek cen surowców energetycznych, wynikający z cen terminowych, oraz duży efekt bazy oznaczają, że inflacja cen energii obniży się i osiągnie wartość ujemną w 2027, a następnie wzrośnie w 2028 wskutek wprowadzenia unijnego systemu handlu uprawnieniami do emisji 2 (ETS2). Natomiast na nieenergetyczne składowe HICP według oczekiwań będzie stopniowo przekładać się szok energetyczny. Inflacja tych składowych będzie dalej rosnąć do połowy 2027 – co częściowo skompensuje spadek inflacji cen energii – po czym w 2028 ponownie się osłabi. Przewiduje się, że inflacja cen żywności osiągnie najwyższy poziom 3,7% w drugim kwartale 2027, a następnie obniży się w 2028. Podobnie inflacja HICP z wyłączeniem cen energii i żywności (HICPX) według projekcji wzrośnie do najwyższego poziomu 2,7% na początku 2027, po czym od drugiego kwartału 2027 będzie się obniżać. Oczekuje się, że pośrednie i wtórne skutki obecnego szoku energetycznego będą mniejsze niż w 2021−2024. Mają one być osłabiane przez słabsze perspektywy zagregowanego popytu (który według oczekiwań będzie ograniczać wpływ kompensacji inflacji na płace), wcześniejszą aprecjację euro oraz bieżącą penetrację importu z Chin. Jednocześnie zakłada się, że zatory w łańcuchach dostaw nie będą znacząco nasilać ogólnej presji kosztowej. W sumie inflacja HICP według projekcji bazowych wzrośnie z 2,1% w 2025 do 3,0% w 2026, po czym spadnie do 2,3% w 2027, a następnie powróci do docelowego poziomu 2,0% w 2028. W porównaniu z projekcjami z marca 2026 perspektywy inflacji HICP na 2026 zrewidowano w górę o 0,4 pkt proc., a na 2027 – w górę o 0,3 pkt proc. W dużej mierze wynika to z wyższych założeń dotyczących cen energii i żywności, w tym silniejszego pośredniego wpływu na inflację z wyłączeniem cen energii. Inflację HICP na 2028 zrewidowano w dół o 0,1 pkt proc., po części z powodu ostrzejszego, niż wcześniej zakładano, spadku cen ropy. Inflację HICPX zrewidowano w górę: na 2026 o 0,2 pkt proc., na 2027 o 0,3 pkt proc., a na 2028 o 0,1 pkt proc. Wynika to z wyższej inflacji cen usług i nieenergetycznych towarów przemysłowych w latach 2026−2027 oraz wyższej inflacji cen tych towarów w 2028.

Alternatywne założenia dotyczące skali i czasu trwania wojny na Bliskim Wschodzie, szoku związanego z cenami energii, wpływu tych czynników na otoczenie międzynarodowe i niepewność, a także ich oddziaływania za sprawą pośrednich i wtórnych skutków prowadzą do wyraźnie rozbieżnych wyników makroekonomicznych. Żeby zobrazować tę niepewność, eksperci opracowali trzy scenariusze alternatywne – szokowy, dotkliwy i łagodny. W tych scenariuszach przedstawiono poglądowo przykłady alternatywnych ścieżek cen surowców energetycznych i ich oddziaływanie na gospodarkę strefy euro. Nie są to prognozy i eksperci nie określają prawdopodobieństwa tych scenariuszy.

• W scenariuszu szokowym założono ostrzejszy i bardziej długotrwały wzrost cen energii niż w scenariuszu bazowym. Uwzględniono również większą niepewność i silniejsze niekorzystne czynniki międzynarodowe, a także wyraźniejsze pośrednie i wtórne skutki dla inflacji. W tym scenariuszu inflacja w 2026−2028 jest wyższa niż w scenariuszu bazowym (tabela 1). Z kolei dynamika PKB w 2026 i 2027 jest niższa, ale w 2028 – taka sama jak w scenariuszu bazowym.
• W scenariuszu dotkliwym założono silniejszy i bardziej długotrwały szok związany z cenami energii, większą niepewność oraz silniejszą reakcję płac i cen towarów nieenergetycznych niż w scenariuszu szokowym. W scenariuszu dotkliwym inflacja ogółem jest znacznie wyższa niż w scenariuszu bazowym przez cały horyzont projekcji. Jest to spójne z dotychczasowymi doświadczeniami w zakresie nielinearnego oddziaływania w obliczu znaczącego szoku związanego z cenami energii. Dynamika PKB istotnie maleje w latach 2026–2027, po czym w 2028 odbija nieco mocniej, niż przewiduje się w scenariuszu bazowym. Jest to odzwierciedleniem wzrostu dochodów i popytu wynikającego z silniejszej reakcji płac.
• Natomiast w scenariuszu łagodnym ceny ropy wracają do normy szybciej niż w scenariuszu bazowym. Oznacza to szybsze osłabienie się inflacji, która w 2027 i 2028 spada poniżej docelowego poziomu 2%. Z kolei dynamika PKB odbija nieco wcześniej i mocniej niż w scenariuszu bazowym.