1 Áttekintés

Az euroövezet gazdasági kilátásai a közel-keleti háborúval, a Hormuzi-szoros lezárásával és a felfokozódott olajár-volatilitással összefüggésben továbbra is nagyon bizonytalanok. Az EKB szakértőinek 2026. márciusi prognózisában feltárt kockázatok egy része elkezdett realizálódni, mivel az olajárak tovább emelkedtek, nyomás nehezedik az ellátási láncokra, a piacok pedig jelenleg arra számítanak, hogy a konfliktus hatása jobban elhúzódik. Az eurorendszer szakértőinek 2026. júniusi alapprognózisában az a feltevés szerepel, hogy az energiaárak a következő néhány negyedév folyamán a határidős árakkal összhangban viszonylag gyorsan csökkennek.^[1] Azonban továbbra is jelentős bizonytalanság övezi a konfliktus alakulását, ahogy az energiaárakra, az energián kívüli egyes nyersanyagok áraira és a gazdasági konjunktúrára gyakorolt hatását, valamint az energiaársokknak az energiaárakon kívüli fogyasztói árakba való átgyűrűzését is. Ezért az alapforgatókönyv mellett alternatív forgatókönyvek is készültek, amelyek az energiasokk különböző fokú intenzitását és euroövezeti gazdaságra gyakorolt hatását feltételezik.

A rövid távú mutatók a közeljövőben visszafogott gazdasági növekedést jeleznek, mivel a magasabb energiaárak és a nagyobb bizonytalanság rányomja a bélyegét a belföldi keresletre. Mivel az emelkedő energiaköltségek erodálják a rendelkezésre álló reáljövedelmet, és gyengítik a fogyasztói bizalmat, különösen a háztartások fogyasztásának növekedése – amely 2025-ben a növekedés egyik fő hajtóereje volt – terén várható idén jelentős lassulás. Amennyiben a konfliktus viszonylag gyorsan rendeződne, és ezzel összefüggésben csökkenne a bizonytalanság, akkor a magánfogyasztás növekedésének e gyengélkedése várhatóan átmeneti lesz. Középtávon a belső keresletet a rendelkezésre álló reáljövedelem növekedésének a csökkenő energiaárak és a reziliens munkaerőpiac miatti élénkülése, valamint az infrastruktúrára és a védelemre fordított kormányzati kiadások – különösen Németországban várható – növekedése támogathatja, amit a mesterséges intelligenciával (MI) kapcsolatos beruházások egészítenek ki. Ami a külgazdaságot illeti, az exportnövekedést előreláthatólag továbbra is korlátozzák a tartós versenyképességi kihívások, mivel az euroövezeti exportőrök világpiaci részesedésük további csökkenését tapasztalják. Az alapprognózis 2026-ra 0,8%-os, 2027-re 1,2%-os, 2028-ra pedig 1,5%-os reál-GDP-növekedést vetít előre. A 2026. márciusi prognózissal összevetve a GDP növekedését mind 2026-ra, mind 2027-re 0,1 százalékponttal lefelé módosítottuk, ami a közel-keleti háború korábban vártnál erőteljesebb hatását tükrözi, míg 2028-ra vonatkozóan 0,1 százalékponttal felfelé módosítottuk, mivel ennek a hatásnak a megszűnésére számítunk.

Az alapprognózis szerint a harmonizált fogyasztóiár-indexszel (HICP) mért teljes infláció 2026 harmadik és negyedik negyedévében 3,4%-on tetőzik, és a jövő év elejéig 3,0% felett marad, ami az energiainfláció közel-keleti konfliktus miatti megugrásának tudható be. Ez főként azt tükrözi, hogy a magasabb nyersolajárak erőteljesen és azonnal begyűrűztek a fogyasztói üzemanyagárakba, amit a finomított olajtermékek árára nehezedő további nyomás felerősített. Ahogy a háború energiaárakra gyakorolt hatása nagyrészt kiesik az előző év azonos időszakához viszonyított összehasonlításból, a teljes infláció 2027 második negyedévében várhatóan meredeken, 2,3%-ra esik, azt követően pedig 2,0% körül állapodik meg. A teljes infláció e pályája elfedi a fő komponensek közötti eltérő mintázatokat. Az energiahordozók határidős árakba ágyazott árainak csökkenése, valamint a számottevő bázishatások arra utalnak, hogy az energiainfláció csökkenni fog, 2027-ben negatívba fordul, majd 2028-ban a 2. uniós kibocsátáskereskedelmi rendszer (ETS2) bevezetése miatt feljebb araszol. Ezzel szemben az energiasokk előreláthatólag fokozatosan átgyűrűzik a HICP energián kívüli komponenseibe, amelyek inflációja 2027 közepéig tovább emelkedik, részben ellensúlyozva az energiakomponens inflációjának csökkenését, majd 2028-ban ismét mérséklődik. Az élelmiszer-infláció a prognózis szerint 2027 második negyedévében 3,7%-on tetőzik, majd 2028-ban enyhül. Ehhez hasonlóan az energia és élelmiszerek nélküli HICP-infláció (HICPX) esetében is 2027 elejére prognosztizálható a tetőzés 2,7%-on, az év második negyedévétől pedig mérséklődésre lehet számítani. A jelenlegi energiasokk közvetett és másodkörös hatásai a 2021–24 között tapasztaltaknál várhatóan enyhébbek lesznek, mivel mérsékelik őket az aggregált keresletre vonatkozó gyengébb kilátások (amelyek várhatóan korlátozzák a bérekre gyakorolt inflációs kompenzációs hatásokat), az euro múltbeli felértékelődése és a Kínából érkező behozatal folyamatos térnyerése. Ugyanakkor az ellátási láncok szűk keresztmetszete feltehetőleg nem fogja jelentősen felerősíteni az általános költségnyomást. Az alapprognózis szerint a HICP-infláció összességében véve a 2025. évi 2,1%-ról 2026-ban 3,0%-ra emelkedik, majd 2027-ben 2,3%-ra csökken, 2028-ban pedig visszatér a 2,0%-os célszintre. A 2026. márciusi prognózissal összevetve a HICP-infláció kilátásait 2026-ra 0,4, 2027-re pedig 0,3 százalékponttal felfelé módosítottuk, ami nagyrészt a magasabb energia- és élelmiszerárakra vonatkozó feltevéseknek – ezen belül az energián kívüli inflációra gyakorolt erőteljesebb közvetett hatásoknak – tudható be. 2028-ra vonatkozóan 0,1 százalékponttal lefelé módosítottuk, részben az olajárak feltételezettnél meredekebb csökkenése miatt. A HICPX-inflációt 2026-ra 0,2, 2027-re 0,3, 2028-ra pedig 0,1 százalékponttal felfelé módosítottuk, ami a szolgáltatások és az energián kívüli iparcikkek 2026–27-ben, valamint az utóbbiak 2028-ban magasabb inflációját tükrözi.

A közel-keleti háború és az energiaársokk nagyságrendjével és tartósságával, a nemzetközi környezetre és a bizonytalanságra gyakorolt hatásukkal, valamint e hatás közvetett és másodkörös hatásokon keresztüli terjedésével kapcsolatos alternatív feltevéseknek markánsan eltérő makrogazdasági kimenetele lenne. A bizonytalanság szemléltetésére a szakértők három alternatív – kedvezőtlen, súlyos és mérsékeltebb – forgatókönyvet készítettek. Ezek a forgatókönyvek szemléltető példákkal szolgálnak az energiahordozó-árak alternatív pályáira és az euroövezeti gazdaságba történő transzmissziójára, tehát nem minősülnek előrejelzésnek, a szakértők pedig nem rendelnek hozzájuk valószínűséget.

• A kedvezőtlen forgatókönyv az alapprognózishoz képest az energiaárak meredekebb és tartósabb emelkedését feltételezi. Emellett nagyobb bizonytalansággal és fokozott nemzetközi átgyűrűző hatásokkal, valamint az inflációt érintő erősebb közvetett és másodkörös hatásokkal is számol. Ez az alapprognózishoz képest magasabb inflációt jelez 2026–28-ra (1. táblázat). Ezzel szemben a GDP-növekedés 2026-ban és 2027-ben alacsonyabb lenne az alapprognózisnál, 2028-ban pedig megegyezne vele.
• A súlyos forgatókönyv erőteljesebb és tartósabb energiaársokkot, nagyobb bizonytalanságot, a bérek és az energián kívüli árak esetében pedig határozottabb reakciót feltételez, mint a kedvezőtlen forgatókönyv. Az alapprognózishoz képest jelentősen és tartósan magasabb teljes inflációval számol az egész előrejelzési időszakra, ami összhangban van azzal a múltbeli tapasztalattal, hogy jelentős energiaársokk nemlineáris hatásokat idéz elő. A GDP növekedése az alapprognózisban előre jelzetthez viszonyítva 2026–27-ben jelentősen lassulna, majd 2028-ban valamivel gyorsabban élénkülne, tükrözve a jövedelmek és a kereslet növekedését, amely a bérek terén mutatkozó erőteljesebb reakcióból ered.
• Végezetül, a mérsékeltebb forgatókönyv szerint az olajárak az alapprognózishoz képest előbb normalizálódnának, arra utalva, hogy gyorsabban mérséklődne az infláció, amely 2027-ben és 2028-ban a 2%-os cél alá csökkenne, míg a GDP-növekedés az alapprognózisnál valamivel korábban és erőteljesebben élénkülne.

2 Az euroövezet gazdaságára vonatkozó makrogazdasági prognózis

2.1 Reálgazdaság

Az euroövezet gazdasága viszonylag reziliens volt a 2025-ben és 2026 első negyedévében bekövetkezett kereskedelmi és bizonytalansági sokkokkal szemben, ha elvonatkoztatunk az ír adatok volatilitásától. Az Eurostat gyorsbecslése szerint 2026 első negyedévében a reál-GDP 0,1%-kal növekedett.^[2] Az euroövezeti GDP-növekedés kiigazított mutatója, amely Írország esetében a GDP helyett „módosított belső keresletet” használ, ugyanebben az időszakban 0,2%-os erősödést mutat, ami némileg alacsonyabb a márciusi prognózisban előre jelzettnél, és visszaesett a 2025 negyedik negyedévében regisztrált 0,4%-os növekedési ütemhez képest [1. ábra, a) panel].^[3] Mivel a közel-keleti háború 2026 első negyedévének vége felé kezdődött, nem volt jelentős negatív hatása az említett negyedév növekedési eredményeire.

A közel-keleti konfliktus rányomja a bélyegét a rövid távú növekedési kilátásokra, mivel az energiaársokkok és a bizonytalanság a korábban vártnál erősebbnek és tartósabbnak bizonyulnak, tovább gyengítve a vásárlóerőt és a bizalmat. A májusig rendelkezésre álló felmérési adatok a közel-keleti háború kezdete óta a növekedési lendület lankadására utalnak. Az összágazati beszerzésimenedzser-index (PMI) az áprilisi meredek romlást követően májusban kismértékben, 48,6-ra esett. Ennek oka a feldolgozóipari kibocsátás PMI-jének visszaesése volt, noha az index a növekedést jelző küszöb felett maradt, részben a közel-keleti konfliktusból eredő potenciális ellátási zavarokra válaszul végbement készletfelhalmozás miatt. A jövőre vetített PMI-mutatók javultak valamelyest az áprilisban jegyzett mélypontokhoz képest, a beszállítók azonban még hosszabb teljesítési határidőkkel dolgoztak. Az Európai Bizottság gazdasági hangulatindexe is meredeken esett áprilisban, főként a háztartásokban és a szolgáltatási szektorban tapasztalt romló hangulat miatt, májusban azonban stabilizálódott valamelyest. A rövid távú növekedési kilátások felmérési adataiból származó, lényegében negatív jeleket részben ellensúlyozza az ír GDP-növekedés feltételezett erőre kapása, amit mindazonáltal jelentős bizonytalanság övez [1. ábra, a) panel]. Ha Írország esetében a módosított belföldi keresletet alkalmazzuk, a lassulás erőteljesebb: az euroövezet növekedése az első negyedévi 0,2%-ról a második és harmadik negyedévben 0,1%-ra esik, majd a negyedik negyedévben 0,2%-ra erősödik. Ez a harmadik és negyedik negyedévre 0,1 százalékpontos lefelé módosítást jelent a márciusi prognózishoz képest, és a korábban vártnál mérsékeltebb kereskedelmi és fogyasztási dinamikát.

1. ábra

Euroövezeti reál-GDP

a) Reál-GDP-növekedés

(negyedéves százalékos változások; szezonálisan és munkanaphatással kiigazított, negyedéves adatok)

b) Reál-GDP mértéke

(Index: 2024. I. né. = 100)

A reál-GDP növekedése a prognózis szerint a 2026-os 0,8%-ról 2027-ben 1,2%-ra, 2028-ban pedig 1,5%-ra gyorsul a belső kereslet helyreállásával a határidős energiaárakban foglalt azon mögöttes feltevések függvényében, miszerint a sokkhatás átmeneti, és a nettó export hozzájárulása 2027-ben pozitívvá válik (2. ábra). Középtávon várhatóan a magánfogyasztás járul hozzá a legnagyobb mértékben a növekedéshez, amit erőteljes beruházási dinamika követ. Kiadási összetevők szerint:

• A vásárlóerő gyengülése és a nagyobb bizonytalanság miatt a háztartások fogyasztása rövid távon vélhetően visszafogott lesz, ám középtávon erősödni fog. A közel-keleti háború kezdete óta észrevehetően gyengült a fogyasztói bizalom, ami óvatosabb fogyasztási magatartásra utal. Előre tekintve a magánfogyasztás növekedése várhatóan erőre kap, aminek a reálbér-növekedés – a magasabb inflációnak betudható 2026-os csökkenés utáni – fellendülése és a még mindig reziliens munkaerőpiacok kedveznek. A háztartások megtakarítási rátája rövid távon volatilisnek tekinthető, mivel a háztartások az energiasokk hatására próbálják simítani a fogyasztásukat. A fogyasztás simítását néhány országban az energiaárakkal kapcsolatos fiskális intézkedések segítik, míg az óvatossági megfontolások átmenetileg felfelé irányuló nyomást gyakorolnak a megtakarításokra. A megtakarítási ráta a továbbra is magas szintről középtávon várhatóan fokozatosan csökkenni fog (a rendelkezésre álló jövedelem 2025. évi 14,5%-áról 13,9%-ára 2028-ban), amint enyhül a bizonytalanság, háttérbe szorulnak az elővigyázatossági megfontolások, és a bizalom közelít a historikusan megszokott szint felé.
• A kormányzati fogyasztás változatlanul támogatni fogja a középtávú növekedést. Az előrejelzési időszakban ugyanakkor előreláthatólag valamivel kisebb mértékben járul hozzá a növekedéshez, mint az elmúlt években. 2027-ben enyhe lassulás várható, ami főként annak tudható be, hogy egyes országokban lejár a Next Generation EU (NGEU) keretében nyújtott finanszírozás, más országokban pedig további költségvetési megszorítások következnek (lásd még a 3. keretes írást).
• Noha 2026-ban némileg visszaesnek, a beruházások az előrejelzési időszakban várhatóan meghaladják a GDP-növekedést, ahogy enyhül a közel-keleti háborúval kapcsolatos bizonytalanság, fokozódnak a digitalizációs erőfeszítések, és nőnek a védelmi és infrastrukturális kiadások. A közel-keleti konfliktus a fokozott bizonytalanság és az alacsonyabb kereslet miatt a várakozások szerint rövid távon visszafogja a magánberuházásokat. A vállalati beruházások (a szellemi tulajdont megtestesítő volatilis ír termékek kivételével) a szigorúbb finanszírozási feltételek ellenére az idei év második felétől élénkülni kezdenek, ahogy várhatóan alábbhagy az energiaárakkal kapcsolatos bizonytalanság, a közel-keleti konfliktus, és mérséklődnek az ellátási lánc szűk keresztmetszetei. Ezt a fellendülést a javuló kereslet mellett tovább erősítik a mesterséges intelligencia gyors fejlődése nyomán tett digitalizációs erőfeszítések. Az NGEU program lejárta után 2027–28-ban lankad az állami beruházások bővülése, a vállalati beruházások növekedése azonban nagyrészt ellensúlyozni fogja ezt a visszaesést, amit részben a megnövekedett védelmi és infrastrukturális kiadásoknak a magánszektorba való átgyűrűzése, valamint a kereslet normalizálódásával fokozatosan növekvő nyereség támogat. Míg a lakáscélú beruházásokat 2026 első felében várhatóan jelentős ingadozás fogja jellemezni ‒ ami részben az időjárással kapcsolatos építőipari hatásokat tükrözi ‒, a növekvő kínálati oldali nyomás és a gyengülő kereslet miatt a kilátások borúsabbá váltak. Az előrejelzési időszakban mindazonáltal további élénkülés prognosztizálható a lakáscélú beruházások terén a reziliens munkaerőpiacok és a javuló reáljövedelmek támogatásával, bár a magasabb jelzáloghitel-kamatok továbbra sem kedveznek a megfizethetőségnek.
• Az export a prognózis szerint az euroövezet tartós versenyképességi kihívásaival összhangban visszafogott marad, mely kihívásokat olyan tényezők súlyosbítanak, mint az amerikai vámok és az euro korábbi felértékelődése. Rövid távon a közel-keleti konfliktus valószínűleg tovább fogja fékezni az export növekedését a gyengülő globális konjunktúrának köszönhetően. Ráadásul (i) a kereslet az MI indukálta globális kereskedelemnövekedés közepette áthelyeződött az euroövezet alapvető exportcikkeiről, (ii) az erős euro rontja a továbbra is gyenge exportár-versenyképességet, valamint (iii) az új vámok (lásd a 2. keretes írást) ‒ amelyek egyre inkább korlátozzák az Egyesült Államokba irányuló kivitelt ‒ várhatóan középtávon is visszavetik az export volumenét. Ennek eredményeként vélhetően mérsékelt marad az euroövezet globális exportpiaci részesedése. A magas energiaárak miatt az import rövid távon előreláthatólag erőtlen lesz, majd középtávon nagyjából összhangba kerül az export dinamikájával. Az MI-vel és a védelemmel kapcsolatos beruházások középtávon vélhetően importkeresletet teremtenek. A nettó export a prognózis szerint 2026-ban negatívan, 2027-ben és 2028-ban pedig kismértékben pozitívan járul hozzá a reál-GDP növekedéséhez.

2. ábra

Az euroövezet reál-GDP-növekedése – fő kiadási összetevők szerinti bontás

(éves százalékos változások és százalékpontos hozzájárulások)

A belső keresletet előreláthatólag támogatni fogja a védelmi és infrastrukturális kiadásokhoz kapcsolódóan folyamatban levő fiskális élénkítés. A védelemre és az infrastruktúrára fordított költségvetési kiadások növekedésre gyakorolt hatása – amely főként Németországnak tulajdonítható, és 2026-ban fogja a legerősebb lendületet adni – a becslések szerint összességében 0,5 százalékpontot tesz ki a 2025–28-as időszakban.^[4] A kormányok által a közel-keleti háború kezdete óta alkalmazott energiatámogatási intézkedések túlnyomórészt ideiglenesek, és csak marginális hatást gyakorolnak a növekedésre.

A 2026. márciusi prognózissal összevetve a reál-GDP növekedését 2026-ra és 2027-re 0,1 százalékponttal lefelé, míg 2028-ra 0,1 százalékponttal felfelé módosítottuk (3. ábra és 2. táblázat). A közel-keleti konfliktus az olajárak további emelkedését, valamint a geopolitikai bizonytalanság és a nyersanyag- és pénzügyi piacokon a volatilitás fokozódását eredményezte. Jóllehet az első negyedévben a GDP-növekedés meglepő módon gyengébben alakult, ez főként az ír adatok volatilitása miatt következett be, ami rövid távon az ír növekedés viszonylag jelentős felfelé módosítását vonta maga után. E volatilitástól eltekintve az éven belüli növekedés 2026-os lefelé módosítása főként a gyengébb fogyasztási kilátásokkal függ össze, mivel a közel-keleti konfliktus a feltevés szerint valamivel tovább tart, erősebb hatást gyakorolva az inflációra és így a reáljövedelmekre.^[5] Ami az előrejelzési időszak végét illeti, az energiahordozók árának csökkenése, a rendelkezésre álló reáljövedelem erősödése és a javuló bizalom 2028-ra némileg erőteljesebb növekedésre enged következtetni. Tekintettel arra, hogy a márciusi prognózisban a növekedési kilátásokat már lefelé módosítottuk, a háborúból eredő, növekedésre gyakorolt várható hatás egyértelműbbé válik, ha a 2026. júniusi prognózist a 2025. decemberi prognózissal vetjük össze, ami így 2026–27-re összesen 0,5 százalékpontos lefelé módosítást, 2028-ra pedig 0,1 százalékpontos felfelé módosítást jelent.

3. ábra

A reál-GDP-növekedés prognózisának módosítása a 2026. márciusi prognózis óta

a) Év közbeni és áthúzódó hatások szerinti bontás	b) Fő kiadási összetevők szerinti bontás
(százalékpont)	(százalékpont)

A munkaerőpiac a prognózis szerint továbbra is rugalmas marad, mivel a cégek a közel-keleti konfliktus miatt átmenetileg megtorpanó gazdasági növekedésre reagálva várhatóan munkaerőt halmoznak fel. Az éveken át tartó erőteljes fellendülést követően 2025-ben a foglalkoztatás bővülése mérséklődött, és már a közel-keleti háború kitörése előtt is arra lehetett számítani, hogy 2026-ban és 2027-ben is folytatódni fog ez az egyensúly-helyreállási szakasz. A 2026. júniusi prognózisban azok a várakozások tükröződnek, hogy a vállalatok – a kibocsátást érő kedvezőtlen sokkhatás ellenére – rövid távon nagyjából megtartják a munkaerőt. Mivel a konfliktus következményei átmenetinek feltételeződnek, a cégek elbocsátásokból származó esetleges előnyeinél a későbbi munkaerő-újrafelvétellel járó költségek és kihívások többet nyomnak a latban. A foglalkoztatás bővülése a prognózis szerint 2026-ban valamivel alacsonyabb lesz a márciusi prognózisban előre jelzettnél, 2027-ben és 2028-ban azonban nagyobb rezilienciát mutat, amikor is a prognózis alapján mintegy 0,5–0,6%-os éves növekedési rátát ér el [4. ábra, a) panel]. Ez a gazdasági konjunktúra dinamikáját tükrözi, többek között a 2028-as GDP-növekedésre vonatkozó pozitívabb kilátásokat. A foglalkoztatás növekedése ugyanakkor a kibocsátással fennálló historikus kapcsolata alapján elvárt szint alatt marad, mivel folytatódik a munkaerőpiac egyensúly-helyreállási szakasza. Ez a kiigazítási pálya a márciusi prognózishoz képest 2027-re a munkatermelékenység növekedésének kismértékű, 0,1 százalékpontos lefelé módosítását teszi szükségessé. A munkanélküliségi ráta az előrejelzési időszakban várhatóan csökkenni fog, 2028-ban eléri a 6,0%-ot, így lefelé módosul a márciusi prognózishoz képest [4. ábra, b) panel]. A felülvizsgálatra főként egyes országok vártnál jobb közelmúltbeli adatai, valamint a 2028-ra prognosztizált, valamivel kedvezőbb kibocsátás- és foglalkoztatásnövekedés adnak okot. Ezenkívül várhatóan a strukturális erők, mint például a demográfia, is hozzájárulnak az alacsonyabb munkanélküliségi rátához.

4. ábra

Euroövezeti munkaerőpiacok

a) Foglalkoztatás	b) Munkanélküliségi ráta
(éves százalékos változás)	(a munkaerő-állomány %-ában)

2.2 Árak és költségek

A teljes HICP-infláció 2026 áprilisában jelentősen tovább emelkedett, a közel-keleti háború hatásai eddig főként az energiaárakra korlátozódtak.^[11] Az, hogy a teljes ráta áprilisban 3,0%-ra emelkedett a márciusi 2,6%-ról (február: 1,9%), az energiainfláció megugrásának tulajdonítható, amely az energiaárak havi viszonylatban történő növekedése és a felfelé irányuló bázishatás miatt következett be. Az élelmiszer-infláció nem változott, míg a HICPX-infláció a márciusi 2,3%-ról 2,2%-ra esett. A szolgáltatások alacsonyabb inflációja bőven ellensúlyozta az energián kívüli iparcikkek (NEIG) inflációjának a növekedését az emelkedő feldolgozóipari inputköltségek és importárak közepette. Összességében a konfliktusnak az energián kívüli fogyasztói árakra gyakorolt hatása eddig korlátozott maradt.

5. ábra

Euroövezeti HICP-infláció

a) HICP

(éves százalékos változás)

b) HICP és összetevői

(éves százalékos változások; százalékpontban)

Az átlagos teljes infláció a prognózis szerint 2026-ban 3,0%-ra emelkedik, főként a magasabb energiaárak miatt, majd 2028-ban az energiasokk gyengülésével párhuzamosan 2,0%-ra csökken (5. ábra). A teljes infláció 2026 harmadik negyedévében várhatóan 3,4%-ra kapaszkodik, és 2027 elejéig magas marad, főként az energiakomponens miatt. A magasabb energiaárak közvetett hatásai azonban előreláthatólag szintén fokozatosan jelentkeznek, így az energia nélküli HICP-infláció a 2026 eleji 2,3%-ról 2027-ben átlagosan 2,7%-ra emelkedik.^[12] Az alapprognózisban szereplő közvetett és másodkörös hatások vélhetően enyhébbek lesznek, mint a 2021–24-es inflációs epizódban. Ennek fő oka, hogy a jelenlegi teljes energiaköltség-sokk kisebb, és sokkal korlátozottabb növekedést idéz elő a nagykereskedelmi gáz- és villamosenergia-árakban (6. ábra), ugyanakkor a jelenlegi, infláció által kevésbé uralt környezet, az általában gyengébb aggregált kereslet és munkaerőpiaci feltételek, valamint a 2021–24-es epizódhoz képest kisebb körben elterjedt kínálati szűk keresztmetszetek szintén hozzájárulnak ehhez. 2027 elején feltehetően csökkenni fog a teljes infláció az energiahordozók várhatóan alacsonyabb árai és a nagy energia-bázishatások miatt, mivel a fogyasztói energiaárak idei jelentős emelkedése kiesik az előző év azonos időszakához viszonyított összehasonlításból. Ezért a prognózis szerint 2027 második negyedévében meredeken esik, 2,3%-ot ér el, majd középtávon 2,0% körül stabilizálódik, ugyanis az energiainfláció prognosztizált hozzájárulása nullához közeli, és az energiasokk közvetett és másodkörös hatásai előreláthatóan visszafogottak lesznek [5. ábra, b) panel]. A közel-keleti háború hatására összpontosító forgatókönyv-elemzésben figyelembe vettük a korábbi inflációs sokk során megfigyelt erősebb közvetett és másodkörös hatások lehetőségét (lásd 4. keretes írás).

6. ábra

A 2021–22-es nagykereskedelmi energianyersanyag-árak összehasonlítása a 2026–28-ra vonatkozó jelenlegi prognózisban feltételezettekkel

(éves százalékos változások; százalékpontban)

a) 2021–22	b) A 2026–28-as alapprognózisra vonatkozó feltevések

Az energiainfláció a prognózis szerint 2026 harmadik negyedévében 12,5%-on éri el a csúcsot, 2027-ben az alacsonyabb energiahordozó-árak és a negatív bázishatások miatt meredeken zuhan, majd 2028-ban az ETS2 bevezetésével újra emelkedik (7. ábra). A 2026. évi energiainfláció alakulása rendkívül bizonytalan, és az energiahordozók árára, különösen az olajárakra, valamint a közlekedési célú üzemanyagok magas finomítási és elosztási árrésére vonatkozó feltételezéseket tükrözi. A nyersolaj és a finomított olajtermékek árának emelkedése – a historikus szabályszerűségekkel összhangban – teljes mértékben és gyorsan megjelenik a folyékony tüzelőanyagok fogyasztói áraiban, nagyjából hasonlóképp az egyes országokban. A gáz és a villamos energia esetében azonban az átgyűrűzés a nagykereskedelmi árakból a fogyasztói árakba továbbra is késik és országonként eltérő. A kiskereskedelmi energiapiacok közelmúltbeli változásai azonban arra utalnak, hogy a kiskereskedelmi árak – különösen a gáz esetében – némileg gyorsabban reagálhatnak a nagykereskedelmi árak változásaira, mint 2022-ben. Tekintettel az olajárakra koncentrálódó sokk jelenlegi alakulására, az energiainfláció növekedését várhatóan főként az üzemanyagárak okozzák. Ugyanakkor a bejelentett kormányzati intézkedések tompítani fogják az energiaár-emelkedés hatását – ezek a második negyedévre koncentrálódnak, és 2026-ban előreláthatóan átlagosan mintegy 0,6 százalékponttal csökkentik az energiaár-inflációt. Tekintettel a határidős olaj- és gázügyletek csökkenő pályájára és a 2027 elején jelentkező jelentős lefelé irányuló bázishatásokra, az energiainfláció 2027-ben a prognózis szerint a negatív tartományba kerül. 2028-ban az ETS2 bevezetése várhatóan felhajtja az energiainflációt.^[13]

7. ábra

Az energia HICP-inflációja az euroövezetben

(éves százalékos változás)

Az élelmiszer-infláció a prognózis szerint rövid távon emelkedik az energiaársokk következtében, majd az előrejelzési időszak során később 2%-ra mérséklődik (8. ábra). Az élelmiszer-infláció 2027 második negyedévében előreláthatólag 3,7%-on tetőzik, ami a magasabb energia- és műtrágyaköltségekhez köthető növekvő belföldi élelmiszeralapanyag-áraknak, valamint az energiaársokk egyéb közvetett hatásainak tudható be. Ezek a tényezők várhatóan több mint ellensúlyozzák a mérséklődő kakaó- és kávéalapanyag-árak és az enyhülő bérnyomás tompító hatását. A nyersanyagárak stabilizálódásával és a magasabb energiaárak közvetett hatásainak kifutásával az élelmiszer-infláció csökkenése prognosztizálható.

8. ábra

Euroövezeti élelmiszer-infláció

(éves százalékos változás)

A HICPX-infláció várhatóan fokozatosan emelkedik, majd csökken, és 2026-ban és 2027-ben átlagosan 2,5%-ot, 2028-ban pedig 2,2%-ot ér el (9. ábra). Rövid távon a HICPX-infláció a prognózisban fokozatosan erősödik, és 2027 első negyedévében 2,7%-on tetőzik, ami főként az NEIG-infláció 1,5%-ra történő, határozott emelkedésének köszönhető, míg a szolgáltatások inflációja várhatóan nagyjából stabilan 3,3% körül alakul. Ezt követően a HICPX-infláció 2027 folyamán vélhetően csökkenni fog, ami a szolgáltatások inflációjának mérséklődésére vezethető vissza. Az NEIG-infláció várhatóan tovább erősödik, és 2027 második negyedévében 1,6%-on lesz a legmagasabb, mielőtt csökkenne. Ez a HICPX-pálya a magasabb belföldi és nemzetközi energiaárak közvetett hatásainak fokozatos erősödését tükrözi, ami az utazási szolgáltatások magasabb áraiban, az emelkedő importárakban és ezáltal a magasabb feldolgozóipari inputköltségekben jelenik meg, amit részben gyengít a munkaerőköltségre nehezedő nyomás enyhülése, az euro múltbeli felértékelődése és a Kínából érkező import penetrációja. 2028-ban mind az NEIG, mind a szolgáltatások inflációs rátája mérséklődni fog a közvetett hatások lecsengésével és a béreken keresztüli korlátozott másodkörös hatásoknak köszönhetően. A HICPX-infláció a prognózis szerint 2028-ban 2,2%-ra csökken: a szolgáltatások inflációja 2,8%, az NEIG-infláció pedig 1,1% lesz. A szolgáltatások és az NEIG inflációjának kezdetben eltérő pályája részben az energiasokk két ágazatba történő begyűrűzésének eltérő időzítésével és mértékével magyarázható (az energiasokkoknak jellemzően gyorsabb és nagyobb, bár kevésbé tartós hatása van az NEIG-inflációra), valamint azzal, hogy az importárak nagyobb szerepet játszanak az NEIG-inflációban.^[14]

9. ábra

Euroövezeti HICPX-infláció

(éves százalékos változás)

A 2026. márciusi prognózissal összevetve a teljes HICP-inflációt 2026-ra 0,4, 2027-re pedig 0,3 százalékponttal felfelé módosítottuk, míg 2028-ra 0,1 százalékponttal lefelé korrigáltuk [10. ábra, a) panel]. A teljes infláció felfelé módosításai az összes komponens kiigazításából erednek, és 2026 második felére és 2027 első felére koncentrálódnak. A magasabb inflációs pálya összhangban áll a feldolgozatlan élelmiszerekre és a HICPX-re vonatkozó közelmúltbeli, a vártnál erősebb adatokkal, a feltételezés szerint magasabb energianyersanyag- és élelmiszeralapanyag-árakkal, valamint a közel-keleti háborúnak a nem energetikai összetevőkre gyakorolt erősebb várható hatásaival. A teljes infláció 2028-ra történő lefelé módosítása megfelel annak, hogy az olajárfeltevések a márciusi prognózishoz képest valamivel markánsabban csökkennek. Az előrejelzési időszak magasabb HICPX-profilja tükrözi mind a szolgáltatások, mind az NEIG 2026-ban és 2027-ben tapasztalt magasabb inflációját, míg az NEIG komponense 2027–28-ban felfelé módosításra ad okot (3. táblázat). Mivel az energiasokk jelentős része már beépült a márciusi prognózisba, a konfliktus előtti prognózisokkal összevetett módosítások teljesebb képet adnak a háború hatásáról. A 2025. decemberi prognózishoz képest a teljes inflációt 2026-ra és 2027-re jelentősen (1,1, illetve 0,5 százalékponttal) felfelé módosítottuk, ami az energiainflációra gyakorolt azonnali hatást és annak a nem energetikai összetevőkre való késleltetett átgyűrűzését testesíti meg. A teljes infláció 2028-ban azonban változatlan marad, mivel az energiakomponens lefelé irányuló közvetlen hatása lényegében ellensúlyozza az energián kívüli infláció felfelé irányuló közvetett hatását [10. ábra, b) panel]. Az energia HICP-inflációja a 2025. decemberi prognózishoz képest 5,8 százalékponttal felfelé módosult (összesítve a 2026–28-as időszakra), míg az energia nélküli HICP-inflációt 1,1 százalékponttal felfelé korrigáltuk. Ez utóbbi módosítás főként az energiasokk közvetett hatásaival és – kisebb mértékben – másodkörös hatásaival függ össze. Mivel ezeket a hatásokat a standard előrejelzési modellek alulbecsülhetik az energiaárakat érő nagy sokkokkal összefüggésben, a szakértői vélemények alapján némileg felfelé korrigáltunk a magasabb energiaárak erősebb átgyűrűző hatásainak megragadása érdekében.

10. ábra

Az inflációs prognózis módosításai

a) Összehasonlítás a 2026. márciusi szakértői prognózissal

(százalékpont)

b) Összehasonlítás a 2025. decemberi szakértői prognózissal

(százalékpont)

A nominálbér-növekedés 2026-ban várhatóan tovább gyengül, majd 2027-ben enyhén erősödik, végül az előrejelzési időszak második felében stabilizálódik. Az egy munkavállalóra jutó jövedelem növekedése ‒ nagyjából összhangban a márciusi prognózissal ‒ lankadt 2025 negyedik negyedévében. 2026 folyamán várhatóan tovább renyhül, tükrözve a gyenge rövid távú növekedési lendületet, a bizalom alacsony fokát és a nagymértékű bizonytalanságot, ami ugyancsak a kialkudott bérek növekedésének lassulására vonatkozó várakozást támasztja alá. Az egy munkavállalóra jutó jövedelem növekedése a 2025-ös 3,9%-ról 2026-ban várhatóan 3,2%-ra lassul, majd a gazdasági feltételek erősödésével 2027-ben és 2028-ban is ezen a szinten marad [11. ábra, a) panel]. A reálbér-növekedés a prognózis alapján 2026-ban visszaesik, majd az év második felében negatívvá válik, mielőtt 2028-ban fokozatosan közelíteni kezd a termelékenység növekedéséhez [11. ábra, b) panel]. A 2026. márciusi prognózissal összevetve az egy munkavállalóra jutó jövedelem növekedését 2026-ra lefelé módosítottuk, összhangban a közelmúltbeli adatokból és bérmegállapodásokból eredő bérnyomás enyhülésére utaló jelekkel, 2028-ra pedig kismértékben felfelé korrigáltuk. A jelenlegi energiasokk várhatóan korlátozott mértékben erősíti a bérnövekedést a gyengébb keresleti feltételek mellett és annak köszönhetően, hogy a sokk a 2021–24-es epizódhoz képest kevésbé kiterjedt, így segít kordában tartani a másodkörös hatásokat.

11. ábra

Az euroövezeti bérek alakulása

a) Egy munkavállalóra jutó jövedelem

(éves százalékos változás)

b) Egy munkavállalóra jutó reálbér, termelékenység és fajlagos munkaerőköltségek

(éves százalékos változás)

A fajlagos munkaerőköltségek növekedési üteme az előrejelzési időszakban várhatóan fokozatosan csökken [11. ábra, b) panel]. A 2026-os lassulás a lankadó bérnövekedéssel és a termelékenység gyorsuló növekedésével magyarázható, míg a középtávú pálya a termelékenységnövekedési oldalra vezethető vissza. A GDP-deflátor növekedése előreláthatólag szintén visszaesik a fajlagos munkaerőköltségek alacsonyabb növekedése következtében, amit részben ellensúlyoz a fajlagos nyereség magasabb hozzájárulása.

Az importárak emelkedése rövid távon várhatóan jelentősen felgyorsul, majd az előrejelzési időszak második felében lassulni fog. Éves viszonylatban az importdeflátor növekedési üteme a prognózis szerint 2026-ban 3,7% lesz, vagyis a 2025. évi 0,0%-hoz képest emelkedik, ami az energiahordozó-árakra nehezedő nagyobb nyomásnak tudható be, bár ezt tompítja az euro múltbeli felértékelődése és a Kínából érkező olcsó behozatal. Ezt követően az importárak növekedése 2028-ban várhatóan 1,3%-ra gyengül, ami a nemzetközi feltételek feltételezhető normalizálódásának eredménye.

3 A közel-keleti konfliktus gazdasági hatásaira vonatkozó alternatív forgatókönyvek

A 2026. júniusi szakértői prognózist övező fő bizonytalanságok a jelenlegi közel-keleti háborúval, annak az energiaárakra és a bizonytalanságra gyakorolt hatásával, valamint a gazdaságba való átterjedésével kapcsolatosak.^[17] E bizonytalanságok szemléltetésére a prognózist – a 2026. márciusi prognózisról szóló jelentéshez hasonlóan – több alternatív forgatókönyv egészíti ki. Ezek a forgatókönyvek szemléltető példákkal szolgálnak az energiahordozó-árak alternatív pályáiról és hatásaiknak az euroövezeti gazdaságba történő átterjedéséről. A szakértők nem rendelnek valószínűségeket ezekhez a forgatókönyvekhez, amelyek inkább arra szolgálnak, hogy szemléltessék a konfliktus hatásával kapcsolatos főbb bizonytalanságokat. Míg az alapprognózis tartalmazza a technikai feltevésekbe ágyazott energiaár-pályákat (lásd a 2. keretes írást), az alternatív forgatókönyvek három fő szempontból különböznek: az energiasokk mértéke, a bizonytalanság foka és az energiasokk energián kívüli árakra való áttevődésének ereje (4. táblázat). Ami az átterjedést illeti, a nemlinearitások és az inflációra gyakorolt másodkörös hatások lényegesek lehetnek a nagy sokkokkal összefüggésben, amint arra a monetáris politikai stratégia 2025. évi EKB általi értékelése fontos tanulságként rávilágított (lásd a 4. keretes írást). A súlyos forgatókönyvhöz tartozó érzékenységi elemzések két, jelenleg igen általános kockázat, nevezetesen az energiaadagolás és a sugárhajtómű-üzemanyag hiányának következményeit vizsgálják. A szakértői prognózisban bemutatott forgatókönyv-elemzések hagyományával összhangban a forgatókönyvek azzal a feltevéssel élnek, hogy az euroövezet monetáris és fiskális politikája megegyezik az alapprognózisban szereplővel.^[18] A rövid és hosszú lejáratú kamatokra vonatkozó prognózisok piaci várakozásokon alapulnak.

3.1 Az alternatív forgatókönyvek alapjául szolgáló főbb feltevések

3.1.1 Energianyersanyag-árak

Az alternatív forgatókönyvek az opciókból számított sűrűségből származó eloszlásokat használják az olaj- és nagykereskedelmi gázárak alternatív pályáinak meghatározásához. A feltevés szerint 2026 harmadik negyedévétől az olaj- és gázárak a mérsékeltebb forgatókönyv szerinti piaci alapú eloszlás 25. percentilisét, a kedvezőtlen forgatókönyvben a 75. percentilisét, a súlyos forgatókönyvben pedig a 95. percentilisét követik (12. ábra).^[19] Ezek a percentilisek piaci alapú értékelést nyújtanak az energiaárakat övező jelenlegi kockázatokról, és implicit módon kiterjednek a közel-keleti háború alternatív alakulására és annak az energiaellátás zavaraira gyakorolt hatásaira.

• A mérsékeltebb forgatókönyvben az olajárak hordónként 88 USD-re, a gázárak pedig 41 EUR/MWh-ra csökkennek 2026 harmadik negyedévében, és mintegy 15–20%-kal az alapforgatókönyv szerinti szint alatt maradnak az előrejelzési időszak során. Ez a prognosztizált pálya valószínűleg a befektetők azon várakozásait tükrözi, hogy a konfliktus nagyon gyorsan megoldódik, ami a globális olaj- és gázpiacok sebes normalizálódásához vezet és azt eredményezi, hogy az árak 2026 végére visszaállnak a háború előtti szintre.
• A kedvezőtlen forgatókönyvben az olajárak hordónként 122 USD-re, a gázárak pedig 60 EUR/MWh-ra emelkednek a harmadik negyedévben, és körülbelül 20–30%-kal maradnak az alapforgatókönyv szerinti szint felett az előrejelzési időszakban, ami feltehetően az alapforgatókönyvben feltételezettnél elhúzódóbb konfliktussal számoló piaci várakozásokat tükrözi.
• A súlyos forgatókönyvben az alapforgatókönyvhöz képest az olajárak mintegy 60%-kal emelkednek, a gázárak pedig megduplázódnak, és a harmadik negyedévben elérik a hordónkénti 166 USD-t, illetve a 98 EUR/MWh-t. A sokkok szintén meglehetősen tartósnak bizonyulnak, az előrejelzési időszak végén továbbra is hasonló nagyságrendűek az alapprognózistól való eltérések. Ez a tartósság részben a hosszabb távon fennálló nagyobb bizonytalanság következménye, amelynek köszönhetően szélesednek az opciók által implikált sűrűségek. Tükrözheti továbbá az elhúzódó konfliktussal kapcsolatos piaci várakozásokat is, valamint a regionális olaj- és gáztermelési infrastruktúra jelentős károsodását, ami tartósan magasan tartja az energiaárakat.

12. ábra

Az olaj- és európai földgázárak pályájára vonatkozó feltevések

a) Olajárak	b) Gázárak
(USD/hordó)	(EUR/MWh)

3.1.2 Bizonytalanság és annak átterjedése a finanszírozási feltételekbe

A kedvezőtlen és a súlyos forgatókönyv is azt feltételezi, hogy a közel-keleti háború súlyosbodása növelné a globális bizonytalanságot, és – bár eltérő mértékben – átárazná a pénzügyi piacokat, ami visszafogná a magánfogyasztást, a beruházásokat és a kereskedelmet. A forgatókönyvekben a VIX-indexet használjuk a globális bizonytalanság helyettesítésére. A kedvezőtlen forgatókönyvben a feltevés szerint átmenetileg megugrik, míg a súlyos forgatókönyv szerint a kiugrás nagyobb és tartósabb lesz. Ezek a feltevések nagyjából összhangban vannak a hasonló geopolitikai feszültségek korábban megfigyelt epizódjaival, például Oroszország Ukrajna elleni háborúja és a 2023. októberi közel-keleti konfliktus idején [13. ábra, a) panel]. Összességében a bizonytalanság kétféleképpen hat a gazdaságra a forgatókönyvekben: közvetlenül, bizalmi sokkok formájában a reál-GDP-re gyakorolt hatásán keresztül, közvetve pedig a finanszírozási feltételekbe való átgyűrűzés révén.

13. ábra

A VIX-indexre vonatkozó feltevések és a kiválasztott pénzügyi változókra gyakorolt hatás

a) VIX-index

(index)

b) Vállalati kötvény- és vállalati hitelfelárak a kedvezőtlen és a súlyos forgatókönyv szerint

(bázispont, eltérés az alapprognózistól)

A kedvezőtlen forgatókönyv szerint a bizonytalanság átmeneti erősödése rövid ideig tartó hatást gyakorol az euroövezeti cégek piaci alapú adósságának költségére, és viszonylag mérsékelt reakciót vált ki a hitelárazás esetében, míg a súlyos forgatókönyvben a hatások markánsabbak, tekintettel a volatilitás feltételezetten hosszabb ideig tartó fennállására [13. ábra, b) panel].^[20] A kedvezőtlen forgatókönyvben a vállalati kötvények hozamfelárai egy negyedévre körülbelül 40 bázisponttal emelkednek, majd ismét gyorsan zsugorodnak, mivel a modell az alacsony volatilitás állapotához való gyors visszatérést prognosztizál. A súlyos forgatókönyv szerint a szpredek 2027-ig jóval az alapforgatókönyv felett lesznek, és csak az előrejelzési időszak vége felé szűnnek meg, amikor a VIX-index összhangba kerül egy alacsony volatilitás jellemezte állapottal. A (kockázatmentes kamatláb feletti) hitelezési felárak a kedvezőtlen forgatókönyvben korlátozott és fokozatos emelkedést mutatnak, mivel a bankok tompítani tudnák az átmenetileg nagyobb pénzügyi bizonytalanság hatását, miközben a növekedés a súlyos forgatókönyv szerint markánsabb és elhúzódóbb volna. A kedvezőtlen forgatókönyv szerint a vállalati részvényárazások 2026 harmadik és negyedik negyedévében átlagosan mintegy 7 százalékponttal csökkennek, majd 2027-ben csaknem teljesen helyreállnak, míg a súlyos forgatókönyv szerint 2027 folyamán több mint 10%-kal maradnak az alapforgatókönyv alatt.

3.2 Makrogazdasági következmények

3.2.1 A nemzetközi környezet

Mivel a konfliktus által érintett régióval fennálló közvetlen kereskedelmi kapcsolatok viszonylag korlátozottak, a sokknak a világgazdaságba való begyűrűzése várhatóan főként a fokozott bizonytalanságon, valamint a magasabb energia- és élelmiszerárak közvetlen és közvetett hatásain keresztül csapódik le (14. ábra). A fokozott bizonytalanság előreláthatólag lenyomja a pénzügyi eszközök globális árait, szigorítja a nemzetközi finanszírozási feltételeket, valamint fékezi a globális kiadásokat és a világkereskedelmet. A magasabb olaj- és gázárak növelik az importköltségeket, csökkentik a reáljövedelmeket, és igencsak kedvezőtlen hatást gyakorolnak az energiaimportőr gazdaságokra. Az emelkedő energiaköltségek az élelmiszerárakat is felhajtják, ami növeli az inflációt és tovább mérsékli a nemzetközi keresletet.^[21]

A kedvezőtlen forgatókönyvben a világgazdaságot mérsékelt, de tartós negatív kínálati sokk éri. A bizonytalanság, az energia- és az élelmiszer-csatornák együttesen lefelé irányuló nyomást gyakorolnak a gazdasági konjunktúrára, míg az inflációt felfelé irányuló nyomás éri. Gyengül a bizalom, erősödik az importköltségre nehezedő nyomás és csökkennek a reáljövedelmek. Az Egyesült Államokban a GDP-növekedés a prognózis szerint 2027-ben mintegy 0,1 százalékponttal áll az alapprognózis alatt, míg az infláció 2027-ben körülbelül 0,6 százalékponttal az alapprognózis felett tetőzik. Az euroövezetet nem tartalmazó világgazdaságban a GDP-növekedés 2027-ben várhatóan mintegy 0,2 százalékponttal áll az alapprognózis alatt, míg az infláció 2027-ben körülbelül 0,9 százalékponttal az alapprognózis felett tetőzik. Az euroövezet esetében a nomináleffektív árfolyam, mielőtt normalizálódna, vélhetően kissé leértékelődik, míg a külső kereslet 2028-ban várhatóan mintegy 0,9%-kal marad el az alapprognózistól.

14. ábra

Az Egyesült Államokra és a világgazdaságra gyakorolt hatás (az euroövezet nélkül)

a) Egyesült Államok

(százalékpontos eltérés a növekedési alappályától)

b) Világgazdaság az euroövezet nélkül

(százalékpontos eltérés a növekedési alappályától)

A súlyos forgatókönyv szerint a negatív kínálati sokk jelentősen nagyobb, hatásai pedig hosszabb ideig fennmaradnak. A nagyobb és tartósabb energiasokk erősebb inflációs impulzust eredményez, a bizonytalanság jobban fokozódik, és az élelmiszereket érő markánsabb hatások tovább erodálják a vásárlóerőt a gazdaságokban. Az Egyesült Államokban a GDP-növekedés 2027-ben mintegy 0,5 százalékponttal várható az alapprognózis alatt, míg az infláció 2027-ben körülbelül 1,7 százalékponttal az alapprognózis felett éri el a csúcsot. Az euroövezetet nem tartalmazó világgazdaságban a GDP-növekedés 2027-ben előreláthatóan mintegy 1 százalékponttal kerül az alapprognózis alá, míg az infláció 2027-ben körülbelül 2,6 százalékponttal az alapprognózis felett tetőzik. Az euroövezet esetében a nomináleffektív árfolyam kezdetben vélhetően kissé leértékelődik, majd normalizálódik, míg a külső kereslet 2028-ban mintegy 3%-kal marad el az alapprognózistól.

A mérsékeltebb forgatókönyvben ezek a negatív átgyűrűzések gyorsabban lecsengenek, miközben a növekedés nagyobb, az infláció pedig kisebb lesz, mint a globális alapprognózisban. Ahogy az energiaárak ismét gyorsabban csökkennek, az inflációs impulzus hamarabb csillapodik, csökken a bizonytalanság, normalizálódnak a finanszírozási feltételek, és erősebbé válik a külső kereslet. Ennek eredményeként a világkereskedelem jobban teljesít, és az euroövezetnek kedvez az alapprognózisnál támogatóbb külső környezet.

4. keretes írás
Az energián kívüli euroövezeti inflációra gyakorolt közvetett és másodkörös hatások kalibrálása az alternatív forgatókönyvekben

Készítette: Antoine Kornprobst és Srečko Zimic

A 2021–24-es euroövezeti inflációs epizód bizonyítékul szolgál arra, hogy a nagy energiaársokkok átgyűrűzése lényegesen erősebb lehet annál, mint amit a standard előrejelzési modellekbe ágyazott historikus szabályszerűségek sugallnak. Az EKB-BASE modellt alkalmazó előrejelzési értékelések arra utalnak, hogy az előrejelzési modellek hosszú mintaidőszakra kiterjedő becsléseken alapuló standard paraméterei lényegesen erőtlenebbnek tételezik fel az energiasokkok fogyasztói árakba való begyűrűzését a 2021–24 közötti időszakban megfigyeltnél.^[22] Az A) ábrán az látható, hogy az alternatív (nemlineáris) empirikus keretek az energiasokkok lényegesen erősebb transzmisszióját jelzik, mint a standard modellkalibrációk. Az eurorendszer előrejelzési modelljeiből eredő rugalmasságok alapján olajárszintektől függő nemlineáris korrekció szükséges. Becsült nemlineáris panelmodell alapján az energiaárak sokkal erősebben gyűrűznek át az inflációba, ha sokkhatások jelentkeznek egy feszes munkaerőpiacokkal, megemelkedett inflációval és nagy sokkokkal jellemzett környezetben. Bayes-féle autoregresszív (BVAR) inflációs modellből származó bizonyítékok arra utalnak, hogy az energiaárak a fogyasztói árakba is intenzíven gyűrűznek át. Egy a nemlinearitásokat rugalmasan lehetővé tevő gépi tanulási modell a nagy inflációs sokkok még (a közepes méretű sokkokénál mintegy 1,5-szer) erősebb hatásaira enged következtetni.^[23] A Bernanke‒Blanchard-féle modell, amelyet kifejezetten a 2021–24-es inflációs hullám elemzésére terveztek, jóval erősebb válaszreakciót feltételez a bérek, a maginfláció és a teljes infláció esetében, mint az EKB-BASE modell szokásos rugalmasságai. A strukturális modellek nemlineáris változatai, mint például az új övezeti modell (New Area-Wide Model – NAWM II) arra utalnak, hogy a nagy energiasokkok aszimmetrikus és államfüggő árválaszokat válthatnak ki nemlineáris Phillips-görbéken és közvetett termelésiköltség-csatornákon keresztül.

E megállapítások figyelembevételére az EKB-BASE modellt különböző forgatókönyvek szerint kalibráljuk, hogy megragadjuk az erősebb közvetett és másodkörös hatások egy részét, amelyek a kedvezőtlen és a súlyos forgatókönyvek szerint valószínűleg megvalósulnának [A) ábra]. A jelenlegi környezet eltér a 2021–24-es inflációs epizódtól, összességében gyengébb kereslet, az ellátási láncok kisebb zavarai, kevesebb fiskális támogatás és valamivel enyhébb munkaerőpiaci feszesség jellemzi, ami arra utal, hogy a transzmisszió gyengébb az említett időszakban megfigyeltnél. Az inflációs emlékezet és a jelenlegi sokk globálisabb természete ugyanakkor felerősítheti az átgyűrűzést. Ezért a kalibrálás célja, hogy a transzmissziónak a standard EKB-BASE modellhez képest valószínűsíthető mértékű erősödését ragadja meg, amely mindazonáltal nem érné el a 2021–24-es epizódban megfigyelt átgyűrűzés szintjét. Minthogy a forgatókönyv-elemzés célja a kockázatok felmérése, nem pedig a legvalószínűbb előrejelzés, fontos figyelembe venni a nemlinearitások lehetőségét. A kedvezőtlen és a súlyos forgatókönyv ezért az energia és az élelmiszer HICP-inflációjának erőteljesebb átgyűrűzésével, az energiaárak maginflációra (azaz az energia- és élelmiszerárak nélküli inflációra) ható intenzívebb transzmissziójával, az inflációs várakozásoknak a tényleges inflációval szembeni nagyobb érzékenységével, valamint erősebb bérindexálással számol.^[24],[25] A mérsékeltebb forgatókönyv az alapforgatókönyvvel megegyező közvetett és másodkörös hatásokat feltételez (lásd a 2.2 szakaszt).

A) ábra

Az energiasokk átgyűrűzése a teljes és alapárakba a különböző modellekben 12 negyedév után

3.2.2 Az euroövezetet érintő makrogazdasági következmények

A forgatókönyvek az euroövezeti növekedésre nézve jelentős lefelé irányuló kockázatokkal, míg az infláció esetében felfelé irányuló kockázatokkal számolnak (6. táblázat és 15. ábra). Az euroövezetben mind a kedvezőtlen, mind a súlyos forgatókönyv fokozatosan gyengülő GDP-növekedést (2026–27 folyamán) és magasabb, tartósabb inflációt (a teljes előrejelzési időszakban) feltételez a márciusi prognózishoz képest, a súlyos forgatókönyv ugyanakkor a huzamos energia- és bizonytalansági sokkok miatt a kilátások határozott romlására utal. A mérsékeltebb forgatókönyvben a gazdasági konjunktúra újból fellendül, és az infláció gyorsabban mérséklődik.

A mérsékeltebb forgatókönyv szerint a GDP növekedése valamivel korábban élénkül, és az infláció gyorsabban mérséklődik, mint az alapprognózis szerint. Mivel az energiaár-emelkedés ebben a forgatókönyvben gyorsabban lecseng, mint az alapfeltevésekben, az infláció az alapforgatókönyv szerinti szint alá esne, 2027-ben és 2028-ban pedig elmaradna a 2%-os céltól. Az alacsonyabb energiaárak a GDP-növekedés szempontjából is előnyösek lennének, mivel a reálnövekedés 2027-ben 1,4%, 2028-ban pedig 1,6% lenne, így valamivel meghaladná az alapprognózist.

A kedvezőtlen forgatókönyv szerint a sokk az energiaárak tartós felfelé tolódásához vezetne, ami elhúzódó inflációs nyomást jelez, míg a GDP-növekedés rövid távon gyengülne. A reál-GDP növekedése az alapprognózis alá lassul: 2026-ban 0,7%, 2027-ben pedig 0,9% lesz, az energiaárak csökkenésével és a bizonytalanság elmúlásával azonban 2028-ban 1,5%-ra kapaszkodik vissza. Ebben a forgatókönyvben a HICP-infláció 2026-ban 3,3%-ra emelkedik, 2027-ben továbbra is magas, 3,0% marad, majd 2028-ban eléri a 2,3%-ot. A maginfláció 2027-ben 2,7%-on tetőzik, ami az árakban és bérekben észlelhető közvetett és másodkörös hatások fokozatos kibontakozását tükrözi, 2028-ban pedig 2,3%-ra esik.

A súlyos forgatókönyv lényegesen nagyobb kihívást jelentő makrogazdasági környezetet feltételez, amelyet erősebb és tartósabb nyersanyagársokkok, valamint fokozottabb közvetett és másodkörös hatások alakítanak. A reál-GDP-növekedés 2026-ban jelentősen, 0,5%-ra lankad, míg az év második felében negatív lesz, 2027-ben pedig 0,4%-ra lassul, ami a konjunktúra elhúzódó gyengeségére utal. 2028-ban visszatér 1,6%-ra. A teljes infláció meredeken emelkedik, 2026-ban eléri a 4,0%-ot, 2027-ben pedig 5,3%-on tetőzik, miközben a maginfláció jelentősen nő, mivel a magasabb energiaárak egyre inkább átgyűrűznek a belföldi árakba és bérekbe.

15. ábra

Fő euroövezeti változók az alapforgatókönyv és az alternatív forgatókönyvek szerint

Reál-GDP

(negyedéves változás, százalék)

HICP	HICPX
(éves százalékos változás)	(éves százalékos változás)
HICP, energia	HICP, élelmiszer
(éves százalékos változás)	(éves százalékos változás)

A kedvezőtlen forgatókönyv és a súlyos forgatókönyv negatív makrogazdasági hatásai kezdetben főként a magasabb energiaköltségekből és a nagyobb bizonytalanságból adódnak, ám idővel egyre inkább a kereskedelemre, a belső keresletre és a maginflációra gyakorolt szélesebb körű átgyűrűző hatások miatt jelentkeznek. A 16. ábra azt mutatja, hogy a reál-GDP-növekedés romlása elsősorban a magasabb energiaárakat, a megnövekedett bizonytalanságot és a gyengébb kereskedelmet tükrözi. 2027-ben a lassulás még hangsúlyosabbá válik, mivel a – részben a nemzetközileg magasabb élelmiszer- és energiaárakhoz kapcsolódó – gyengébb globális kereslet tovább terheli az euroövezet exportját, miközben a magasabb energiaárak és a szigorúbb finanszírozási feltételek tovább fékezik a belföldi keresletet. 2028-ra a GDP-növekedés fokozatosan normalizálódik, ahogy enyhül az energiaár-nyomás, és a bérek a reáljövedelmek kezdeti csökkenését követően valamennyire felzárkóznak. Ami az inflációt illeti, a fő transzmissziós csatorna a magasabb energiaköltségeken keresztül lép működésbe, amelyek közvetlen hatást gyakorolnak az energiaár-inflációra, ugyanakkor növelik a nem energetikai termékek előállítási költségeit is. A súlyos forgatókönyvben az erősebb közvetett és másodkörös hatások egyre inkább átgyűrűznek az élelmiszer- és maginflációba, ami lényegesen tartósabb HICP-inflációhoz vezet. A mérsékeltebb forgatókönyv alapján az alapprognózisnál alacsonyabb infláció – amely nagyrészt az alacsonyabb energiaáraknak tudható be – támogatja a növekedést, melyet tovább erősít a kedvezőbb külső környezet.

16. ábra

Az euroövezet gazdaságára gyakorolt hatás csatorna vagy komponens szerint a különböző forgatókönyvekben

a) Reál-GDP, csatorna szerint

(százalékpontos eltérés a növekedési alappályától)

b) HICP, csatorna szerint

(százalékpontos eltérés a növekedési alappályától)

c) HICP, komponens szerint

(százalékpontos eltérés a növekedési alappályától)

3.3 Az energia- és a sugárhajtóműüzemanyag-ellátás zavarainak érzékenységi elemzése a súlyos forgatókönyv szerint

Érzékenységi elemzések készültek két további – az energiatermékekhez köthető – kockázati csatorna következményeinek vizsgálatára, amelyekre a figyelembe vett forgatókönyvek nem térnek ki. Ezek az energiaellátás adagolásának és a sugárhajtómű-üzemanyag hiányának hatásait foglalják magukban. Az érzékenységeket csak a súlyos forgatókönyvre vonatkozóan mutatjuk be, mivel ezek a csatornák akkor a legrelevánsabbak, ha a sokkok nagyok és tartósak, és ezért elsősorban az extrém eseményekhez fűződő kockázatok kimenetelét befolyásolják. Az elemzésekben foglalt kínálati sokkhatás természetéből adódóan a reál-GDP növekedése alacsonyabb, míg az infláció mindkét esetben magasabb lenne.

3.3.1 Energiaellátási zavarok

A Perzsa-öbölből származó nyers és finomított energiahordozók exportjának leállításából eredő további fizikai energiaellátási zavarok 3%-kal csökkenthetik az euroövezetben a nyers szénhidrogéngáz és a finomított kőolajtermékek kínálatát, és a forgatókönyvekben foglalt árhatásokon túl felerősíthetik a közel-keleti háború hatását. E kockázat értékeléséhez egy több országra, több ágazatra kiterjedő, nemzetközi termelési hálózatokat magában foglaló dinamikus sztochasztikus általános egyensúlyi (DSGE) modellt alkalmazunk, lehetővé téve annak elemzését, hogy az upstream energiaráfordítások zavarai hogyan terjednek el az ágazatok és országok között az input-output kapcsolatok révén.^[26] A konjunktúrára gyakorolt hatás jelentős, 2026-ban és 2027-ben mintegy 0,3 százalékponttal fékezi az euroövezet GDP-növekedését (17. ábra). Tekintettel a sokk upstream jellegére, a cégek határköltségein és downstream árain keresztül is begyűrűzik, 2026-ban mintegy 0,1, 2027-ben 0,4, 2028-ban pedig 0,2 százalékponttal növelve az euroövezet teljes HICP-inflációját a súlyos forgatókönyvben kiváltott hatásokon túl.

3.3.2 Sugárhajtóműüzemanyag-hiány

Szélsőséges hiányok esetén a nemzetközi légi közlekedési szolgáltatások 50%-kal visszaeshetnek.^[27] Egy több országra, több ágazatra kiterjedő, nemzetközi termelési hálózatokat magában foglaló DSGE-modell szerint a légi közlekedés ilyen zavarai 2027-ben mintegy 0,1 százalékponttal lassítanák az euroövezet GDP-növekedését, 2027-ben és 2028-ban pedig megközelítőleg 0,2 százalékponttal hajtanák fel a teljes és a maginflációt (17. ábra). A modell abból indul ki, hogy nehéz lenne a légi közlekedést más szállítási móddal felváltani, különösen a nemzetközi utazások és az időérzékeny áruk esetében.

17. ábra

Az euroövezeti növekedésre és inflációra kifejtett hatások érzékenységi elemzése a súlyos forgatókönyv szerint

a) Reál-GDP-növekedés	b) HICP-infláció
(százalékpontos eltérés a súlyos forgatókönyv szerinti növekedési pályától)	(százalékpontos eltérés a súlyos forgatókönyv szerinti növekedési pályától)

3.4 A forgatókönyv-elemzéssel kapcsolatos fenntartások

E forgatókönyv-elemzéseknek nem képezik részét az inflációs hatásokat mérséklő monetáris vagy fiskális politikai válaszintézkedések, valamint a makrogazdasági hatást esetlegesen befolyásoló egyéb csatornák. A szakértői prognózisokban szereplő forgatókönyv-elemzések esetében megszokottakhoz hasonlóan a forgatókönyvek az alapforgatókönyvhöz képest változatlan monetáris és fiskális politikát feltételeznek. Az infláció jelentős emelkedését – különösen a súlyos forgatókönyv szerint – valószínűleg részben ellensúlyoznák a szigorúbb monetáris politikai vagy fiskális támogató intézkedések, amelyek csökkenthetik a fogyasztói energiaárakat, amint azt a 2022–24-es magas infláció jellemezte időszakban láthattuk. Az elemzésekben kifejezetten nem szereplő egyéb csatornák közé tartoznak az euroövezeti országok turizmusára gyakorolt lehetséges pozitív hatások, amelyek profitálhatnának az egyébként a Közel-Keletre áramló turizmusból, valamint az esetleges menekültválsággal kapcsolatos migrációs nyomásból eredő hatások.

4 Érzékenységi elemzések

4.1 Alternatív energiaár-pályák

Az energiahordozók árának alternatív pályái – különösen rövid távon – jelentős inflációfelhajtó kockázatokra, valamint a növekedés lefelé irányuló kockázataira utalnak. A szakértői prognózisok a 2. keretes írásban ismertetett technikai feltevéseken alapulnak. Ebben az érzékenységi elemzésben a kockázatokat mind az olaj-, mind a gázárak esetében az opciók által implikált semleges sűrűségből származtatott különböző percentilisek felhasználásával elemezzük.^[28] Mind az olaj-, mind a gázár esetében konstans árérzékenységi elemzést is végzünk. Ez az elemzés eltér a 3. fejezetben bemutatott közel-keleti konfliktus-forgatókönyvektől, mivel csak az energiahordozók árait érinti, míg a forgatókönyvekben a bizonytalanság is szerepet játszott a makrogazdasági hatások értékelésében.^[29] Az eredményeket a 7. táblázat ismerteti.

18. ábra

Az energiaárra vonatkozó feltevések alternatív pályái

a) Az olajárra vonatkozó feltevés

(USD/hordó)

b) A gázárra vonatkozó feltevés

(EUR/MWh)

4.2 Alternatív devizaárfolyam-pályák

Az alternatív árfolyampályák az euro további felértékelődésének lehetőségét vetítik előre, különösen középtávon, ezért lefelé irányuló kockázatokra utalnak a növekedést és az inflációt illetően. Az alapprognózis árfolyamokra vonatkozó technikai feltevéseit az előrejelzési időszakban konstansnak tekintjük. Az alternatív lefelé és felfelé irányuló pályákat a 2026. május 21-i USD/EUR devizaárfolyamra vonatkozó opciók alapján számított semleges sűrűség 25. és 75. percentiliséből származtatjuk, amely az euro felértékelődése felé mozdult el (19. ábra). Ennek feltehetően az az oka, hogy a piaci szereplőknek az euroövezet monetáris politikájával kapcsolatos, az Egyesült Államokhoz viszonyított várakozásai, valamint a közel-keleti háború lehetséges megoldásával kapcsolatos várakozások kedveznek az eurónak. Az alternatív pályák hatásait az EKB és az eurorendszer szakértőinek makrogazdasági modelljeivel értékeljük. A 8. táblázatban látható az egyes modellek alapján a kibocsátásnövekedésre és az inflációra gyakorolt átlagos hatás.

19. ábra

Az USD/EUR devizaárfolyam alternatív pályái

6. keretes írás
Az eurorendszer/EKB növekedési és inflációs prognózisainak aktualizált teljesítményértékelése

Készítette: Anna-Camilla Hofmann-Drahonsky, Adrian Page és Elena Rusticelli

Az eurorendszer és az EKB szakértői prognózisának pontosságát rendszeresen értékeljük, lehetővé téve a múltbeli hibák tanulságainak levonását és a monetáris politikai döntéshozatalt segítő prognózisok megbízhatóságának felmérését. Összhangban az EKB monetáris politikai stratégiájának 2025-ös értékelésével, amely arra a következtetésre jutott, hogy az előrejelzési hibákkal kapcsolatos átlátható kommunikáció is fontos, az eurorendszer szakértői prognózisa minden júniusban magában foglal egy értékelést a különböző időhorizontokat lefedő növekedési és inflációs prognózisokat övező hibákról.^[30] Ez a keretes írás a prognózisok 2026 első negyedévéig terjedő közelmúltbeli teljesítményéről szól. Azt mutatja, hogy – némi volatilitás ellenére – összességében nem voltak jelentős hibák. A Közel-Keleten zajló háború jelentős kihívást jelent a gazdasági prognózisok szempontjából, a beérkező adatokat szorosan nyomon kell követni, és készen kell állni a prognózisok gyors kiigazítására, hogy elkerülhetők legyenek a tartós előrejelzési hibák.

Az euroövezet GDP-növekedésének rövid távú előrejelzési hibái 2025-ben a kereskedelmi feszültségek és a fokozott nemzetközi bizonytalanság következtében változékonyak voltak, míg az egy évvel előre adott prognózisok hibái jóval elmaradtak a historikus átlagtól [A) ábra]. A vártnál erősebb euroövezeti export és beruházások miatt az euroövezet növekedése 2025 első és harmadik negyedévében a prognosztizáltnál magasabb volt, és az egy negyedévvel előre adott prognózisok hibái meghaladták a Covid19-világjárványt megelőző időszak átlagát. Ezek az alulbecslések az amerikai vámok emelkedésére való felkészülés jegyében előrehozott beszerzéseknek köszönhető váratlan fellendülésre és a vártnál lassabb lecsengésére vezethetők vissza, különösen Írországban. Mindazonáltal miután a növekedés a 2021–2024-es időszak nagy részében a várthoz képest meglepetésszerűen jelentősen lelassult, az egy évvel későbbre vonatkozó hibák a későbbiekben jóval az abszolút hibák pandémia előtti középértéke (MAE) alá estek, néhány kisebb hiba pedig részben a vártnál erősebb euroövezeti külső keresletből adódott. A jelenlegi közel-keleti háború 2026 első negyedévének vége felé kezdődött, ezért csekély hatással volt az említett negyedév reál-GDP-növekedését negyedévvel előre jelző prognózis hibáira. A nagymértékű túlbecslés inkább az ír GDP-re vonatkozó, erősen negatív becslést befolyásoló egyedi tényezőknek tudható be.^[31]

A) ábra

Hibák az eurorendszer/EKB szakértőinek az euroövezet negyedéves reál-GDP-növekedésére vonatkozó prognózisaiban 2021 óta

a) Egy negyedévvel későbbre vonatkozó hibák

(százalékpont)

b) Egy évvel későbbre vonatkozó hibák

(százalékpont)

A rövid távú inflációs prognózisok pontossága az utóbbi időben összhangban volt a historikus átlagokkal, és az egy évvel későbbre adott prognózisok teljesítménye jelentősen javult, miközben a rövid távú inflációs prognózisok szempontjából továbbra is az ingadozó energiaárak jelentik a legfőbb kihívást [B) ábra]. Míg az egy évvel előre adott inflációs prognózisok 2025-ben nagyon pontosnak bizonyultak, az egy negyedévvel későbbre vonatkozó hibák inkább az abszolút hibák világjárvány előtti középértékének (± 0,3 százalékpont) feleltek meg, és meglehetősen volatilisek voltak. Ez a volatilitás szorosan követi az adott időszakban a HICP-infláció energiakomponensének előrejelzésénél regisztrált hibákat (amelyek viszont nagyrészt az energiahordozók áraira vonatkozó technikai feltevések hibáihoz kapcsolódnak, melyek a prognózis készítésekor érvényes határidős árakon alapulnak). A 2026 első negyedévében tapasztalt kismértékű pozitív előrejelzési hiba fő oka a főként a közel-keleti háború kitörésével összefüggő, az előre jelzettnél magasabb energiainfláció volt, amely – különösen az olaj esetében – jóval a piacok által feltételezett fölé hajtotta fel az árakat. Összességében a világjárvány óta megfigyelt tendenciának megfelelően az energiaárak váratlan változásai 2025-ben átlagosan a rövid távra prognosztizált teljes infláció hibáinak mintegy 60%-át, 2026 első negyedévében pedig 70%-át tették ki. Ez megfeleltethető az energia HICP-kosárban meglévő súlyának, amely 10% alatt van.

B) ábra

Hibák az eurorendszer/EKB szakértőinek az euroövezeti teljes HICP-inflációra vonatkozó prognózisaiban 2021 óta

a) Egy negyedévvel későbbre vonatkozó hibák

(százalékpont)

b) Egy évvel későbbre vonatkozó hibák

(százalékpont)

Más magánszektorbeli előrejelzőkkel és nemzetközi intézményekkel összhangban az eurorendszer/EKB 2025-re adott növekedési prognózisait többször módosítottuk az elmúlt két év prognózisaiban a nagyfokú gazdaságpolitikai bizonytalanság és az ismétlődő adatmeglepetések miatt. A C) ábra a 2025. évi növekedési és inflációs prognózisok alakulását mutatja; az eredmények horizontális vonalként szerepelnek. Az eurorendszer/EKB szakértőinek 2025-re vonatkozó első, 2022 végén és 2023 első félévében adott prognózisai kissé túlbecsülték a növekedést, részben az euro USA-dollárral szembeni, vártnál erősebb felértékelődése miatt, ami rontotta az euroövezeti export versenyképességét. 2023 közepétől 2024 közepéig a növekedési prognózisok viszonylag pontosak voltak. A 2025-re vonatkozó GDP-növekedés 2024 második felétől kezdődő lefelé módosításai azonban egyre nagyobb alulbecslésekhez vezettek, amelyek a vámokkal kapcsolatos bizonytalanság csúcsán tetőztek a 2025. márciusi és júniusi prognózisban. A kereskedelmi feszültségek eszkalálódásával valamennyi előrejelző mérsékelte növekedési várakozásait arra számítva, hogy a politikai bizonytalanság jelentős negatív hatással lesz a cégek beruházási döntéseire, és hogy maguk a vámok erősen visszafogják az exporttevékenységet. Ahogy a beérkező adatok meglepetésszerűen jobban teljesítettek, és a kereskedelempolitikai bizonytalanság a vártnál gyorsabban csökkent, 2025 közepétől kezdődően a prognózisokat fokozatosan felfelé módosítottuk.

C) ábra

A 2025. évi euroövezeti éves GDP-növekedésre és átlagos HICP-inflációra vonatkozó előrejelzések alakulása a különböző nemzetközi szervezetek és magánszektorbeli előrejelzők körében

a) Reál-GDP-növekedés

(éves százalékos változás)

b) HICP-infláció

(éves százalékos változás)

A 2025-ös infláció tekintetében az EKB/eurorendszer szakértőinek prognózisai jól teljesítettek, csakúgy, mint más előrejelzők előrejelzései. Hibák korlátozott számban fordultak elő, és nem mutattak egyértelmű tendenciát. Az eredmények és az EKB/eurorendszer szakértői prognózisai közötti különbség szűk sávban (-0,1– + 0,1 százalékpont) ingadozott, nagyrészt az energia- és élelmiszerárakra, valamint az euro árfolyamára vonatkozó technikai feltevések változásait követve. Nagyjából a legtöbb előrejelző is jó teljesítményt nyújtott, a végső eredményhez viszonylag közeli előrejelzéseket adtak.

A fokozott bizonytalanság és a nyersanyagárak volatilitása miatt jelenleg jelentős az előrejelzési pontatlanság kockázata. Ha a 2026 második negyedévi inflációra vonatkozó 2026. júniusi prognózis helyes, az egy évvel előre adott inflációs prognózis hibája 1,5 százalékpont lesz, azaz nagyobb a B) ábra b) paneljében jelzett világjárvány előtti abszolút átlagnál. Miközben a kiszámíthatatlan sokkok azt jelentik, hogy az előrejelzési hibák elkerülhetetlenek, az EKB monetáris politikai stratégiájának 2025. évi értékelése számos ajánlást megfogalmazott a jövőbeli előrejelzési hibák mérséklésére.^[32] Ezek az ajánlások kiemelik például az energiaágazati fejlemények nyomon követésére szolgáló modellek és adatok nagyobb részletességének előnyeit, ideértve az olajfinomítási árrések szerepére vonatkozó információkat. Hangsúlyozzák továbbá a technikai feltevések adatgyűjtési zárónapja és a prognózis közzététele közötti idő eseti lerövidítésének előnyét azokban az esetekben, amikor a prognózis előkészítési szakaszában későn látnak napvilágot új, lényeges információk. Ez történt az EKB szakértőinek 2026. márciusi prognózisa esetében, míg a jövőbeli prognózisoknál strukturálisan későbbi adatgyűjtési zárónapok vannak tervben. Végezetül, a monetáris politikai stratégia 2025. évi értékelése arra tett javaslatot, hogy gyakran kerüljön sor az eurorendszer elemzési eszköztárának felülvizsgálatára, hogy jobban meg lehessen ragadni az atipikus gazdasági ingadozásokat, és hogy az alapprognózisok egészüljenek ki forgatókönyv-elemzéssel, különösen nagyfokú bizonytalanság idején, amikor nagyobb a jelentősebb előrejelzési hibák kockázata. Az EKB előrejelzési eszközei esetleges hiányosságainak kezelésére irányuló, folyamatban lévő erőfeszítések – amelyek során hasznosítjuk a 2021–24-es magas infláció jellemezte időszakból levont tanulságokat – közé tartozik az energia-nyersanyagok áraiból a fogyasztói árakba való átgyűrűzés modelljeinek újrakalibrálása, valamint a modellekbe ágyazott inflációs és monetáris politikai transzmissziós csatornák újraértékelése, például azoké, amelyek befolyásolják a bér-ár kölcsönhatásokat és az inflációs várakozásokat (lásd a 4. keretes írást).^[33]