1 Povzetek

Gospodarski obeti za euroobmočje ostajajo zelo negotovi zaradi vojne na Bližnjem vzhodu, zaprtja Hormuške ožine in povečane volatilnosti cen nafte. Nekatera od tveganj, ugotovljenih v letošnjih marčnih projekcijah strokovnjakov ECB, so se začela uresničevati, ker so se cene nafte še dodatno zvišale, začeli so se pojavljati pritiski iz dobavne verige in trgi zdaj pričakujejo, da bo vpliv konflikta dolgotrajnejši. V junijskih osnovnih projekcijah strokovnjakov Eurosistema se predpostavlja, da se bodo cene energentov v naslednjih nekaj četrtletjih zniževale razmeroma hitro in v skladu s terminskimi cenami.^[1] Vseeno pa ostaja precej negotovo, kako bo konflikt potekal, kako bo vplival na cene energentov, cene nekaterih primarnih surovin razen energentov in gospodarsko aktivnost ter kako se bo energetski cenovni šok prenesel na cene življenjskih potrebščin razen energentov. Zato so bili poleg osnovnih projekcij pripravljeni tudi alternativni scenariji, v katerih se predpostavlja različna intenzivnost energetskega šoka in njegovega vpliva na gospodarstvo euroobmočja.

Kratkoročni kazalniki nakazujejo oslabljeno gospodarsko rast v bližnji prihodnosti, ko bodo višje cene energentov in večja negotovost zavirale domače povpraševanje. Ker se torej zaradi zviševanja energetskih stroškov zmanjšuje realni razpoložljivi dohodek in slabša razpoloženje potrošnikov, se bo rast potrošnje gospodinjstev – ki je bila v letu 2025 ključni dejavnik rasti – letos po projekcijah občutno upočasnila. Šibka rast zasebne potrošnje bo po pričakovanjih začasna, če se bo konflikt razmeroma hitro razrešil in se bo posledično zmanjšala negotovost. V srednjeročnem obdobju naj bi se domače povpraševanje okrepilo ob okrevanju realnega razpoložljivega dohodka zaradi upada cen energentov in odpornega trga dela ter ob povečanju državnih izdatkov za infrastrukturo in obrambo, predvsem v Nemčiji, ki jih dopolnjujejo naložbe, povezane z umetno inteligenco. Kar zadeva zunanje okolje, bodo rast izvoza po pričakovanjih še naprej omejevali vztrajni izzivi na področju konkurenčnosti, pri čemer se bo delež izvoznikov euroobmočja na svetovnih trgih še naprej zmanjševal. Po osnovnih projekcijah bo medletna realna rast BDP znašala 0,8% v letu 2026, 1,2% v letu 2027 in 1,5% v letu 2028. V primerjavi z marčnimi projekcijami je bila rast BDP za leti 2026 in 2027 popravljena za 0,1 odstotne točke navzdol, kar odraža močnejši vpliv vojne na Bližnjem vzhodu, kot je bilo sprva pričakovano, medtem ko je bila za leto 2028 popravljena za 0,1 odstotne točke navzgor, ko naj bi ta vpliv popustil.

Po osnovnih projekcijah naj bi skupna inflacija, merjena s harmoniziranim indeksom cen življenjskih potrebščin (HICP), dosegla najvišjo vrednost (3,4%) v tretjem in zadnjem četrtletju 2026, nato pa naj bi do začetka prihodnjega leta ostala višja od 3,0%, k čemur bo prispeval skokovit porast inflacije v skupini energentov zaradi konflikta na Bližnjem vzhodu. To odraža predvsem močan in takojšen prenos višjih cen surove nafte na potrošniške cene goriv, kar pa še krepijo dodatni pritiski na cene naftnih derivatov. Ker vpliv vojne na cene energentov večinoma izpade iz medletne primerjave, bo skupna inflacija v drugem četrtletju 2027 predvidoma strmo upadla na 2,3%, zatem pa se bo gibala na ravni okrog 2,0%. Ta dinamika skupne inflacije prikriva različna gibanja glavnih komponent. Znižanje cen energetskih surovin, kot izhaja iz terminskih cen, in veliki bazni učinki nakazujejo, da bi se inflacija v skupini energentov znižala in leta 2027 postala negativna, nato pa bi se leta 2028 nekoliko zvišala zaradi uvedbe 2. generacije sistema EU za trgovanje z emisijami (ETS2). Nasprotno se bo energetski šok po pričakovanjih postopoma prelival v druge komponente indeksa HICP razen energentov, pri čemer se bo inflacija v teh komponentah še naprej zviševala do sredine leta 2027, kar bo delno izravnalo znižanje inflacije v skupini energentov, nato pa se bo leta 2028 ponovno umirila. Inflacija v skupini hrane bo po projekcijah dosegla najvišjo vednost (3,7%) v drugem četrtletju 2027, nato pa se bo v letu 2028 umirila. Podobno se bo inflacija brez energentov in hrane predvidoma zvišala na najvišjo raven (2,7%) v začetku leta 2027 in se bo nato umirjala od drugega četrtletja istega leta. Posredni in sekundarni učinki sedanjega energetskega šoka bodo po pričakovanjih manjši kot v obdobju 2021–2024, ker jih bodo blažili šibkejše skupno povpraševanje v prihodnosti (ki bo predvidoma omejilo učinke kompenziranja inflacije na plače), pretekla apreciacija eura in sedanji prodor uvoza iz Kitajske. Obenem se predpostavlja, da ozka grla v dobavnih verigah ne bodo znatno okrepila skupnih stroškovnih pritiskov. Gledano v celoti se bo po osnovnih projekcijah inflacija okrepila z 2,1% v letu 2025 na 3,0% v letu 2026, zatem pa se bo leta 2027 znižala na 2,3% in se nato leta 2028 vrnila na ciljno raven 2,0%. V primerjavi z marčnimi projekcijami so bili inflacijski obeti popravljeni navzgor za 0,4 odstotne točke za leto 2026 in 0,3 odstotne točke za leto 2027, in sicer predvsem zaradi predpostavk o višjih cenah energentov in hrane, vključno z močnejšimi posrednimi učinki na inflacijo brez energentov. Za leto 2028 je bila popravljena za 0,1 odstotne točke navzdol, deloma zaradi bolj strmega upada cen nafte, kot je bilo sprva predvideno. Inflacija brez energentov in hrane je bila popravljena navzgor za 0,2, 0,3 in 0,1 odstotne točke za leto 2026, 2027 oziroma 2028, kar odraža višjo storitveno inflacijo in inflacijo v skupini industrijskih proizvodov razen energentov v obdobju 2026–2027 ter višjo inflacijo v skupini industrijskih proizvodov razen energentov v letu 2028.

Ob alternativnih predpostavkah o obsegu in vztrajnosti vojne na Bližnjem vzhodu in energetskem cenovnem šoku, o njunem vplivu na mednarodno okolje in negotovost ter o širjenju vpliva prek posrednih in sekundarnih učinkov bi bili makroekonomski rezultati izrazito drugačni. Za ponazoritev te negotovosti so strokovnjaki Eurosistema pripravili tri alternativne scenarije – neugodni scenarij, zaostreni scenarij in blažji scenarij. V scenarijih so predstavljeni ilustrativni primeri alternativnih gibanj cen energetskih surovin in njihove transmisije v gospodarstvo euroobmočja – vendar niso napovedi, zato jim strokovnjaki ne pripisujejo stopnje verjetnosti.

• V neugodnem scenariju se predpostavlja bolj strmo in vztrajno zvišanje cen energentov kot v osnovnih projekcijah. Vključuje tudi večjo negotovost in obsežnejše mednarodno prelivanje ter močnejše posredne in sekundarne učinke na inflacijo. V primerjavi z osnovnimi projekcijami nakazuje višjo inflacijo v obdobju 2026–2028 (tabela 1). Nasprotno bi bila rast BDP v letih 2026 in 2027 nižja kot v osnovnih projekcijah, v letu 2028 pa bi bila enaka.
• V zaostrenem scenariju se predpostavlja močnejši in vztrajnejši energetski cenovni šok, večja negotovost ter močnejši odziv plač in cen proizvodov razen energentov kot v neugodnem scenariju. V primerjavi z osnovnim scenarijem predvideva precej višjo in vztrajno skupno inflacijo v celotnem obdobju projekcij, kar je skladno s preteklimi nelinearnostmi zaradi velikega energetskega cenovnega šoka. Rast BDP bi se v obdobju 2026–2027 občutno upočasnila, nato pa bi se leta 2028 ponovno okrepila rahlo hitreje, kot je predvideno v osnovnih projekcijah, kar bi odražalo povečanje dohodka in povpraševanja zaradi močnejšega odziva plač.
• Po blažjem scenariju bi se cene nafte normalizirale hitreje kot v osnovnih projekcijah, kar nakazuje hitrejše umirjanje inflacije, ki bi v letih 2027 in 2028 upadla pod 2-odstotno ciljno raven, medtem ko bi rast BDP okrevala nekoliko prej in močneje kot v osnovnih projekcijah.

2 Makroekonomske projekcije za gospodarstvo euroobmočja

2.1 Realno gospodarstvo

Gospodarstvo euroobmočja je bilo razmeroma odporno na šoke, ki so leta 2025 in v prvem četrtletju 2026 izhajali iz trgovinske menjave in negotovosti, če ne upoštevamo volatilnosti podatkov za Irsko. Po Eurostatovi prvi oceni je realni BDP v prvem četrtletju 2026 porasel za 0,1%.^[2] Prilagojeno merilo BDP v euroobmočju, pri katerem se za Irsko namesto BDP uporabi »prilagojeno domače povpraševanje«, se je v istem obdobju zvišalo za 0,2%, kar je bilo malenkostno manj, kot je bilo predvideno v marčnih projekcijah, v primerjavi s stopnjo rasti v zadnjem četrtletju 2025 (0,4%) pa se je merilo znižalo (graf 1, slika a).^[3] Ker se je vojna na Bližnjem vzhodu začela proti koncu prvega četrtletja 2026, ni imela znatno negativnega vpliva na rast v tem četrtletju.

Konflikt na Bližnjem vzhodu negativno vpliva na kratkoročne obete za rast, saj so energetski cenovni šoki in negotovost močnejši in vztrajnejši, kot je bilo sprva pričakovano, zato se še dodatno zmanjšujeta kupna moč in zaupanje. Anketni podatki, ki so na voljo do maja, kažejo na poslabšanje zagona rasti od začetka vojne na Bližnjem vzhodu. Sestavljeni indeks vodij nabave (PMI) o gospodarski aktivnosti je maja rahlo upadel na 48,6, potem ko se je aprila strmo znižal. K temu je prispeval upad indeksa PMI za predelovalne dejavnosti – čeprav je ostal nad pragom, ki nakazuje rast, in sicer deloma zaradi kopičenja zalog v odziv na morebitne motnje v ponudbi, ki bi bile posledica konflikta na Bližnjem vzhodu. V prihodnost usmerjeni kazalniki PMI so se nekoliko zvišali z najnižjih ravni, zabeleženih aprila, vseeno pa so se dobavni roki pri dobaviteljih še podaljšali. Podobno je aprila strmo upadel kazalnik gospodarske klime Evropske komisije, predvsem zaradi poslabšanja razpoloženja med gospodinjstvi in v storitvenem sektorju, vseeno pa se je maja nekoliko stabiliziral. Te večinoma negativne signale iz anketnih podatkov o kratkoročnih obetih za rast deloma odtehta predpostavljeno močno zvišanje rasti irskega BDP, ki pa ga spremlja občutna negotovost (graf 1, slika a). Če za Irsko uporabimo prilagojeno domače povpraševanje, je upočasnitev izrazitejša, saj se bo rast v euroobmočju znižala z 0,2% v prvem četrtletju na 0,1% v drugem in tretjem četrtletju, nato pa se bo v zadnjem četrtletju rahlo zvišala na 0,2%. To v primerjavi z marčnimi projekcijami pomeni popravek navzdol za 0,1 odstotne točke za tretje in zadnje četrtletje ter bolj umirjeno dinamiko trgovinske menjave in potrošnje, kot je bilo sprva pričakovano.

Graf 1

Realni BDP v euroobmočju

a) Realna rast BDP

(četrtletne spremembe v odstotkih in prispevki v odstotnih točkah, desezonirani četrtletni podatki, prilagojeni za število delovnih dni)

b) Raven realnega BDP

(indeks, I 2024 = 100)

Realna rast BDP se bo po projekcijah zvišala z 0,8% v letu 2026 na 1,2% v letu 2027 in 1,5% v letu 2028, ko bo domače povpraševanje okrevalo ob temeljnih predpostavkah, ki izhajajo iz terminskih cen energentov, da je šok začasen in da bo prispevek neto izvoza v letu 2027 postal pozitiven (graf 2). Zasebna potrošnja bo v srednjeročnem obdobju po projekcijah k rasti prispevala največ, sledila pa ji bo močna naložbena dinamika. Kar zadeva izdatkovne komponente:

• Potrošnja gospodinjstev bo kratkoročno po pričakovanjih umirjena zaradi izgube kupne moči in večje negotovosti, srednjeročno pa naj bi se okrepila. Zaupanje potrošnikov se je od začetka vojne na Bližnjem vzhodu opazno poslabšalo, kar kaže na bolj previdno potrošnjo. Kar zadeva prihodnje obdobje, se bo rast zasebne potrošnje predvidoma okrepila, k čemur bodo prispevali okrevanje realne rasti plač – potem ko je ta leta 2026 upadla zaradi višje inflacije – in še vedno odporni trgi dela. Stopnja varčevanja gospodinjstev naj bi bila kratkoročno volatilna, ko si gospodinjstva zaradi energetskega šoka prizadevajo prilagoditi svojo potrošnjo. Prilagajanje potrošnje naj bi v nekaterih državah podpirali javnofinančni ukrepi, povezani s cenami energentov, medtem ko naj bi previdnostni motivi začasno ustvarjali pritiske na krepitev varčevanja. Stopnja varčevanja se bo v srednjeročnem obdobju predvidoma postopno zniževala s še vedno visokih ravni (upadla bo s 14,5% razpoložljivega dohodka v letu 2025 na 13,9% v letu 2028), ko se bo negotovost zmanjšala, previdnostni motivi bodo popustili in se bo zaupanje izboljšalo proti običajni zgodovinski ravni.
• Državna potrošnja bo po pričakovanjih še naprej podpirala srednjeročno rast. Vseeno naj bi bil njen prispevek v obdobju projekcij nekoliko manjši kot v zadnjih letih. Pričakovana rahla upočasnitev v letu 2027 je predvsem posledica izteka financiranja iz sklada »EU naslednje generacije« v nekaterih državah in nadaljnjega proračunskega varčevanja v drugih (glej tudi okvir 3).
• Čeprav bo rast naložb v letu 2026 nekoliko oslabela, bo po pričakovanjih v celotnem obdobju projekcij hitrejša od rasti BDP, ker se bo negotovost v zvezi z vojno na Bližnjem vzhodu zmanjšala, digitalizacija se bo okrepila, izdatki za obrambo in infrastrukturo pa se bodo zvišali. Konflikt na Bližnjem vzhodu bo v bližnji prihodnosti po pričakovanjih zaviral zasebne naložbe zaradi povečane negotovosti in manjšega povpraševanja. Podjetniške naložbe (če ne upoštevamo volatilnih irskih proizvodov intelektualne lastnine) bodo kljub strožjim pogojem financiranja začele okrevati od druge polovice letošnjega leta, ko se bo predvidoma zmanjšala negotovost glede cen energentov, konflikta na Bližnjem vzhodu in ozkih grl v dobavnih verigah. Okrevanje naj bi dodatno podpiralo tudi izboljšanje povpraševanja in digitalizacija ob hitrem napredku na področju umetne inteligence. Ko se bo po izteku programa »EU naslednje generacije« rast javnih naložb v obdobju 2027–2028 znižala, bo to znižanje večinoma odtehtala rast podjetniških naložb, h kateri bosta deloma prispevala prelivanje povečanja izdatkov za obrambo in infrastrukturo v zasebni sektor ter postopna krepitev dobička ob normalizaciji povpraševanja. Medtem ko bodo stanovanjske naložbe v prvi polovici leta 2026 precej volatilne, kar deloma odraža z vremenom povezane učinke na gradbeništvo, so se obeti poslabšali zaradi naraščanja pritiskov na strani ponudbe in umirjanja povpraševanja. Vseeno pa bodo stanovanjske naložbe v obdobju projekcij predvidoma še naprej okrevale, k čemur bodo prispevali odporni trgi dela in okrevanje realnega dohodka, čeprav višje hipotekarne obrestne mere še naprej negativno vplivajo na cenovno dostopnost.
• Izvoz bo po projekcijah ostal umirjen zaradi vztrajnih izzivov na področju konkurenčnosti v euroobmočju, ki jih še dodatno povečujejo dejavniki, kot so ameriške carine in pretekla apreciacija eura. Konflikt na Bližnjem vzhodu bo kratkoročno najverjetneje še naprej zaviral rast izvoza zaradi umirjanja svetovne aktivnosti. Poleg tega bodo obseg izvoza srednjeročno predvidoma omejevali (i) premik povpraševanja od osnovnega izvoza euroobmočja v okolju rasti svetovne trgovinske menjave, ki jo poganja umetna inteligenca, (ii) sedanja šibka konkurenčnost izvoznih cen, ki se še zmanjšuje zaradi močnega eura, (iii) nove carine (glej okvir 2), ki vse bolj omejujejo izvoz v ZDA. Zato bo delež euroobmočja na svetovnih izvoznih trgih po pričakovanjih ostal oslabljen. Zaradi negativnega vpliva visokih cen energentov bo uvoz po projekcijah kratkoročno šibek, nato pa se bo v srednjeročnem obdobju gibal večinoma v skladu z izvozno dinamiko. Naložbe, povezane z umetno inteligenco in obrambo, bodo srednjeročno predvidoma ustvarjale povpraševanje po uvozu. Prispevek neto izvoza k rasti BDP bo v letu 2026 po projekcijah negativen, v letih 2027 in 2028 pa bo nekoliko pozitiven.

Graf 2

Realna rast BDP v euroobmočju – razčlenitev na glavne izdatkovne komponente

(medletne spremembe v odstotkih in prispevki v odstotnih točkah)

Domače povpraševanje bodo predvidoma podpirale sedanje javnofinančne spodbude, povezane z izdatki za obrambo in infrastrukturo. Vpliv javnofinančnih izdatkov za obrambo in infrastrukturo na rast – ki jih večinoma predstavlja Nemčija, njihov impulz pa bo najmočnejši v letu 2026 – bo po ocenah znašal 0,5 odstotne točke kumulativno v obdobju 2025–2028.^[4] Ukrepi v podporo spopadanju z visokimi cenami energentov, ki so jih države sprejele od začetka vojne na Bližnjem vzhodu, so večinoma začasni in naj bi le malenkostno vplivali na rast.

V primerjavi z marčnimi projekcijami je bila realna rast BDP popravljena za 0,1 odstotne točke navzdol za leti 2026 in 2027, za leto 2028 pa je bila popravljena za 0,1 odstotne točke navzgor (graf 3 in tabela 2). Zaradi konflikta na Bližnjem vzhodu so se še dodatno okrepile cene nafte, geopolitična negotovost in volatilnost na trgih primarnih surovin in na finančnih trgih. Čeprav je bila rast BDP v prvem četrtletju presenetljivo nizka, je bila to predvsem posledica volatilnosti podatkov za Irsko, zato je bila rast na Irskem kratkoročno razmeroma močno popravljena navzgor. Z izjemo te volatilnosti je v letu 2026 popravek rasti znotraj leta navzdol večinoma povezan s slabšimi obeti glede potrošnje, saj se zdaj predpostavlja, da bo konflikt na Bližnjem vzhodu trajal malce dlje, njegov vpliv na inflacijo in torej na realni dohodek pa bo močnejši.^[5] Proti koncu obdobja projekcij bo rast v letu 2028 rahlo močnejša zaradi znižanja cen energetskih surovin, okrevanja realnega razpoložljivega dohodka in krepitve zaupanja. Ker so bili v marčnih projekcijah obeti za rast že popravljeni navzdol, je pričakovani vpliv vojne na rast jasnejši, če se junijske projekcije primerjajo z decembrskimi, in sicer je vpliv enak popravku za 0,5 odstotne točke navzdol kumulativno v obdobju 2026–2027 in popravku za 0,1 odstotne točke navzgor za leto 2028.

Graf 3

Popravki projekcij realne rasti BDP od marčnih projekcij

a) Razčlenitev na učinke znotraj leta in učinke prenosa	b) Razčlenitev na glavne izdatkovne komponente
(v odstotnih točkah)	(v odstotnih točkah)

Trg dela bo po projekcijah ostal odporen, saj bodo podjetja predvidoma kopičila delovno silo v odziv na začasen upad gospodarske rasti zaradi konflikta na Bližnjem vzhodu. Rast zaposlenosti se je v letu 2025 umirila po več letih močne rasti, in celo še pred izbruhom vojne na Bližnjem vzhodu se je pričakovalo, da se bo faza uravnoteženja nadaljevala v letih 2026 in 2027. V junijskih projekcijah se pričakuje, da bodo podjetja kratkoročno večinoma obdržala delovno silo kljub negativnemu šoku za gospodarsko aktivnost. Ker se predpostavlja, da bo izpad zaradi vojne na Bližnjem vzhodu prehoden, koristi, ki bi jih podjetja lahko imela zaradi odpuščanja, ne odtehtajo stroškov in izzivov, povezanih s poznejšim ponovnim zaposlovanjem. Rast zaposlenosti bo leta 2026 predvidoma rahlo nižja, kot je bilo predvideno v marčnih projekcijah, vendar bo v letih 2027 in 2028 vztrajnejša, ko naj bi se zviševala po medletni stopnji rasti okrog 0,5%–0,6% (graf 4, slika a). To odraža dinamiko gospodarske aktivnosti, vključno z bolj pozitivnimi obeti za rast BDP v letu 2028. Vseeno pa rast zaposlenosti ostaja nižja od ravni, ki izhaja iz njenega preteklega razmerja z gospodarsko aktivnostjo, saj se na trgu dela nadaljuje faza uravnoteženja. Zaradi teh prilagoditev bo rast produktivnosti dela v letu 2027 malo popravljena navzdol (za 0,1 odstotne točke) v primerjavi z marčnimi projekcijami. Stopnja brezposelnosti se bo v obdobju projekcij po pričakovanjih zniževala in bo leta 2028 dosegla 6,0%, kar je popravek navzdol v primerjavi z marčnimi projekcijami (graf 4, slika b). Popravek je predvsem posledica boljših najnovejših podatkov za nekatere države od pričakovanih in rahlo bolj pozitivne gospodarske rasti in rasti zaposlenosti, predvidene za leto 2028. Poleg tega bodo k nižji stopnji brezposelnosti prispevale strukturne sile, kot je na primer demografija.

Graf 4

Trgi dela v euroobmočju

a) Zaposlenost	b) Stopnja brezposelnosti
(medletne spremembe v odstotkih)	(odstotek delovne sile)

2.2 Cene in stroški

Skupna inflacija je aprila 2026 še precej dodatno porasla, pri čemer so učinki vojne na Bližnjem vzhodu za zdaj večinoma omejeni na cene energentov.^[11] K zvišanju skupne inflacije z 2,6% v marcu na 3,0% v aprilu (februarja je znašala 1,9%) je prispeval skokovit porast inflacije v skupini energentov zaradi medmesečnega zvišanja cen energentov in navzgor delujočih baznih učinkov. Inflacija v skupini hrane je ostala nespremenjena, inflacija brez energentov in hrane pa je upadla na 2,2%, potem ko je marca znašala 2,3%. Nižja storitvena inflacija je več kot odtehtala zvišanje inflacije v skupini industrijskih proizvodov razen energentov ob porastu vhodnih stroškov in uvoznih cen v predelovalnih dejavnostih. Gledano v celoti so učinki konflikta na cene življenjskih potrebščin razen energentov do zdaj ostali omejeni.

Graf 5

Inflacija (HICP) v euroobmočju

a) HICP

(medletne spremembe v odstotkih)

b) HICP in komponente

(medletne spremembe v odstotkih; odstotne točke)

Povprečna skupna inflacija se bo po projekcijah v letu 2026 zvišala na 3,0% predvsem zaradi višjih cen energentov, nato pa se bo v letu 2028 znižala na 2,0%, ko bo energetski šok popustil. Skupna inflacija se bo v tretjem četrtletju 2026 predvidoma zvišala na 3,4% in bo ostala povišana do začetka leta 2027, k čemur bo prispevala predvsem komponenta energentov. Vseeno pa bodo po pričakovanjih postopno začeli nastajati tudi posredni učinki, ki izhajajo iz višjih cen energentov in zaradi katerih se bo inflacija brez energentov zvišala z 2,3% v začetku leta 2026 na povprečno 2,7% v letu 2027.^[12] Posredni in sekundarni učinki, vključeni v osnovne projekcije, bodo predvidoma blažji kot v epizodi visoke inflacije v obdobju 2021–2022. Razlog za to je predvsem, da je sedanji šok zaradi skupnih energetskih stroškov manjši – pri čemer je zvišanje veleprodajnih cen plina in električne energije veliko bolj omejeno (graf 6) – pa tudi da je sedanje inflacijsko okolje manj zaostreno, skupno povpraševanje in razmere na trgu dela so na splošno šibkejše, ozka grla v dobavnih verigah pa so manj razširjena kot v obdobju 2021–2024. Na začetku leta 2027 se bo skupna inflacija po pričakovanjih znižala zaradi pričakovanih nižjih cen energetskih surovin in velikih baznih učinkov v skupini energentov, ker bo letošnje znatno zvišanje potrošniških cen energentov izpadlo iz medletne primerjave. Zato bo v drugem četrtletju 2027 strmo upadla na 2,3% in se srednjeročno stabilizirala na ravni okrog 2,0%, ko bo predvideni prispevek inflacije v skupini energentov blizu nič in bodo posredni in sekundarni učinki energetskega šoka po pričakovanjih omejeni (graf 5, slika b). Možnost močnejših posrednih in sekundarnih učinkov, ki so nastali ob prejšnjem inflacijskem šoku, je obravnavana v scenarijski analizi, ki se osredotoča na vpliv vojne na Bližnjem vzhodu (glej okvir 4).

Graf 6

Primerjava veleprodajnih cen energetskih surovin v obdobju 2021–2022 s cenami, predpostavljenimi v sedanjih projekcijah za obdobje 2026–2028

(medletne spremembe v odstotkih; odstotne točke)

a) Obdobje 2021–2022	b) Predpostavke v osnovnih projekcijah za obdobje 2026–2028

Inflacija v skupini energentov bo po projekcijah dosegla najvišjo vrednost (12,5%) v tretjem četrtletju 2026, v letu 2027 se bo zaradi nižjih cen energetskih surovin in negativnih baznih učinkov strmo znižala, nato pa se bo leta 2028 ponovno zvišala ob uvedbi sistema ETS2 (graf 7). Dinamika inflacije v skupini energentov v letu 2026 je zelo negotova in odraža predpostavke o cenah energetskih surovin, zlasti nafte, ter povišane rafinerijske in distribucijske marže za goriva za prevoz. Zvišanje cen surove nafte in naftnih derivatov se na potrošniške cene tekočih goriv prenaša v celoti in hitro – kar je v skladu z običajno zgodovinsko dinamiko – in precej podobo v vseh državah. Kar zadeva plin in električno energijo, pa je prenos od veleprodajnih cen na cene življenjskih potrebščin še naprej zapoznel in se razlikuje med državami. Vseeno pa nedavne spremembe na maloprodajnih energetskih trgih kažejo, da bi se maloprodajne cene – zlasti plina – lahko odzvale na spremembe veleprodajnih cen nekoliko hitreje kot leta 2022. Glede na trenutno dinamiko šoka, ki je skoncentriran v cenah nafte, bodo k porastu inflacije v skupini energentov po pričakovanjih prispevale predvsem cene goriv. Obenem so bili napovedani vladni ukrepi, ki bodo ublažili vpliv zvišanja cen energentov – skoncentrirani so v drugem četrtletju, zaradi njih pa se bo inflacija v skupini energentov v letu 2026 v povprečju znižala za okrog 0,6 odstotne točke. Zaradi zniževanja terminskih cen nafte in plina ter velikih navzdol usmerjenih baznih učinkov na začetku leta 2027 bo inflacija v skupini energentov v letu 2027 po projekcijah upadla v negativno območje. Leta 2028 se bo inflacija v skupini energentov predvidoma zvišala zaradi uvedbe sistema ETS2.^[13]

Graf 7

Inflacija v skupini energentov v euroobmočju

(medletne spremembe v odstotkih)

Inflacija v skupini hrane se bo po projekcijah kratkoročno zvišala zaradi energetskega cenovnega šoka, nato pa se bo pozneje v obdobju projekcij znižala proti 2-odstotni ravni (graf 8). Inflacija v skupini hrane bo po pričakovanjih dosegla najvišjo vrednost (3,7%) v drugem četrtletju 2027, kar odraža zvišanje domačih cen prehrambnih surovin, povezano z višjimi stroški za energente in gnojila, ter druge posredne učinke energetskega cenovnega šoka. Ti dejavniki bodo predvidoma več kot odtehtali zaviralni učinek, ki izhaja iz umirjanja cen surovega kakava in kave ter popuščanja plačnih pritiskov. Inflacija v skupini hrane se bo po projekcijah znižala, ko se bodo cene primarnih surovin stabilizirale in bodo posredni učinki višjih cen energentov izzveneli.

Graf 8

Inflacija v skupini hrane v euroobmočju

(medletne spremembe v odstotkih)

Inflacija brez energentov in hrane se bo po pričakovanjih postopno zviševala in nato upadla in bo v povprečju znašala 2,5% v letih 2026 in 2027, zatem pa 2,2% v letu 2028 (graf 9). Kratkoročno se bo inflacija brez energentov in hrane po projekcijah postopno zviševala in dosegla najvišjo vrednost (2,7%) v prvem četrtletju 2027, k čemur bo prispevalo predvsem izrazito zvišanje inflacije v skupini industrijskih proizvodov razen energentov na 1,5%, medtem ko bo storitvena inflacija po pričakovanjih večinoma stabilna na ravni okrog 3,3%. Nato se bo inflacija brez energentov in hrane tekom leta 2027 po projekcijah zniževala, k čemur bo prispeval upad storitvene inflacije. Inflacija v skupini industrijskih proizvodov razen energentov se bo po pričakovanjih še dodatno okrepila in dosegla najvišjo vrednost (1,6%) v drugem četrtletju 2027, zate pa bo prav tako upadla. Ta dinamika inflacije brez energentov in hrane odraža postopno krepitev posrednih učinkov višjih cen energentov doma in po svetu, kar se kaže v višjih cenah potovalnih storitev, zviševanju uvoznih cen in posledično višjih vhodnih stroških v predelovalnih dejavnostih, ki jih deloma blažijo umirjanje pritiskov s strani stroškov dela, pretekla apreciacija eura in prodor uvoza iz Kitajske. Leta 2028 se bo stopnja inflacije v skupini industrijskih proizvodov razen energentov in v skupini storitev predvidoma umirila, ker bodo posredni učinki popuščali in bodo sekundarni učinki prek plač omejeni. Inflacija brez energentov in hrane se bo v letu 2028 po projekcijah znižala na 2,2%, pri čemer bo storitvena inflacija znašala 2,8%, inflacija v skupini industrijskih proizvodov razen energentov pa 1,1%. Začetno razliko v dinamiki inflacije v skupini storitev in v skupini industrijskih proizvodov razen energentov je deloma mogoče pojasniti z različnim trajanjem in obsegom prenosa energetskega šoka v oba sektorja (energetski šoki imajo navadno hitrejši in večji, a manj vztrajnem vpliv na inflacijo v skupini industrijskih proizvodov razen energentov) ter z večjo vlogo uvoznih cen pri inflaciji v skupini industrijskih proizvodov razen energentov.^[14]

Graf 9

Inflacija brez energentov in hrane v euroobmočju

(medletne spremembe v odstotkih)

V primerjavi z marčnimi projekcijami je bila skupna inflacija popravljena navzgor za 0,4 odstotne točke za leto 2026 in 0,3 odstotne točke za leto 2027, medtem ko je bila za leto 2028 popravljena za 0,1 odstotne točke navzdol (graf 10, slika a). Popravki skupne inflacije navzgor so posledica popravkov v vseh komponentah in so skoncentrirani v drugi polovici leta 2026 in prvi polovici leta 2027. Višja dinamika inflacije je skladna z najnovejšimi presenetljivimi podatki o višji inflaciji v skupini nepredelane hrane in višji inflaciji brez energentov in hrane, s predpostavkami o višjih cenah energentov in prehrambnih surovin ter z močnejšimi pričakovanimi učinki vojne na Bližnjem vzhodu na druge komponente razen energentov. Popravek skupne inflacije navzdol za leto 2028 je skladen z rahlo močnejšim upadom predpostavk o cenah nafte kot v marčnih projekcijah. Višja dinamika inflacije brez energentov in hrane v obdobju projekcij odraža tako višjo storitveno inflacijo kot tudi višjo inflacijo v skupini industrijskih proizvodov razen energentov v letih 2026 in 2027, pri čemer je popravek navzgor v obdobju 2027–2028 posledica gibanja komponente industrijskih proizvodov razen energentov (tabela 3). Ker je bil velik del energetskega šoka že vključen v marčne projekcije, popravki glede na projekcije pred konfliktom omogočajo bolj celovito sliko o vplivu vojne. V primerjavi z decembrskimi projekcijami je bila skupna inflacija za leti 2026 in 2027 popravljena znatno navzgor (za 1,1 odstotne točke oziroma 0,5 odstotne točke), kar odraža takojšen učinek na inflacijo v skupini energentov in zapoznel prenos tega učinka na druge komponente razen energentov. Vendar pa je skupna inflacija za leto 2028 ostala nespremenjena, saj se neposredni vpliv komponente energentov na znižanje skupne inflacije večinoma izravna s posrednim vplivom inflacije brez energentov na zvišanje skupne inflacije (graf 10, slika b). Inflacija v skupini energentov je bila v primerjavi z decembrskimi projekcijami popravljena za 5,8 odstotne točke navzgor (kumulativno za obdobje 2026–2028), inflacija brez energentov pa je bila popravljena za 1,1 odstotne točke navzgor. Zadnji popravek odraža predvsem posredne učinke in v manjši meri sekundarne učinke, ki izhajajo iz energetskega šoka. Ker standardni modeli projekcij lahko te učinke podcenijo ob velikih energetskih cenovnih šokih, so bili po strokovni presoji vključeni nekateri omejeni popravki navzgor, da bi zajeli močnejše učinke prenosa višjih cen energentov.

Graf 10

Popravki projekcije inflacije

a) Primerjava s projekcijami iz marca 2026

(v odstotnih točkah)

b) Primerjava s projekcijami iz decembra 2025

(v odstotnih točkah)

Nominalna rast plač se bo v letu 2026 po pričakovanjih še dodatno umirila, nato bo v letu 2027 rahlo porasla in se v drugi polovici obdobja projekcij stabilizirala. Rast sredstev za zaposlene na zaposlenega se je v zadnjem četrtletju 2025 znižala, kar je večinoma skladno z marčnimi projekcijami. Tekom leta 2026 se bo predvidoma še nadalje zniževala zaradi šibkega zagona rasti v bližnji prihodnosti, oslabljenega zaupanja in velike negotovosti, kar podpira tudi pričakovanje, da se bo rast dogovorjenih plač upočasnila. Rast sredstev za zaposlene na zaposlenega bo po pričakovanjih upadla s 3,9% v letu 2025 na 3,2% v letu 2026, nato pa bo ostala na tej ravni v letih 2027 in 2028, ko se bodo gospodarske razmere okrepile (graf 11, slika a). Realna rast plač se bo leta 2026 po projekcijah znižala in bo v drugi polovici letošnjega leta postala negativna, zatem pa se bo v letu 2028 postopoma približevala rasti produktivnosti (graf 11, slika b). V primerjavi z marčnimi projekcijami je bila rast sredstev za zaposlene na zaposlenega za leto 2026 popravljena navzdol v skladu z znaki popuščanja plačnih pritiskov, ki izhajajo iz najnovejših podatkov in plačnih dogovorov, za leto 2028 pa je bila popravljena rahlo navzgor. Sedanji energetski šok bo imel po pričakovanjih omejen vpliv na zvišanje rasti plač, pri čemer bodo šibkejši pogoji povpraševanja in manj vsesplošna narava šoka v primerjavi z epizodo v obdobju 2021–2024 prispevali k omejevanju sekundarnih učinkov.

Graf 11

Gibanje plač v euroobmočju

a) Sredstva za zaposlene na zaposlenega

(medletne spremembe v odstotkih)

b) Realna sredstva za zaposlene na zaposlenega, produktivnost in stroški dela na enoto proizvoda

(medletne spremembe v odstotkih)

Rast stroškov dela na enoto proizvoda se bo v obdobju projekcij predvidoma postopno zniževala (graf 11, slika b). Upočasnitev v letu 2026 je mogoče pojasniti z upadanjem rasti plač in zviševanjem rasti produktivnosti, medtem ko k srednjeročnim gibanjem prispeva rast produktivnosti. Po pričakovanjih se bo znižala tudi rast deflatorja BDP, in sicer zaradi nižje rasti stroškov dela na enoto proizvoda, ki jih bo deloma odtehtal večji prispevek dobička na enoto proizvoda.

Rast uvoznih cen se bo kratkoročno predvidoma strmo zvišala, zatem pa bo v drugi polovici obdobja projekcij upadla. Medletna stopnja rasti uvoznega deflatorja bo po projekcijah v letu 2026 znašala 3,7%, potem ko je leta 2025 znašala 0,0%, pri čemer bodo k zvišanju prispevali večji pritiski na cene energetskih surovin, zavirala pa ga bosta pretekla apreciacija eura in poceni uvoz iz Kitajske. Nato se bo rast uvoznih cen v letu 2028 predvidoma znižala na 1,3%, kar odraža pričakovano normalizacijo svetovnih razmer.

3 Alternativni scenariji o gospodarskih posledicah bližnjevzhodnega konflikta

Glavne neznanke, ki spremljajo junijske projekcije, so povezane s sedanjo vojno na Bližnjem vzhodu, z njenim vplivom na cene energentov in negotovost ter s širjenjem posledic v gospodarstvo.^[17] Kot ponazoritev negotovosti projekcije dopolnjuje sklop alternativnih scenarijev, tako kot v projekcijah iz marca 2026. Scenariji ponujajo ilustrativne primere hipotetičnih alternativnih gibanj cen energetskih surovin in njihovega širjenja v gospodarstvu euroobmočja. Strokovnjaki scenarijem ne pripisujejo stopnje verjetnosti, ampak z njimi ponazarjajo glavne negotovosti glede posledic konflikta. Medtem ko osnovne projekcije vključujejo gibanja cen energetskih surovin, kot izhajajo iz tehničnih predpostavk (glej okvir 2), se alternativni scenariji razlikujejo v treh glavnih vidikih: velikosti energetskega šoka, stopnji negotovosti in intenzivnosti prenosa energetskega šoka v druge cene razen energentov (tabela 4). Kar zadeva prenos, so nelinearnosti in sekundarni učinki na inflacijo lahko pomembni v kontekstu velikih šokov, kar je tudi pomembno spoznanje iz ocene strategije denarne politike, ki jo je leta 2025 izvedla ECB (glej okvir 4). Analiza občutljivosti v zaostrenem scenariju proučuje posledice dveh tveganj, ki trenutno zelo prevladujeta, to sta racioniranje oskrbe z energenti in pomanjkanje letalskega goriva. Kot je običajno pri scenarijskih analizah v projekcijah, scenariji predpostavljajo, da denarna in javnofinančna politika v euroobmočju ostaneta enaki kot v osnovnih projekcijah.^[18] Projekcije kratkoročnih in dolgoročnih obrestnih mer temeljijo na tržnih pričakovanjih.

3.1 Glavne predpostavke, na katerih temeljijo alternativni scenariji

3.1.1 Cene energetskih surovin

V alternativnih scenarijih so alternativna gibanja cen nafte in veleprodajnih cen plina opredeljena s pomočjo gostote verjetnosti cen, kot izhaja iz opcij. Predpostavlja se, da od tretjega četrtletja 2026 cene nafte in plina sledijo 25. centilu tržne porazdelitve v blažjem scenariju, 75. centilu v neugodnem scenariju in 95. centilu v zaostrenem scenariju (graf 12).^[19] Ti centili predstavljajo tržno oceno trenutnih tveganj, ki spremljajo cene energentov, ter implicitno zajemajo alternativni potek vojne na Bližnjem vzhodu in posledice za motnje v oskrbi z energenti.

• Po blažjem scenariju bi v tretjem četrtletju 2026 cene nafte upadle na 88 USD/sod in cene plina na 41 EUR/MWh ter bi bile v celotnem obdobju projekcij okrog 15%–20% nižje od ravni v osnovnih projekcijah. Predvideno gibanje je verjetno odraz pričakovanj vlagateljev, da bi bilo konflikt mogoče rešiti zelo hitro, kar bi privedlo do hitre normalizacije svetovnih naftnih in plinskih trgov, cene pa bi se vrnile na predvojno raven do konca leta 2026.
• Po neugodnem scenariju bi se v tretjem četrtletju cene nafte zvišale na 122 USD/sod in cene plina na 60 EUR/MWh ter bi v celotnem obdobju projekcij ostale za okrog 20%–30% višje od ravni v osnovnih projekcijah, kar je verjetno posledica tržnih pričakovanj, da bo konflikt trajal dlje, kot je predpostavljeno v osnovnih projekcijah.
• Po zaostrenem scenariju bi se cene nafte glede na osnovno projekcijo zvišale za okrog 60%, cene plina pa bi se podvojile, tako da bi v tretjem četrtletju dosegle 166 USD/sod oziroma 98 EUR/MWh. Šoki bi bili ravno tako zelo vztrajni, pri čemer bi bila odstopanja od osnovne projekcije ob koncu obdobja projekcij še vedno podobno velika. Vztrajnost je deloma posledica večje negotovosti v daljšem časovnem razponu, s čimer se povečuje gostota, kot izhaja iz opcij. Lahko pa je tudi posledica tržnih pričakovanj o dolgotrajnem konfliktu v povezavi s precejšnjo škodo na regionalni infrastrukturi za proizvodnjo nafte in plina, tako da bi cene energije v daljšem obdobju ostale povišane.

Graf 12

Predpostavke glede gibanja cen nafte in evropskega zemeljskega plina

a) Cena nafte	b) Cena plina
(v USD za sod)	(v EUR za MWh)

3.1.2 Negotovost in njen prenos v pogoje financiranja

Neugodni in zaostreni scenariji predpostavljata, da bi se z eskalacijo vojne na Bližnjem vzhodu povečala svetovna negotovost, kar bi sprožilo popravke cen na finančnih trgih, čeprav v različni meri, in negativno vplivalo na zasebno potrošnjo, naložbe in trgovinsko menjavo. V scenarijih se kot približek svetovne negotovosti uporablja indeks VIX. Predpostavlja se, da bi se po neugodnem scenariju začasno strmo zvišal, po zaostrenem scenariju pa bi bil skok višji in vztrajnejši. Te predpostavke so večinoma skladne z epizodami primerljivih geopolitičnih napetosti v preteklosti, med drugim med rusko vojno proti Ukrajini in konfliktom na Bližnjem vzhodu oktobra 2023 (graf 13, slika a). Na splošno v obeh scenarijih negotovost vpliva na gospodarstvo na dva načina: neposredno prek vpliva na realni BDP v obliki šokov na strani zaupanja ter posredno s prenosom v pogoje financiranja.

Graf 13

Predpostavke glede indeksa VIX in vpliv na izbrane finančne spremenljivke

a) Indeks VIX

(indeks)

b) Razmiki v donosnosti podjetniških obveznic in razmiki v obrestnih merah za posojila podjetjem po neugodnem in zaostrenem scenariju

(v bazičnih točkah, odstopanje od osnovne projekcije)

Po neugodnem scenariju bi začasno povečanje negotovosti povzročilo kratkotrajen vpliv na stroške tržnega dolžniškega financiranja podjetij v euroobmočju in razmeroma šibek odziv cen posojil, medtem ko bi bili po zaostrenem scenariju učinki izrazitejši zaradi predpostavljene daljše vztrajnosti volatilnosti (graf 13, slika b).^[20] Po neugodnem scenariju bi se razmiki v donosnosti podjetniških obveznic eno četrtletje povečali za okrog 40 bazičnih točk, vendar bi se hitro spet zmanjšali, saj model predvideva hitro vrnitev v stanje nizke volatilnosti. Po zaostrenem scenariju bi razmiki ostali precej nad osnovnimi projekcijami do leta 2027 in se zmanjšali šele proti koncu obdobja projekcij, ko bi bil indeks VIX skladen s stanjem nizke volatilnosti. Po neugodnem scenariju bi se razmiki v posojilnih obrestnih merah (nad netvegano obrestno mero) povečali omejeno in postopno, saj bi banke lahko absorbirale vpliv začasno večje finančne negotovosti, medtem ko bi bilo po zaostrenem scenariju povečanje izrazitejše in dolgotrajnejše. Po neugodnem scenariju bi se vrednotenje delnic podjetij v tretjem in zadnjem četrtletju 2026 v povprečju zmanjšalo za okrog 7 odstotnih točk, nato pa bi v letu 2027 skoraj v celoti okrevalo, medtem ko bi po zaostrenem scenariju celo leto 2027 ostalo več kot 10% pod osnovno projekcijo.

3.2 Makroekonomske posledice

3.2.1 Mednarodno okolje

Ker so neposredne trgovinske povezave z regijo, ki jo je prizadel konflikt, razmeroma omejene, se bo šok v svetovno gospodarstvo predvidoma prenašal predvsem prek povečane negotovosti ter neposrednih in posrednih učinkov višjih cen energentov in hrane (graf 14). Ob povečani negotovosti se bodo po pričakovanjih svetovne cene finančnega premoženja znižale, svetovni pogoji financiranja zaostrili, svetovna potrošnja in trgovinska menjava pa bosta oslabeli. Zaradi višjih cen nafte in plina se bodo uvozni stroški povečali, realni dohodki zmanjšali, najbolj pa bodo prizadeta gospodarstva, ki so uvozniki energentov. Vse višji energetski stroški bodo navzgor potiskali tudi cene hrane, kar bo zviševalo inflacijo in dodatno zaviralo svetovno povpraševanje.^[21]

Po neugodnem scenariju bi svetovno gospodarstvo prizadel zmeren, vendar vztrajen negativen ponudbeni šok. Kombinacija negotovosti in kanalov, ki delujejo prek cen energentov in hrane, ustvarja pritiske na zmanjšanje gospodarske aktivnosti in pritiske na rast inflacije. Zaupanje slabi, pritiski s strani uvoznih stroškov se povečujejo, realni dohodki pa upadajo. V ZDA bi bila rast BDP po projekcijah v letu 2027 za okrog 0,1 odstotne točke nižja od osnovne projekcije, medtem ko bi inflacija v letu 2027 dosegla najvišjo vrednost (okrog 0,6 odstotne točke nad osnovno projekcijo). Kar zadeva svetovno gospodarstvo brez euroobmočja, bi bila rast BDP v letu 2027 predvidoma za okrog 0,2 odstotne točke nižja od osnovne projekcije, medtem ko bi inflacija v letu 2027 dosegla najvišjo vrednost (okrog 0,9 odstotne točke nad osnovno projekcijo). Kar zadeva euroobmočje, bi nominalni efektivni tečaj predvidoma rahlo depreciiral, nato pa bi se normaliziral, medtem ko bi bilo zunanje povpraševanje do leta 2028 za približno 0,9% pod osnovno projekcijo.

Graf 14

Vpliv na ZDA in svetovno gospodarstvo brez euroobmočja

a) ZDA

(odstopanje od stopenj rasti v osnovnih projekcijah v odstotnih točkah)

b) Svetovno gospodarstvo brez euroobmočja

(odstopanje od stopenj rasti v osnovnih projekcijah v odstotnih točkah)

Po zaostrenem scenariju je negativni ponudbeni šok veliko večji, posledice pa vztrajajo dlje. Večji in vztrajnejši energetski šok ustvarja močnejši inflacijski impulz, negotovost se povečuje izraziteje, večji vpliv, povezan s hrano, pa dodatno zmanjšuje kupno moč v različnih gospodarstvih. V ZDA bi bila rast BDP v letu 2027 predvidoma za okrog 0,5 odstotne točke nižja od osnovne projekcije, medtem ko bi inflacija v letu 2027 dosegla najvišjo vrednost (okrog 1,7 odstotne točke nad osnovno projekcijo). Kar zadeva svetovno gospodarstvo brez euroobmočja, bi bila rast BDP v letu 2027 predvidoma za okrog 1 odstotno točko nižja od osnovne projekcije, medtem ko bi inflacija v letu 2027 dosegla najvišjo vrednost (okrog 2,6 odstotne točke nad osnovno projekcijo). Kar zadeva euroobmočje, bi nominalni efektivni tečaj predvidoma sprva depreciiral, nato pa bi se normaliziral, medtem ko bi bilo zunanje povpraševanje do leta 2028 za približno 3% pod osnovno projekcijo.

Po blažjem scenariju bi se prelivanje negativnih posledic izteklo hitreje – pri čemer bi bila rast višja in inflacija nižja kot v osnovni projekciji svetovnega okolja. Ob hitrejšem zniževanju cen energentov bi inflacijski impulz izzvenel hitreje, negotovost bi se zmanjšala, pogoji financiranja bi se normalizirali in zunanje povpraševanje bi bilo močnejše. Zato bi svetovna trgovinska menjava beležila boljše rezultate, euroobmočje pa bi lahko izkoristilo bolj spodbudno zunanje okolje kot v osnovnih projekcijah.

Okvir 4
Kalibracija posrednih in sekundarnih učinkov na inflacijo brez energentov v euroobmočju po alternativnih scenarijih

Pripravila Antoine Kornprobst in Srečko Zimic

Inflacijska epizoda v euroobmočju v obdobju 2021–2024 kaže, da je lahko prenos velikih energetskih cenovnih šokov precej močnejši, kot kažejo zgodovinske zakonitosti v standardnih modelih projekcij. Ocenjevanje napovedi z modelom ECB-BASE kaže, da standardni parametri modelov projekcij, ki temeljijo na ocenah v daljšem vzorčnem obdobju, kažejo na bistveno manjši prenos energetskih šokov v cene življenjskih potrebščin, kot je bil zabeležen v obdobju 2021–2024.^[22] Graf A kaže, da alternativni (nelinearni) empirični okviri nakazujejo, da je prenos energetskih šokov precej močnejši kot v primeru standardne kalibracije modelov. Elastičnosti iz Eurosistemovih modelov projekcij kažejo nelinearno prilagoditev, ki je odvisna od ravni cen nafte. Ocenjeni nelinearni panelni model kaže, da postane prenos cen energentov v inflacijo veliko močnejši, kadar se šoki pojavijo v okolju, ki ga zaznamujejo presežno povpraševanje po delovni sili, povišana inflacija in veliki šoki. Informacije iz Bayesovega avtoregresijskega (BVAR) modela inflacije kažejo na podobno močan prenos cen energentov v cene življenjskih potrebščin. Model s strojnim učenjem, ki fleksibilno omogoča nelinearnosti, kaže na še močnejši vpliv velikih inflacijskih šokov (približno 1,5-krat večji kot po srednje velikih šokih).^[23] Podobno Bernanke-Blanchardov model, ki je bil posebej zasnovan za analizo skokovitega porasta inflacije v obdobju 2021–2024, kaže na veliko močnejši odziv plač, osnovne inflacije in skupne inflacije kot standardne elastičnosti na podlagi modela ECB-BASE. Nelinearne različice strukturnih modelov, kot je novi model za celotno euroobmočje (NAWM II), kažejo, da lahko veliki energetski šoki povzročijo asimetrične in od stanja odvisne odzive cen prek nelinearnih Phillipsovih krivulj in kanalov posrednih proizvodnih stroškov.

Da bi se omenjene ugotovitve upoštevale, je model ECB-BASE v različnih scenarijih kalibriran različno, da bi zajel del močnejših posrednih in sekundarnih učinkov, ki bi se najverjetneje uresničili po neugodnem in zaostrenem scenariju (graf A). Sedanje okolje se razlikuje od inflacijske epizode v obdobju 2021–2024, pri čemer je na splošno povpraševanje šibkejše, dobavne verige so manj motene, javnofinančne podpore je manj in presežno povpraševanje po delovni sili je nekoliko manjše, kar nakazuje šibkejši prenos kot v omenjenem obdobju. Po drugi strani bi se prenos lahko okrepil zaradi spomina na inflacijo in bolj globalne narave sedanjega šoka. Namen kalibracij je zato zajeti verjetno povečanje prenosa v primerjavi s standardnim modelom ECB-BASE, ki pa bi vseeno ostal manjši od prenosa v obdobju 2021–2024. Ker namen scenarijske analize ni ponuditi najverjetnejšo napoved, ampak oceniti tveganja, je pomembno upoštevati možnost nelinearnosti. Zato neugodni scenarij in zaostreni scenarij vključujeta močnejši prenos v inflacijo v skupinah hrane in energentov, močnejši prenos cen energentov v osnovno inflacijo (tj. inflacijo brez energentov in hrane), večjo občutljivost inflacijskih pričakovanj na realizirano inflacijo in povečano indeksacijo plač.^[24],,[25] Blažji scenarij predpostavlja enake posredne in sekundarne učinke kot osnovna projekcija (glej razdelek 2.2).

Graf A

Prenos energetskega šoka v skupne in osnovne cene po različnih modelih po 12 četrtletjih

3.2.2 Makroekonomske posledice za euroobmočje

V scenarijih so prisotna precejšnja tveganja, da bo gospodarska rast v euroobmočju nižja in inflacija višja. Tako neugodni kot tudi zaostreni scenarij nakazujeta vse šibkejšo rast BDP v euroobmočju (v obdobju 2026–2027) in višjo, vztrajnejšo inflacijo (v celotnem obdobju) v primerjavi z junijskimi osnovnimi projekcijami, pri čemer zaostreni scenarij kaže na izrazito poslabšanje obetov zaradi vztrajnih šokov, ki izhajajo iz energentov in negotovosti. Po blažjem scenariju bi se gospodarska aktivnost ponovno okrepila, inflacija pa bi se hitreje umirila.

Po blažjem scenariju bi se rast BDP okrepila nekoliko prej, inflacija pa bi se umirila hitreje kot po osnovnih projekcijah. Ker bi rast cen energentov po tem scenariju pojemala hitreje, kot je predpostavljeno v osnovnih projekcijah, bi se inflacija spustila pod raven iz osnovnih projekcij ter se v letih 2027 in 2028 gibala pod ciljno 2-odstotno ravnijo. Nižje cene energentov bi prispevale tudi k rasti BDP, pri čemer bi se realna rast ustalila nekoliko nad osnovnimi projekcijami, in sicer bi znašala 1,4% v letu 2027 in 1,6% v letu 2028.

Po neugodnem scenariju bi šok povzročil vztrajen premik cen energentov navzgor, kar bi pomenilo dolgotrajnejše inflacijske pritiske, medtem ko bi bila rast BDP kratkoročno šibkejša. Realna rast BDP bi se upočasnila na raven pod osnovno projekcijo, in sicer bi znašala 0,7% v letu 2026 in 0,9% v letu 2027, vendar bi se v letu 2028 ob upadu cen energentov in zmanjšanju negotovosti vrnila na 1,5%. Inflacija bi se po tem scenariju v letu 2026 zvišala na 3,3% in v letu 2027 ostala povišana na 3,0-odstotni ravni, nato pa bi v letu 2028 dosegla 2,3%. Osnovna inflacija bi bila najvišja v letu 2027 na ravni 2,7%, kar odraža postopno učinkovanje posrednih in sekundarnih učinkov na cene in plače, ter se v letu 2028 znižala na 2,3%.

Zaostreni scenarij predvideva precej zahtevnejše makroekonomsko okolje, k čemur prispevajo močnejši in vztrajnejši cenovni šoki na trgu primarnih surovin ter okrepljeni posredni in sekundarni učinki. Realna rast BDP bi se v letu 2026 izrazito znižala na 0,5%, pri čemer bi bila rast v drugi polovici tega leta negativna, v letu 2027 pa na 0,4%, kar kaže na dolgotrajno šibko gospodarsko aktivnost. Leta 2028 bi se vrnila na 1,6%. Skupna inflacija bi se strmo zvišala ter v letu 2026 dosegla 4,0% in v letu 2027 najvišjo, 5,3-odstotno vrednost, medtem ko bi se osnovna inflacija znatno zvišala, saj bi se višje cene energentov vse bolj prelivale v domače cene in plače.

Graf 15

Ključne spremenljivke za euroobmočje po osnovnih projekcijah in alternativnih scenarijih

Realni BDP

(medčetrtletne spremembe v odstotkih)

HICP	HICP brez energentov in hrane
(medletne spremembe v odstotkih)	(medletne spremembe v odstotkih)
HICP energenti	HICP hrana
(medletne spremembe v odstotkih)	(medletne spremembe v odstotkih)

Negativne makroekonomske posledice neugodnega in zaostrenega scenarija sprva izhajajo predvsem iz višjih energetskih stroškov in negotovosti, sčasoma pa vse bolj izvirajo iz širšega prelivanja v trgovinsko menjavo, domače povpraševanje in osnovno inflacijo. Graf 16 kaže, da je poslabšanje realne rasti BDP predvsem posledica višjih cen energentov, večje negotovosti in šibkejše trgovinske menjave. V letu 2027 bi bila upočasnitev izrazitejša, saj šibkejše svetovno povpraševanje – deloma povezano z višjimi mednarodnimi cenami hrane in energentov – dodatno zavira izvoz euroobmočja, medtem ko višje cene energentov in strožji pogoji financiranja dodatno zavirajo domače povpraševanje. Do leta 2028 bi se rast BDP postopoma normalizirala, ko bodo popustili pritiski s strani cen energentov in bodo plače po začetnem zmanjšanju realnih dohodkov do neke mere nadoknadile upad. Kar zadeva inflacijo, glavni kanal prenosa deluje prek višjih energetskih stroškov, ki neposredno vplivajo na inflacijo v skupini energentov, vendar zvišujejo tudi proizvodne stroške drugih proizvodov. Po zaostrenem scenariju bi se močnejši posredni in sekundarni učinki vse bolj prelivali v inflacijo v skupini hrane in osnovno inflacijo, kar bi privedlo do znatno bolj vztrajne inflacije. Po blažjem scenariju bi nižja inflacija kot v osnovnih projekcijah, predvsem zaradi nižjih cen energentov, podpirala rast, k čemur bi dodatno prispevalo ugodnejše zunanje okolje.

Graf 16

Vpliv na gospodarstvo v euroobmočju po kanalih ali komponentah v različnih scenarijih

a) Realni BDP, po kanalih

(odstopanje od stopenj rasti v osnovnih projekcijah v odstotnih točkah)

b) HICP, po kanalih

(odstopanje od stopenj rasti v osnovnih projekcijah v odstotnih točkah)

c) HICP, po komponentah

(odstopanje od stopenj rasti v osnovnih projekcijah v odstotnih točkah)

3.3 Analiza občutljivosti na podlagi motenj v oskrbi z energenti in v dobavi letalskega goriva po zaostrenem scenariju

Analiza občutljivosti je bila izvedena z namenom, da se proučijo posledice dveh dodatnih kanalov tveganja, ki sta povezana z energenti, poleg tveganj, ki so že vključena v scenarije. Vključuje vpliv, ki ga imata racioniranje oskrbe z energenti in pomanjkanje letalskega goriva. Občutljivosti so predstavljene samo za zaostreni scenarij, saj so ti kanali najpomembnejši, kadar so šoki veliki in vztrajni ter zato vplivajo predvsem na rezultate, ki izhajajo iz tveganja izjemnih dogodkov. V skladu z naravo analiziranja ponudbenega šoka bi bila v obeh primerih realna rast BDP nižja in inflacija višja.

3.3.1 Motnje v oskrbi z energenti

Ob dodatnih fizičnih motnjah v oskrbi z energenti, ker je izvoz surovih in rafiniranih energentov iz Perzijskega zaliva prekinjen, bi se lahko oskrba s surovim naftnim plinom in rafiniranimi naftnimi proizvodi v euroobmočju zmanjšala za 3%, s čimer bi se še povečal vpliv vojne na Bližnjem vzhodu onkraj cenovnih učinkov v scenarijih. Za oceno tega tveganja se uporablja večdržavni, večsektorski dinamični stohastični model splošnega ravnotežja (DSGE) z globalnimi proizvodnimi mrežami, ki omogoča analizo tega, kako se motnje višje v verigi oskrbe z energetskimi vhodnimi surovinami širijo po sektorjih in državah prek input-output povezav.^[26] Vpliv na gospodarsko aktivnost je precejšen, saj je rast BDP v euroobmočju v letih 2026 in 2027 nižja za okrog 0,3 odstotne točke (graf 17). Ker je šok višje v verigi, vpliva tudi na mejne stroške podjetij in prodajne cene nižje v verigi, pri čemer je skupna inflacija v euroobmočju v letu 2026 višja za okrog 0,1 odstotne točke, v letu 2027 za 0,4 odstotne točke in v letu 2028 za 0,2 odstotne točke poleg posledic, ki jih sproži zaostreni scenarij.

3.3.2 Pomanjkanje letalskega goriva

V primeru izjemnega pomanjkanja bi se lahko svetovni zračni promet zmanjšal za 50%.^[27] Po večdržavnem večsektorskem modelu DSGE z globalnimi proizvodnimi mrežami bi motnje v zračnem prometu znižale rast BDP v euroobmočju za okrog 0,1 odstotne točke v letu 2027, medtem ko bi bila skupna in osnovna inflacija v letih 2027 in 2028 višja za okrog 0,2 odstotne točke (graf 17). Model predpostavlja, da bi bilo težko nadomestiti zračni promet z drugimi načini prevoza, zlasti kar zadeva mednarodna potovanja in časovno občutljivo blago.

Graf 17

Analiza občutljivosti ter vpliv na gospodarsko rast in inflacijo v euroobmočju po zaostrenem scenariju

a) Realna rast BDP	b) Inflacija (HICP)
(odstopanje od stopenj rasti po zaostrenem scenariju v odstotnih točkah)	(odstopanje od stopenj rasti po zaostrenem scenariju v odstotnih točkah)

3.4 Zadržki v zvezi s scenarijsko analizo

Scenarijska analiza ne vključujejo odzivov denarne ali javnofinančne politike, ki bi ublažili vpliv na inflacijo, niti drugih kanalov, ki bi lahko imeli makroekonomske posledice. Kot je običajno pri scenarijskih analizah v projekcijah, scenariji predpostavljajo, da denarna in javnofinančna politika ostaneta nespremenjena v primerjavi z osnovnimi projekcijami. Precejšnje zvišanje inflacije, zlasti po zaostrenem scenariju, bi verjetno deloma izravnali bolj zaostrena denarna politika ali ukrepi javnofinančne podpore, zaradi katerih bi se potrošniške cene energentov znižale – tako kot med epizodo visoke inflacije v obdobju 2022–2024. Med drugimi kanali, ki niso izrecno vključeni v analizo, so morebiten pozitiven vpliv na turizem v državah v euroobmočju, ki bi izkoristile turistične tokove, ki bi se sicer stekali na Bližnji vzhod, ter migracijski pritiski, povezani s potencialno begunsko krizo.

4 Analiza občutljivosti

4.1 Alternativna gibanja cen energentov

Alternativna gibanja cen energetskih surovin nakazujejo precejšnja tveganja, da bo inflacija višja, zlasti v kratkoročnem obdobju, ter tveganja, da bo gospodarska rast nižja. Projekcije temeljijo na tehničnih predpostavkah, kot so opisane v okvirju 2. V tej analizi občutljivosti so tveganja analizirana s pomočjo različnih centilov iz do tveganja nevtralne gostote verjetnosti cene nafte in plina, kot izhaja iz opcij.^[28] Pri cenah nafte in plina se izvede tudi analiza občutljivosti na podlagi konstantnih cen. Ta analiza se od scenarijev o bližnjevzhodnem konfliktu, predstavljenih v razdelku 3, razlikuje v tem, da so prizadete samo cene energetskih surovin, medtem ko ima v omenjenih scenarijih negotovost vlogo tudi pri tem, kako se ocenjujejo makroekonomske posledice.^[29] Rezultati so prikazani v tabeli 7.

Graf 18

Alternativna gibanja predpostavk o cenah energentov

a) Predpostavka o cenah nafte

(USD/sod)

b) Predpostavka o cenah plina

(EUR/MWh)

4.2 Alternativna tečajna gibanja

Alternativna gibanja deviznega tečaja kažejo na možnost nadaljnje apreciacije eura, zlasti v srednjeročnem obdobju, in tako nakazujejo določena tveganja navzdol usmerjenih pritiskov na rast in inflacijo. Tehnične predpostavke o deviznih tečajih v osnovnih projekcijah so v obdobju projekcij konstantne. Alternativna nižja in višja gibanja so izpeljana iz 25. in 75. centila do tveganja nevtralne gostote verjetnosti tečaja USD/EUR, kot izhaja iz opcij, na dan 21. maja 2026, pri čemer so gibanja nagnjena k apreciaciji eura (graf 19). To je verjetno zato, ker pričakovanja tržnih udeležencev glede denarne politike v euroobmočju v primerjavi z ZDA ter pričakovanja glede morebitnega končanja vojne na Bližnjem vzhodu podpirajo euro. Vpliv alternativnih gibanj je ocenjen z makroekonomskimi modeli strokovnjakov ECB in Eurosistema. V tabeli 8 je prikazan povprečen vpliv na gospodarsko rast in inflacijo po različnih modelih.

Graf 19

Alternativna gibanja tečaja USD/EUR

Okvir 6
Najnovejše informacije o uspešnosti projekcij strokovnjakov Eurosistema/ECB glede gospodarske rasti in inflacije

Pripravili Anna-Camilla Hofmann-Drahonsky, Adrian Page in Elena Rusticelli

Točnost projekcij strokovnjakov Eurosistema/ECB redno ocenjujemo, da bi se učili iz preteklih napak in presodili zanesljivost projekcij za namene sprejemanja odločitev o denarni politiki. V skladu z oceno strategije denarne politike ECB iz leta 2025, ki je pokazala, da je pomembno transparentno obveščati o napakah v projekcijah, vsake junijske projekcije strokovnjakov Eurosistema vključujejo tudi oceno napak v projekcijah gospodarske rasti in inflacije v različnih časovnih obdobjih.^[30] Ta okvir obravnava nedavno uspešnost projekcij v času do prvega četrtletja 2026. Kaže, da so bile napake kljub določeni volatilnosti na splošno majhne. Sedanja vojna na Bližnjem vzhodu predstavlja precejšnje izzive pri gospodarskih napovedih, vseeno pa je treba nove podatke pozorno spremljati in po potrebi hitro prilagoditi projekcije, da ne bi prihajalo do vztrajnih napak v projekcijah.

Napake v kratkoročnih projekcijah rasti BDP v euroobmočju v letu 2025 so bile volatilne zaradi trgovinskih napetosti in povečane globalne negotovosti, medtem ko so bile napake v projekcijah čez eno leto precej pod zgodovinskim povprečjem (graf A). Ker so bili izvoz in naložbe v euroobmočju močnejši od pričakovanj, je bila rast v euroobmočju v prvem in tretjem četrtletju 2025 višja od napovedane, pri čemer so bile napake v projekcijah čez eno četrtletje višje od povprečja v obdobju pred pandemijo COVID-19. Podcenjevanje je bilo posledica nepričakovane krepitve zaradi velikega hitenja z nakupi pred zvišanjem ameriških carin in zaradi počasnejšega iztekanja tega učinka od pričakovanega, zlasti na Irskem. Potem ko je bila rast v večjem delu obdobja 2021–2024 presenetljivo precej nižja, so se napake v projekcijah čez eno leto nato zmanjšale na raven, ki je bila precej pod povprečno absolutno napako pred pandemijo, pri čemer so nekatere majhne napake deloma izhajale iz močnejšega zunanjega povpraševanja po izvozu euroobmočja od pričakovanega. Sedanja vojna na Bližnjem vzhodu se je začela proti koncu prvega četrtletja 2026 in je zato le malo vplivala na napake v projekcijah realne rasti BDP čez eno četrtletje v omenjenem četrtletju. Veliko precenjevanje je bilo bolj posledica idiosinkratičnih dejavnikov, ki so vplivali na oceno irskega BDP, ki je bila močno negativna.^[31]

Graf A

Napake v projekcijah strokovnjakov Eurosistema/ECB glede četrtletne realne rasti BDP v euroobmočju od leta 2021

a) Napake v projekcijah čez eno četrtletje

(v odstotnih točkah)

b) Napake v projekcijah čez eno leto

(v odstotnih točkah)

Točnost kratkoročnih projekcij inflacije je v zadnjem času skladna z zgodovinskim povprečjem, uspešnost projekcij čez eno leto pa se je precej izboljšala, medtem ko volatilne cene energentov ostajajo glavni izziv pri kratkoročnih projekcijah inflacije (graf B). Medtem ko so bile projekcije inflacije čez eno leto v letu 2025 zelo točne, so bile napake v projekcijah čez eno četrtletje bolj skladne s povprečno absolutno napako pred pandemijo (+/−0,3 odstotne točke) in precej volatilne. Volatilnost tesno sledi napakam pri napovedovanju komponente energentov v skupni inflaciji v tem obdobju (ki so po drugi strani večinoma povezane z napakami v tehničnih predpostavkah o cenah energetskih surovin, ki temeljijo na terminskih cenah v času priprave projekcij). Višja inflacija v skupini energentov od napovedane je največ prispevala tudi k manjši pozitivni napaki v projekcijah v prvem četrtletju 2026, kar je povezano predvsem z izbruhom vojne na Bližnjem vzhodu, ki je cene energetskih surovin, zlasti cen nafte, potisnila navzgor precej bolj, kot so predvidevali trgi. Na splošno so skladno s tendenco od pandemije dalje nepričakovane spremembe cen energentov v povprečju predstavljale okrog 60% kratkoročnih napak v projekciji skupne inflacije v letu 2025 in 70% v prvem četrtletju 2026. Po drugi strani je utež energentov v košarici HICP manj kot 10%.

Graf B

Napake v projekcijah strokovnjakov Eurosistema/ECB glede skupne inflacije (HICP) v euroobmočju od leta 2021

a) Napake v projekcijah čez eno četrtletje

(v odstotnih točkah)

b) Napake v projekcijah čez eno leto

(v odstotnih točkah)

V skladu z drugimi pripravljavci napovedi iz zasebnega sektorja in mednarodnimi institucijami so bile projekcije Eurosistema/ECB glede rasti za leto 2025 v zadnjih dveh letih večkrat popravljene zaradi velike negotovosti glede ekonomskih politik in večkrat presenetljivih podatkov. Graf C prikazuje gibanje projekcij rasti in inflacije za leto 2025. Dejanske vrednosti so prikazane kot vodoravna črta. V prvih projekcijah strokovnjakov Eurosistema/ECB za leto 2025, ki so bile pripravljene od konca leta 2022 do prve polovice leta 2023, je bila rast rahlo precenjena, deloma zaradi močnejše apreciacije eura do ameriškega dolarja od pričakovane, s čimer se je zmanjšala konkurenčnost izvoza euroobmočja. Od sredine leta 2023 do sredine leta 2024 so bile projekcije rasti razmeroma točne. Toda popravki rasti BDP za leto 2025 navzdol, ki so se začeli od druge polovice leta 2024, so povzročili vse večje podcenjevanje, ki je najvišjo vrednost doseglo v marčnih in junijskih projekcijah iz leta 2025 na vrhuncu negotovosti okrog carin. Ob stopnjevanju trgovinskih napetosti so vsi napovedovalci znižali svoja pričakovanja glede rasti, saj so predvidevali, da bo imela negotovost glede ekonomskih politik precejšen negativen vpliv na naložbene odločitve podjetij in da bodo carine močno zavirale izvozno aktivnost. Ker so bili najnovejši podatki presenetljivo visoki in ker se je negotovost glede trgovinskih politik zmanjševala hitreje, kot je bilo pričakovano, so se projekcije od sredine leta 2025 dalje postopno popravljale navzgor.

Graf C

Gibanje napovedi letne rasti BDP in povprečne inflacije v euroobmočju za leto 2025 v različnih mednarodnih organizacijah in med pripravljavci napovedi iz zasebnega sektorja

a) Realna rast BDP

(medletne spremembe v odstotkih)

b) Inflacija (HICP)

(medletne spremembe v odstotkih)

Kar zadeva inflacijo v letu 2025, so se projekcije strokovnjakov ECB/Eurosistema dobro odrezale, enako kot projekcije drugih napovedovalcev. Napake niso bile velike in niso kazale jasne tendence. Razlika med dejanskimi vrednostmi in projekcijami strokovnjakov ECB/Eurosistema je nihala v ozkem razponu (od −0,1 do +0,1 odstotne točke), pri čemer je v veliki meri sledila spremembam v tehničnih predpostavkah o cenah energentov in hrane ter o tečaju eura. Podobno uspešni so bili tudi drugi pripravljavci napovedi, saj so se njihove napovedi gibale precej blizu končnih dejanskih vrednosti.

Tveganja, da projekcije ne bodo točne, so trenutno velika zaradi povišane negotovosti in volatilnosti cen primarnih surovin. Če bodo tokratne junijske projekcije inflacije za drugo četrtletje 2026 pravilne, bo napaka v projekcijah inflacije čez eno leto 1,5 odstotne točke, kar bi bilo nad absolutnim povprečjem pred pandemijo, ki je prikazano v grafu B na sliki b. Čeprav so zaradi nepredvidljivih šokov napake v napovedih neizogibne, so bila v oceni strategije denarne politike ECB iz leta 2025 opredeljena številna priporočila, kako zmanjšati prihodnje napake v projekcijah.^[32] Priporočila na primer izpostavljajo prednosti bolj podrobnih modelov in podatkov za spremljanje dogajanj v energetskem sektorju, vključno z informacijami o vlogi naftnih rafinerijskih marž. Opozarjajo tudi na prednosti ad hoc skrajševanja časa med presečnim datumom za tehnične predpostavke in objavo projekcij v primerih, ko se proti koncu priprave projekcij pojavijo pomembne nove informacije. To se je zgodilo v letošnjih marčnih projekcijah strokovnjakov ECB, strukturno poznejši presečni datum pa je načrtovan tudi v prihodnjih projekcijah. V oceni strategije denarne politike iz leta 2025 je bilo tudi priporočeno, da se pogosteje izvede pregled Eurosistemovih analitičnih orodij, da bi bilo mogoče bolje zajeti netipična gospodarska nihanja, ter da se osnovne projekcije dopolnijo s scenarijskimi analizami, zlasti v času velike negotovosti, ko se poveča tveganje večjih napak v napovedih. Med sedanja prizadevanja, da se odpravijo morebitne pomanjkljivosti v orodjih ECB za pripravo projekcij – na podlagi izkušenj, pridobljenih v času visoke inflacije v obdobju 2021–2024 – sodita rekalibracija modelov prenosa cen energetskih surovin v cene življenjskih potrebščin ter prevrednotenje kanalov inflacije in transmisije denarne politike, vgrajenih v modele, denimo tistih, ki vplivajo na interakcije med plačami in cenami ter na inflacijska pričakovanja (glej okvir 4).^[33]