1 Кратък преглед

Икономическата перспектива за еврозоната остава много несигурна предвид войната в Близкия изток, затварянето на Ормузкия проток и завишената нестабилност на цените на петрола. Някои от рисковете, установени в прогнозите на експертите на ЕЦБ от март 2026 г., вече започват да се материализират: петролът поскъпва още, появи се натиск по веригата на предлагането, а очакванията на пазара сега са за по-продължително въздействие на конфликта. Според допусканията в базовата прогноза на експертите на Евросистемата от юни 2026 г. енергоносителите ще поевтинеят сравнително бързо през следващите няколко тримесечия в съответствие с цените на фючърсите.^[1] Въпреки това развитието на конфликта и отражението му върху цените на енергоносителите, някои неенергийни суровини и върху икономическата активност, както и прехвърлянето на шока от енергийните цени към неенергийните потребителски цени са все така свързани със значителна несигурност. Ето защо в допълнение към базовия са изготвени алтернативни сценарии. При тях се допуска различна степен на интензивност на енергийното сътресение и въздействието му върху икономиката на еврозоната.

В краткосрочен план показателите сочат слаб икономически растеж, тъй като по-високите енергийни цени и по-голямата несигурност възпрепятстват вътрешното търсене. По-специално, тъй като по-високите енергийни разходи намаляват реалния разполагаем доход и влошават нагласите на потребителите, се очаква нарастването на потреблението на домакинствата, което беше основен двигател на растежа през 2025 г., да се забави значително през тази година. При условие че конфликтът бъде разрешен сравнително бързо и породената от него несигурност намалее, се очаква това забавяне на растежа на частното потребление да е временно. В средносрочен план вътрешното търсене следва да бъде подкрепено от възстановяване на реалния разполагаем доход вследствие на поевтиняване на енергоносителите и на устойчив пазар на труда, както и от нарастващи държавни разходи за инфраструктура и отбрана, особено в Германия, наред с инвестиции в изкуствен интелект (ИИ). Във външен план нарастването на износа се очаква да остане ограничено от непреодолени проблеми с конкурентоспособността, докато световният пазарен дял на износителите от еврозоната продължава да намалява. В базовата прогноза се предвижда годишен прираст на реалния БВП от 0,8% през 2026 г., 1,2% през 2027 г. и 1,5% през 2028 г. В сравнение с прогнозите от март 2026 г. прирастът на БВП е ревизиран надолу с 0,1 процентни пункта за 2026 г. и 2027 г. Това отразява по-силно от очакваното въздействие на войната в Близкия изток. За 2028 г. обаче той е ревизиран нагоре с 0,1 процентни пункта, тъй като се очаква това въздействие да отслабне.

Според базовата прогноза общата инфлация, измерена чрез хармонизирания индекс на потребителските цени (ХИПЦ), достига най-високата си стойност от 3,4% през третото и четвъртото тримесечие на 2026 г. и остава над 3,0% до началото на следващата година поради рязко нарастване на енергийната инфлация вследствие на конфликта в Близкия изток. Това отразява най-вече силно и незабавно прехвърляне на по-високите цени на суровия петрол към потребителските цени на горивата, подсилено от допълнителния натиск върху цените на рафинираните петролни продукти. С отпадането на по-голямата част от въздействието на войната върху енергийните цени от съпоставката на годишна база, очаква се общата инфлация да спадне рязко до 2,3% през второто тримесечие на 2027 г. и да се задържи около 2,0% след това. Зад този профил на общата инфлация се крият разнопосочни тенденции при основните компоненти. При понижение на цените на енергийните суровини, както е заложено в цените на фючърсите, и при силни базови ефекти се предполага, че инфлацията на енергоносителите ще намалее и ще стане отрицателна през 2027 г., а след това ще се повиши леко през 2028 г. поради въвеждането на схемата на ЕС за търговия с емисии 2 (СТЕ2). За разлика от това енергийното сътресение се очаква да намери постепенно отражение в неенергийните компоненти на ХИПЦ, като инфлацията при тях ще продължи да нараства до средата на 2027 г., частично неутрализирайки спада при енергийния компонент, след което отново ще се забави през 2028 г. Предвижда се инфлацията на храните да достигне връх от 3,7% през второто тримесечие на 2027 г., а след това да намалее през 2028 г. Аналогично, ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни се очаква да се повиши до върхова стойност от 2,7% в началото на 2027 г., след което да се забавя от второто тримесечие на годината. Прогнозира се косвените и вторичните ефекти от сегашното енергийно сътресение да бъдат по-слаби от наблюдаваните през периода 2021 – 2024 г., ограничени от по-неблагоприятната перспектива за съвкупното търсене (която се очаква да ограничи въздействията от компенсиране на инфлацията върху заплатите), поскъпването на еврото в предходния период и продължаващото навлизане на внос от Китай. Същевременно се допуска, че затрудненията във веригите на доставка няма да засилят съществено общия ценови натиск. Като цяло базовата прогноза предвижда ХИПЦ инфлацията да се повиши от 2,1% през 2025 г. до 3,0% през 2026 г., след което да спадне до 2,3% през 2027 г. и да се върне към целевото ниво от 2,0% през 2028 г. В сравнение с прогнозите от март 2026 г. перспективата за ХИПЦ инфлацията е ревизирана нагоре с 0,4 процентни пункта за 2026 г. и с 0,3 процентни пункта за 2027 г., най-вече поради допусканията за по-високи цени на енергоносителите и храните, включително по-силни косвени ефекти върху неенергийната инфлация. За 2028 г. тя е ревизирана надолу с 0,1 процентни пункта, отчасти поради по-рязко от очакваното преди поевтиняване на петрола. ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни е ревизирана нагоре с 0,2, 0,3 и 0,1 процентни пункта съответно за 2026 г., 2027 г. и 2028 г. в отражение както на по-високата инфлация при услугите и неенергийните промишлени стоки през 2026 – 2027 г., така и на по-високата инфлация при неенергийните промишлени стоки през 2028 г.

Алтернативни допускания за мащаба и продължителността на войната в Близкия изток и за сътресението от енергийните цени, тяхното въздействие върху международната среда и несигурността и разпространението на въздействието посредством косвени и вторични ефекти биха довели до отчетливо различни макроикономически резултати. За да онагледят тази несигурност, експертите са изготвили три алтернативни сценария – неблагоприятен, тежък и по-лек. Тези сценарии представят илюстративни примери за алтернативни хипотези за цените на енергийните суровини и тяхното предаване към икономиката на еврозоната. Те не представляват прогнози и експертите не им приписват вероятност.

• В неблагоприятния сценарий се допуска по-рязко и по-продължително поскъпване на енергоносителите, отколкото в базовата прогноза. Той включва също и по-голяма несигурност и по-силен ефект на пренос в международен план, както и по-съществени косвени и вторични ефекти върху инфлацията. Спрямо базовата прогноза при него инфлацията е по-висока през периода 2026 – 2028 г. (Таблица 1). Обратното, растежът на БВП би бил по-слаб в сравнение с базовата прогноза през 2026 г. и 2027 г., а през 2028 г. би бил същият като в нея.
• При тежкия сценарий се допуска по-силно и по-продължително сътресение в енергийните цени, по-голяма несигурност и по-силна реакция от страна на заплатите и неенергийните цени, отколкото при неблагоприятния сценарий. В сравнение с базовата прогноза той предполага значително и продължително по-висока обща инфлация за целия прогнозен период, в съответствие с предишния опит с нелинейността при голямо сътресение в енергийните цени. Растежът на БВП би се забавил значително през 2026 – 2027 г., а след това през 2028 би се възстановил малко по-бързо от предвиденото в базовата прогноза в отражение на покачването на доходите и търсенето вследствие на по-силна реакция от страна на заплатите.
• И накрая, при по-лекия сценарий цените на петрола се нормализират по-бързо в сравнение с базовата прогноза, което води до по-бързо отслабване на инфлацията. Тя би спаднала под целевото равнище от 2% през 2027 г. и 2028 г., а растежът на БВП би се възстановил малко по-рано и по-силно спрямо базовата прогноза.

2 Макроикономически прогнози за икономиката на еврозоната

2.1 Реална икономика

Икономиката на еврозоната прояви относителна устойчивост на фона на сътресенията, свързани с търговията и несигурността, от 2025 г. и първото тримесечие на 2026 г., като изключим волатилността на данните за Ирландия. Според предварителната оценка на Евростат реалният БВП е нараснал с 0,1% през първото тримесечие на 2026 г.^[2] Коригиран измерител на прираста на БВП на еврозоната, който използва „модифицирано вътрешно търсене“ вместо БВП за Ирландия, е нараснал с 0,2% през същия период. Това представлява малко по-слаб прираст от предвиденото в прогнозите от март и спад спрямо темпа на растеж от 0,4% през четвъртото тримесечие на 2025 г. (Графика 1, панел „а“).^[3] Тъй като войната в Близкия изток започна в края на първото тримесечие на 2026 г., тя не е оказала значително отрицателно въздействие върху растежа през това тримесечие.

Конфликтът в Близкия изток влошава краткосрочната перспектива за растежа, като шоковете при енергийните цени и несигурността се оказват по-силни и по-трайни от очакваното, а това допълнително намалява покупателната способност и отслабва доверието. Данни от анкети, налични до май, сочат забавяне на инерцията на растежа от началото на войната в Близкия изток насам. Съставният индекс за производството на мениджърите по продажбите (ИМП) се понижи слабо до 48,6 през май след рязко влошаване през април. Това се дължеше на спад в ИМП за промишленото производство, макар че той остана над прага, сигнализиращ растеж, отчасти поради натрупването на запаси заради потенциални прекъсвания на доставките в резултат от конфликта в Близкия изток. Перспективно ориентираните показатели на ИМП леко се подобриха след отбелязаните през април минимални стойности, но сроковете за доставки се удължиха още. Показателят на Европейската комисия за икономическите нагласи също спадна рязко през април главно поради влошаващите се нагласи на домакинствата и в сектора на услугите, макар че през май се стабилизира в известна степен. Тези като цяло отрицателни сигнали на данните от анкетите за краткосрочната перспектива на растежа са частично неутрализирани от допускане за силно увеличение на растежа на БВП на Ирландия, който обаче е свързан със значителна степен на несигурност (Графика 1, панел „a“). Когато се използва модифицирано вътрешно търсене за Ирландия, забавянето е по-отчетливо, като растежът в еврозоната се забавя от 0,2% през първото тримесечие до 0,1% през второто и третото, а след това се покачва леко до 0,2% през четвъртото. Това означава низходяща ревизия с 0,1 процентни пункта за третото и четвъртото тримесечие спрямо мартенските прогнози и по-слаба от очакваното динамика на търговията и потреблението.

Графика 1

Реален БВП на еврозоната

а) Прираст на реалния БВП

(процентно изменение на тримесечна база и принос в процентни пунктове, сезонно и календарно изгладени тримесечни данни)

б) Равнища на реалния БВП

(индекс, Т1 2024 = 100)

Прогнозира се прирастът на реалния БВП да се увеличи от 0,8% през 2026 г. до 1,2% през 2027 г. и 1,5% през 2028 г. с възстановяването на вътрешното търсене, при условие че се осъществят базовите допускания, заложени в енергийните фючърси, че сътресението е временно, а приносът на нетния износ ще стане положителен през 2027 г. (Графика 2). Очаква се частното потребление да има най-голям принос за растежа в средносрочен план, следвано от силна динамика на инвестициите. По отношение на компонентите на разходите:

• В краткосрочен план се очаква потреблението на домакинствата да бъде слабо поради загуба на покупателна способност и по-голяма несигурност, но то би трябвало да се засили в средносрочен план. Доверието на потребителите отслабна значително от началото на войната в Близкия изток насам, което води до по-предпазливо поведение в разходите. В перспектива се очаква растежът на частното потребление да се засили, подкрепен от възстановяване на прираста на реалните заплати след спада през 2026 г. поради по-високата инфлация, както и от все още устойчивия пазар на труда. Нормата на спестяване на домакинствата се очаква да бъде променлива в краткосрочен план, тъй като те се опитват да изгладят потреблението си на фона на енергийния шок. Смята се, че изглаждането ще бъде подпомогнато от фискални мерки, свързани с цените на енергията в някои държави, докато предпазните съображения се очаква временно да окажат известен натиск за повишаване на спестяванията. В средносрочен план се очаква нормата на спестяване постепенно да намалява от все още завишени равнища (от 14,5% от разполагаемия доход през 2025 г. до 13,9% през 2028 г.) с отслабването на несигурността и предпазните съображения и с връщането на доверието към ретроспективното му ниво.
• Очаква се потреблението на сектор „Държавно управление“ да продължи да подкрепя растежа в средносрочен план. Предвижда се обаче то да допринася в известна степен по-малко през прогнозния период, отколкото през последните години. Очаквано слабо забавяне през 2027 г. се дължи основно на изтичане на срока на финансирането по програмата „ЕС от ново поколение“ (NGEU) в някои държави и допълнителни спестявания в бюджета на други (вижте също Каре 3).
• Въпреки че инвестициите се свиват в известна степен през 2026 г., се очаква те да изпреварват растежа на БВП през целия прогнозен период с отслабването на несигурността, свързана с войната в Близкия изток, засилването на цифровизацията и увеличаването на разходите за отбрана и инфраструктура. Очаква се конфликтът в Близкия изток да отслаби частните инвестиции в краткосрочен план вследствие на повишената несигурност и по-слабото търсене. Предвижда се бизнес инвестициите (с изключение на инвестициите във волатилните ирландски продукти, свързани с интелектуална собственост) да започнат да се възстановяват от втората половина на тази година въпреки затягането на условията за финансиране, тъй като се допуска, че несигурността по отношение на цените на енергията, конфликта в Близкия изток и затрудненията във веригите на доставка ще намалее. Това възстановяване би следвало да бъде допълнително подкрепено от по-силно търсене и от усилията за цифровизация в контекста на бързия напредък в областта на ИИ. С намаляването на растежа на публичните инвестиции през 2027 – 2028 г. след изтичането на програмата „ЕС от ново поколение“ се очаква растежът на бизнес инвестициите до голяма степен да компенсира този спад. За това ще способстват отчасти ефекти на пренос към частния сектор от увеличените разходи за отбрана и инфраструктура, както и постепенното засилване на печалбите с нормализирането на търсенето. Въпреки че се очаква жилищните инвестиции да бъдат белязани от значителна нестабилност през първата половина на 2026 г., отчасти в отражение на свързано с метеорологичните условия въздействие върху строителния сектор, перспективата сега е по-мрачна в резултат на нарастващия натиск от страна на предлагането и отслабващото търсене. Въпреки това се предвижда жилищните инвестиции да продължат да се възстановяват през прогнозния период, подкрепени от устойчив пазар на труда и възстановяване на реалните доходи, макар че по-високите лихвени проценти по ипотечните кредити продължават да оказват неблагоприятно влияние върху достъпността.
• Очаква се износът да остане слаб в резултат на непреодолените проблеми с конкурентоспособността на еврозоната, изострени от фактори като митата в САЩ и предишното поскъпване на еврото. В краткосрочен план конфликтът в Близкия изток вероятно допълнително ще забави растежа на износа, като отслаби икономическата активност в световен план. Освен това ограничаване на обемите на износа в средносрочен план се очаква и поради следните фактори: i) изместване на търсенето от основния износ на еврозоната в условията на стимулиран от ИИ растеж на световната търговия, ii) все така слабата конкурентоспособност по отношение на цените на износа, утежнена от силните позиции на еврото, и iii) новите мита (вижте Каре 2), които все повече ограничават износа за САЩ. В резултат на това се предвижда делът на еврозоната на световните експортни пазари да остане малък. Очаква се вносът, възпиран от високите цени на енергията, да бъде слаб в краткосрочен план, след което като цяло да се развива в съответствие с динамиката на износа в средносрочен план. Прогнозира се инвестициите в изкуствен интелект и отбрана да доведат до търсене на внос в същия хоризонт. Очаква се нетният износ да има отрицателен принос за растежа на реалния БВП през 2026 г. и малък положителен принос през 2027 г. и 2028 г.

Графика 2

Прираст на реалния БВП на еврозоната – разбивка на основни компоненти на разходите

(годишно процентно изменение и принос в процентни пунктове)

Очаква се вътрешното търсене да бъде подпомогнато от продължаващите фискални стимули, свързани с разходите за отбрана и инфраструктура. Според изчисленията въздействието на фискалните разходи за отбрана и инфраструктура върху растежа, което се дължи най-вече на Германия и ще окаже най-силен стимул през 2026 г., възлиза на 0,5 процентни пункта съвкупно за периода 2025 – 2028 г.^[4] Мерките за енергийна подкрепа, приети от правителствата от началото на войната в Близкия изток, са предимно временни и се счита, че оказват само незначително въздействие върху растежа.

В съпоставка с прогнозите от март 2026 г. прирастът на реалния БВП е ревизиран надолу с 0,1 процентни пункта за 2026 г. и 2027 г. и нагоре с 0,1 процентни пункта за 2028 г. (Графика 3 и Таблица 2). Конфликтът в Близкия изток доведе до ново увеличение на цените на петрола, на геополитическата несигурност и на нестабилността на пазарите на суровини и финансовите пазари. Въпреки че растежът на БВП през първото тримесечие беше изненадващо по-нисък, това се дължеше главно на волатилността на ирландските данни, която доведе до относително големи възходящи ревизии на растежа на Ирландия в краткосрочен план. Като се абстрахираме от тази волатилност, низходящата ревизия на растежа в рамките на 2026 г. е свързана главно с по-слаба перспектива за потреблението, тъй като понастоящем се допуска конфликтът в Близкия изток да трае малко по-дълго, с по-силно въздействие върху инфлацията и съответно върху реалните доходи.^[5] Към края на прогнозния период понижението на цените на енергийните суровини, възстановяването на реалния разполагаем доход и подобряването на доверието ще доведат до малко по-силен растеж през 2028 г. Като се има предвид, че в мартенските прогнози перспективата за растежа вече беше ревизирана надолу, очакваното въздействие от войната върху растежа е по-ясно, когато прогнозите от юни 2026 г. се сравняват с прогнозите от декември 2025 г. Получава се кумулативна низходяща ревизия от 0,5 процентни пункта за периода 2026 – 2027 г. и възходяща ревизия от 0,1 процентни пункта за 2028 г.

Графика 3

Ревизии на прогнозите за растежа на реалния БВП спрямо прогнозите от март 2026 г.

а) Разбивка на ефекти в рамките на годината и инерционни ефекти	б) Разбивка на основни компоненти на разходите
(процентни пунктове)	(процентни пунктове)

Очаква се пазарът на труда да остане устойчив, тъй като се предвижда фирмите да задържат персонал в отговор на временен спад на икономическия растеж вследствие на конфликта в Близкия изток. През 2025 г. растежът на заетостта се забави след години на стабилно нарастване. Още преди да избухне войната в Близкия изток се очакваше този етап на ребалансиране да продължи през 2026 г. и 2027 г. Прогнозите от юни 2026 г. отразяват очакванията, че предприятията до голяма степен ще запазят работната сила в краткосрочен план въпреки негативното сътресение за производството. Тъй като се приема, че последиците от конфликта са преходни, разходите и предизвикателствата, свързани с повторното наемане на служители на по-късен етап, надвишават ползите, които предприятията биха могли да имат от съкращаването им. Предвижда се през 2026 г. растежът на заетостта да бъде малко по-нисък от предвиденото в прогнозите от март, но да покаже по-голяма устойчивост през 2027 г. и 2028 г., когато се очаква да се увеличи с годишен темп от около 0,5 – 0,6% ( Графика 4, панел „а“). Това отразява динамиката на икономическата активност, включително по-положителната перспектива за растежа на БВП през 2028 г. Въпреки това нарастването на заетостта остава под равнището, което се предполага от историческата му взаимовръзка с производството, в процеса на възстановяването на баланса на пазара на труда. Тези корекции пораждат малка низходяща ревизия на прираста на производителността на труда от 0,1 процентни пункта през 2027 г. в сравнение с прогнозите от март. Очаква се темпът на безработица да намалее през прогнозния период и през 2028 г. да достигне 6,0%. Това представлява низходяща ревизия спрямо прогнозите от март (Графика 4, панел „б“). Тази корекция се дължи най-вече на по-добри от очакваните последни данни за някои държави и на малко по-положителен растеж на производството и заетостта, прогнозиран за 2028 г. Освен това се очаква структурни сили като демографски фактори да допринесат за по-ниско равнище на безработица.

Графика 4

Пазар на труда в еврозоната

а) Заетост	б) Равнище на безработица
(годишно процентно изменение)	(процент от работната сила)

2.2 Цени и разходи

Общата ХИПЦ инфлация се увеличи значително и през април 2026 г., като въздействието на войната в Близкия изток досега беше ограничено главно до цените на енергоносителите.^[11] Повишаването на общата инфлация до 3,0% през април спрямо 2,6% през март (1,9% през февруари) се обуславя от скок на инфлацията при енергоносителите, дължащ се както на повишението на цените на енергията на месечна база, така и на възходящ базов ефект. Инфлацията при храните остана непроменена, докато ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни спадна до 2,2% спрямо 2,3% през март. По-ниската инфлация при услугите компенсира напълно увеличението на инфлацията при неенергийните промишлени стоки на фона на нарастващите разходи за фактори на производството и цени на вноса. Като цяло въздействието от конфликта върху потребителските цени на неенергийните стоки остана ограничено до този момент.

Графика 5

ХИПЦ инфлация на еврозоната

а) ХИПЦ

(годишно процентно изменение)

б) ХИПЦ и компоненти

(годишно процентно изменение, процентни пунктове)

Прогнозира се средната обща инфлация да се увеличи до 3,0% през 2026 г., главно поради по-високите цени на енергията, след което да спадне до 2,0% през 2028 г. с отзвучаването на енергийното сътресение (Графика 5). Очаква се общата инфлация да се повиши до 3,4% през третото тримесечие на 2026 г. и да остане висока до началото на 2027 г. главно поради неенергийния компонент. Косвените ефекти от по-високите цени на енергоносителите обаче също се очаква да се проявяват постепенно. Това ще доведе до повишаване на ХИПЦ инфлацията без енергоносителите до средно 2,7% през 2027 г. спрямо 2,3% в началото на 2026 г.^[12] Очаква се косвените и вторичните ефекти, включени в базовата прогноза, да бъдат по-слаби, отколкото в периода на инфлация между 2021 г. и 2024 г. Това се дължи главно на факта, че настоящото сътресение, свързано с общите енергийни разходи, е по-малко, а нарастването на цените на природния газ и електроенергията на едро – много по-ограничено (Графика 6). Сред причините са също и сегашният по-малко инфлационен характер на средата, цялостно по-слабото съвкупно търсене и условия на пазара на труда, както и по-ограничените затруднения в доставките в сравнение с периода 2021 –2024 г. В началото на 2027 г. се предвижда общата инфлация да спадне поради очакваните по-ниски цени на енергийните суровини и силните енергийни базови ефекти с отпадането на съществените увеличения на потребителските цени на енергията през тази година. Ето защо се предвижда общата инфлация да намалее рязко през второто тримесечие на 2027 г. до 2,3% и да се стабилизира на равнище около 2,0% в средносрочен план, като се има предвид, че прогнозният принос на енергийната инфлация ще е близък до нула, а косвените и вторичните ефекти от енергийното сътресение се очаква да бъдат ограничени (Графика 5, панел „б“). Възможността за по-силни косвени и вторични ефекти като наблюдаваните при предишното инфлационно сътресение е взета предвид в сценарийния анализ, който се фокусира върху въздействието на войната в Близкия изток (вижте Каре 4 ).

Графика 6

Сравнение между цените на енергийните суровини на едро през 2021 – 2022 г. и допусканията в настоящите прогнози за тези цени за 2026 – 2028 г.

(годишно процентно изменение, процентни пунктове)

a) 2021 – 2022 г.	б) Допускания в базовия сценарий за периода 2026 –2028 г.

Прогнозира се енергийната инфлация да достигне своя връх от 12,5% през третото тримесечие на 2026 г., да спадне рязко през 2027 г. поради по-ниските цени на енергийните суровини и отрицателните базови ефекти и да нарасне отново през 2028 г. с въвеждането на СТЕ2 (Графика 7). Профилът на инфлацията на енергоносителите през 2026 г. е много несигурен и отразява допусканията за цените на енергийните суровини, особено на петрола, и завишените норми на печалба при рафинирането и пласмента на транспортни горива. Поскъпването на суровия петрол и рафинираните петролни продукти се прехвърля изцяло и бързо върху потребителските цени на течните горива в съответствие с исторически закономерности и по доста сходен начин във всички държави. Прехвърлянето от цените на природния газ и електроенергията на едро към потребителските цени е все така забавено и варира в различните държави. Последните промени на енергийните пазари на дребно обаче показват, че е възможно цените на дребно, особено на природния газ, да реагират малко по-бързо на промените в цените на едро, отколкото през 2022 г. Като се има предвид сегашният профил на сътресението, съсредоточено в цените на петрола, се очаква повишаването на енергийната инфлация да се обуславя най-вече от цените на горивата. Същевременно са обявени държавни мерки, които ще смекчат въздействието от увеличенията на енергийните цени. Те са концентрирани във второто тримесечие и се очаква да намалят енергийната инфлация средно с около 0,6 процентни пункта през 2026 г. Предвид тенденциите на спад при петролните и газовите фючърси и силните низходящи базови ефекти в началото на 2027 г. се прогнозира енергийната инфлация да спадне до отрицателни стойности през 2027 г. През 2028 г. се очаква въвеждането на СТЕ2 да я тласне нагоре.^[13]

Графика 7

Енергийна инфлация в ХИПЦ в еврозоната

(годишно процентно изменение)

Прогнозира се инфлацията на храните да се повиши в краткосрочен план вследствие на енергийния ценови шок, след което да спадне по-късно през прогнозния период към равнище от 2% (Графика 8). Очаква се инфлацията на храните да достигне върхова стойност от 3,7% през второто тримесечие на 2027 г., отразявайки нарастващите вътрешни цени на хранителните суровини, свързани с по-високите разходи за енергия и торове, както и други косвени ефекти от енергийния ценови шок. Очаква се тези фактори да неутрализират напълно възпиращия ефект от понижаването на цените на какаото и кафето и отслабването на натиска от страна на заплатите. Прогнозира се инфлацията при храните да намалее със стабилизирането на цените на суровините и отзвучаването на косвените ефекти от по-високите енергийни цени.

Графика 8

Инфлация при храните в еврозоната

(годишно процентно изменение)

Очаква се ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни постепенно да се повишава, след което да спадне до средно равнище от 2,5% през 2026 г. и 2027 г., а след това – до 2,2% през 2028 г. (Графика 9). В краткосрочен план се очаква ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни да се повишава постепенно и да достигне върхова стойност от 2,7% през първото тримесечие на 2027 г., главно поради отчетливо увеличение на инфлацията при неенергийните промишлени стоки до 1,5%, докато инфлацията при услугите се очаква да бъде като цяло стабилна на равнище от около 3,3%. След това се прогнозира ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни да намалява през 2027 г. вследствие на спад в инфлацията при услугите. Очаква се инфлацията при неенергийните промишлени стоки да продължи да се повишава, достигайки върхова стойност от 1,6% през второто тримесечие на 2027 г., а след това също да намалява. Този профил на ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни е обусловен от постепенно натрупване на косвени ефекти от по-високите енергийни цени както във вътрешен, така и в световен мащаб, които намират отражение в по-високи цени на туристическите услуги, нарастващи цени на вноса, а оттам и по-високи разходи за фактори на производството. Тези фактори са отчасти смекчени от отслабване на натиска от страна на разходите за труд, предишното поскъпване на еврото и навлизането на внос от Китай. През 2028 г. се очаква темпът на инфлацията на неенергийните промишлени стоки и на услугите да се забави с отслабването на косвени ефекти и ограничени вторични ефекти при заплатите. Очаква се ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни да спадне до 2,2% през 2028 г., като инфлацията при услугите да достигне равнище от 2,8%, а тази на неенергийните промишлени стоки да бъде 1,1%. Първоначално различаващите се профили на инфлацията при услугите и при неенергийните промишлени стоки могат отчасти да бъдат отдадени на различното време и размер на пренасянето на енергийното сътресение към тези два сектора. Енергийните сътресения обичайно оказват по-бързо и по-силно, макар и не толкова трайно въздействие върху инфлацията на неенергийните промишлени стоки. Друг фактор е по-голямата роля на цените на вноса за инфлацията при тях.^[14]

Графика 9

ХИПЦ инфлация без компонентите енергоносители и храни в еврозоната

(годишно процентно изменение)

В съпоставка с прогнозите от март 2026 г. общата ХИПЦ инфлация е ревизирана нагоре с 0,4 процентни пункта за 2026 г. и с 0,3 процентни пункта за 2027 г., а за 2028 г. е ревизирана надолу с 0,1 процентни пункта (Графика 10, панел „а“). Възходящите ревизии на общата инфлация произтичат от ревизии на всички компоненти и са съсредоточени във втората половина на 2026 г. и първата половина на 2027 г. По-високият профил на инфлацията е в съответствие с неотдавнашните изненадващо по-високи данни за цените на непреработените храни и ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни, с допусканията за по-високи цени на енергоносителите и хранителните суровини и с по-силните очаквани ефекти от войната в Близкия изток върху неенергийните компоненти. Низходящата ревизия на общата инфлация за 2028 г. съответства на малко по-силен спад в допусканията за цените на петрола спрямо прогнозите от март. По-високият профил на ХИПЦ инфлацията без компонентите енергоносители и храни през прогнозния период отразява по-висока инфлация както при услугите, така и при неенергийните промишлени стоки през 2026 г. и 2027 г., като компонентът на неенергийните промишлени стоки обуславя възходящите ревизии през 2027 – 2028 г. (Таблица 3). Тъй като енергийното сътресение вече беше до голяма степен взето предвид в мартенските прогнози, ревизиите спрямо прогнозите от преди конфликта дават по-пълна картина на въздействието от войната. В сравнение с прогнозите от декември 2025 г. общата инфлация е ревизирана нагоре значително за 2026 г. и 2027 г. (съответно с 1,1 процентни пункта и 0,5 процентни пункта) в отражение на незабавен ефект върху инфлацията при енергоносителите и настъпващо със закъснение прехвърляне към неенергийните компоненти. За 2028 г. обаче общата инфлация е непроменена, тъй като пряко низходящо въздействие от енергийния компонент в общи линии компенсира косвено възходящо въздействие от неенергийната инфлация (Графика 10, панел „б“). Енергийната инфлация в ХИПЦ е ревизирана нагоре в сравнение с прогнозите от декември 2025 г. с 5,8 процентни пункта (кумулативно за периода 2026 – 2028 г.), а ХИПЦ инфлацията без енергоносителите е ревизирана нагоре с 1,1 процентни пункта. Последната ревизия е свързана главно с косвени ефекти и, в по-малка степен, с вторични ефекти от енергийното сътресение. Тъй като е възможно те да бъдат подценени от стандартните прогностични модели при големи сътресения в енергийните цени, включени са някои ограничени възходящи корекции въз основа на преценка от експертите, така че да бъдат уловени по-силните ефекти на пренос от по-високите енергийни цени.

Графика 10

Ревизии на прогнозата за инфлацията

а) Сравнение с експертните прогнози от март 2026 г.

(процентни пунктове)

б) Сравнение с експертните прогнози от декември 2025 г.

(процентни пунктове)

Очаква се прирастът на номиналните заплати да продължи да се забавя през 2026 г., след което леко да се повиши през 2027 г. и да се стабилизира през втората половина на прогнозния период. Прирастът на компенсацията на наето лице отслабна през четвъртото тримесечие на 2025 г., в общи линии в съответствие с прогнозите от март. Очаква се той да продължи да намалява през 2026 г. в отражение на слабата инерция на растежа в краткосрочен план, ниското доверие и високата несигурност, които подкрепят и очакването за забавяне на прираста на договорените заплати. Предвижда се прирастът на компенсацията на наето лице да спадне от 3,9% през 2025 г. до 3,2% през 2026 г. и да остане на това равнище през 2027 г. и 2028 г. с подобряването на икономическите условия (вижте Графика 11, панел „а“). Прогнозира се растежът на реалните заплати да намалее през 2026 г. и да стане отрицателен през второто полугодие, а след това постепенно да се доближи до растежа на производителността през 2028 г. (Графика 11, панел „б“). В сравнение с прогнозите от март 2026 г. прирастът на компенсацията на наето лице е ревизиран надолу за 2026 г. в съответствие с признаците за отслабване на натиска върху заплатите според последните данни и трудовите договори. За 2028 г. той е ревизиран леко нагоре. Очаква се сегашното енергийно сътресение да окаже ограничено възходящо въздействие върху прираста на заплатите, като по-слабото търсене и не толкова широкият обхват на сътресението в сравнение с това през 2021 – 2024 г. допринасят за ограничаване на вторичните ефекти.

Графика 11

Динамика на заплатите в еврозоната

а) Компенсация на наето лице

(годишно процентно изменение)

б) Реална компенсация на наето лице, производителност и разходи за труд на единица продукция

(годишно процентно изменение)

Предвижда се нарастването на разходите за труд на единица продукция постепенно да отслабва в хода на прогнозния период (Графика 11, панел „б“). Забавянето през 2026 г. се отдава на спад в растежа на заплатите и на засилване на растежа на производителността, а динамиката в средносрочен план е обусловена от растежа на производителността. Нарастването на дефлатора на БВП също се очаква да намалее вследствие на по-нисък растеж на разходите за труд на единица продукция, частично компенсиран от по-голям принос на печалбата на единица продукция.

Очаква се нарастването на цените на вноса да се засили рязко в краткосрочен план, а след това да се забави през втората половина на прогнозния период. Предвижда се годишният темп на прираст на дефлатора на вноса да бъде 3,7% през 2026 г. спрямо 0,0% през 2025 г. вследствие на по-силен натиск от страна на цените на енергийните суровини, макар и да бъде отслабен от предходното поскъпване на еврото и от евтиния внос от Китай. Прогнозира се впоследствие прирастът на цените на вноса да спадне до 1,3% през 2028 г. в отражение на очакваното нормализиране на условията в световен план.

3 Алтернативни сценарии за икономическото въздействие от конфликта в Близкия изток

Основната несигурност, свързана с експертните прогнози от юни 2026 г., се дължи на настоящата война в Близкия изток и нейното въздействие върху енергийните цени и несигурността, както и на разпространението на ефекта от нея върху икономиката.^[17] Подобно на прогнозите от март 2026 г., за да се илюстрира тази несигурност, прогнозите се допълват с набор от алтернативни сценарии. Те представят илюстративни примери за хипотетични алтернативни траектории на цените на енергийните суровини и тяхното отражение в икономиката на еврозоната. Експертите не приписват вероятност на тези сценарии – те по-скоро служат за илюстрация на основните източници на несигурност що се отнася до ефекта от конфликта. Докато базовата прогноза се опира на траекториите на енергийните цени, заложени в техническите допускания (вижте Каре 2), алтернативните сценарии се различават в три основни отношения: размерът на енергийното сътресение, степента на несигурност и силата на преминаването на енергийния шок към неенергийните цени (Таблица 4). Що се отнася до прехвърлянето на енергийното сътресение, нелинейности и вторични ефекти върху инфлацията може да имат значение при големи шокове. Това беше важна поука от оценката на стратегията на паричната политика на ЕЦБ през 2025 г. (вижте Каре 4). Анализите на чувствителността при тежкия сценарий разглеждат последиците от два риска, които в момента са много ясно изразени, а именно ограничаване на енергийните доставки и недостиг на самолетно гориво. В съответствие с обичайната конвенция за сценарийните анализи в експертните прогнози в сценариите се допуска, че паричната и фискалната политика в еврозоната са същите като в базовата прогноза.^[18] Прогнозите за краткосрочните и дългосрочните лихвени проценти се основават на пазарните очаквания.

3.1 Ключови допускания в основата на алтернативните сценарии

3.1.1 Цени на енергийните суровини

При алтернативните сценарии се използват разпределения, които са изведени от базирани на опции плътности, за да се определят алтернативни хипотези за цените на петрола и на природния газ на едро. Приема се, че от третото тримесечие на 2026 г. цените на петрола и природния газ следват 25-ия перцентил на пазарно-базираното разпределение при по-лекия сценарий, 75-ия перцентил при неблагоприятния сценарий и 95-ия перцентил при тежкия сценарий (Графика 12).^[19] Тези перцентили представляват основана на пазара оценка за настоящите рискове, свързани с енергийните цени, и имплицитно обхващат алтернативни варианти на развитие на войната в Близкия изток и последиците от нея за нарушенията в енергийните доставки.

• При по-лекия сценарий цената на петрола спада до 88 щ.д./барел, а на природния газ – до 41 евро/мегаватчас през третото тримесечие на 2026 г., и те остават с около 15 – 20% под равнищата от базовата прогноза за целия прогнозен период. Тази хипотеза вероятно отразява очаквания на инвеститорите, че конфликтът ще бъде приключен много скоро и това ще доведе до бързо нормализиране на световните пазари на петрол и природен газ и до връщане на цените към равнищата им от преди войната до края на 2026 г.
• При неблагоприятния сценарий цената на петрола се повишава до 122 щ.д./барел, а на природния газ достига 60 евро/мегаватчас през третото тримесечие, като те остават с около 20 – 30% над нивата от базовата прогноза през целия прогнозен период, вероятно в отражение на пазарни очаквания за по-продължителен конфликт от допусканото в базовия сценарий.
• При тежкия сценарий в сравнение с базовия цените на петрола се повишават с около 60%, а природният газ поскъпва двойно, достигайки съответно 166 щ.д./барел и 98 евро/мегаватчас през третото тримесечие. Освен това сътресенията са много дълготрайни, като отклоненията от базовата прогноза остават със сходен размер в края на прогнозния период. Тази дълготрайност се дължи отчасти на по-голямата несигурност в по-далечен хоризонт, която разширява базираните на опции плътности. Възможно е също тя да отразява пазарни очаквания за продължителен конфликт, съчетан със значителни повреди по регионалната производствена инфраструктура за петрол и природен газ – фактори, които биха задържали енергийните цени високи дълго време.

Графика 12

Допускания за динамиката на цените на петрола и природния газ в Европа

а) Цени на петрола	б) Цени на природния газ
(щ.д./барел)	(евро/мегаватчас)

3.1.2 Несигурност и нейното прехвърляне към условията за финансиране

В неблагоприятния и в тежкия сценарий се допуска, че ескалация на войната в Близкия изток би засилила несигурността в световен мащаб и би предизвикала, макар и в различна степен, преразглеждане на цените на финансовите пазари. Това би потиснало частното потребление, инвестициите и търговията. В сценариите индексът VIX се използва като аналог на глобалната несигурност. Допуска се, че в неблагоприятния сценарий той временно нараства рязко, а в тежкия това рязко нарастване е по-голямо и по-продължително. Тези допускания като цяло са в съзвучие с наблюдавани преди случаи на сходно геополитическо напрежение, включително по време на войната на Русия срещу Украйна и конфликта в Близкия изток през октомври 2023 г. (Графика 13, панел „а“). Като цяло, в сценариите несигурността засяга икономиката по два начина: пряко – посредством въздействието си върху реалния БВП под формата на сътресение в доверието, и непряко – като се пренася върху условията за финансиране.

Графика 13

Допускания за индекса VIX и въздействие върху избрани финансови променливи

а) Индекс VIX

(индекс)

б) Спредове по корпоративните облигации и кредитирането за предприятия при неблагоприятния и при тежкия сценарий

(базисни пунктове, отклонения от базовата прогноза)

При неблагоприятния сценарий временното засилване на несигурността води до краткотрайно въздействие върху цената на пазарния дълг на предприятията в еврозоната и до сравнително слаба реакция в ценообразуването на кредитите, докато при тежкия сценарий ефектите са по-силно изразени предвид допускането за по-продължителна волатилност (Графика 13, панел „б“).^[20] При неблагоприятния сценарий спредовете на корпоративните облигации се увеличават с около 40 базисни пункта за едно тримесечие, но бързо се свиват отново, тъй като моделът прогнозира бързо връщане към състояние на слаба волатилност. При тежкия сценарий спредовете остават значително над базовата прогноза до 2027 г. и отслабват едва към края на прогнозния период, когато индексът VIX съответства на състояние на слаба волатилност. При неблагоприятния сценарий спредовете по кредитите (над безрисковия лихвен процент) нарастват ограничено и постепенно, тъй като банките биха имали възможност да смекчат въздействието от временно по-високата финансова несигурност, докато при тежкия сценарий увеличението е по-силно изразено и продължително. При неблагоприятния сценарий оценките на корпоративните капиталови инструменти спадат средно с около 7 процентни пункта през третото и четвъртото тримесечие на 2026 г., след което се възстановяват почти изцяло през 2027 г., а при тежкия сценарий остават с повече от 10% под базовата прогноза през цялата 2027 г.

3.2 Макроикономически последици

3.2.1 Международна среда

Тъй като преките търговски връзки с региона, засегнат от конфликта, са сравнително ограничени, пренасянето на сътресението върху световната икономика се очаква да се осъществи главно по линията на повишена несигурност, както и на преките и косвените ефекти от по-високите цени на енергоносителите и храните (Графика 14). Очаква се в световен план засилената несигурност да доведе до спад в цените на активите, затягане на условията за финансиране и отслабване на разходите и търговията. По-високите цени на петрола и природния газ увеличават разходите за внос, намаляват реалните доходи и възпрепятстват най-силно внасящите енергия икономики. Повишението на енергийните разходи също така тласка нагоре цените на храните, засилвайки инфлацията и потискайки още повече глобалното търсене.^[21]

При неблагоприятния сценарий световната икономика е засегната от умерен, но продължителен негативен шок в предлагането. Съчетанието от каналите на несигурността, енергоносителите и храните поражда натиск за отслабване на икономическата активност и за засилване на инфлацията. Доверието отслабва, натискът от страна на разходите за внос се увеличава, а реалните доходи намаляват. В Съединените щати се предвижда прирастът на БВП да бъде с около 0,1 процентни пункта под предвиденото в базовата прогноза през 2027 г., а инфлацията да достигне върхова стойност около 0,6 процентни пункта над базовата прогноза през същата година. За световната икономика без еврозоната се очаква прирастът на БВП да бъде с около 0,2 процентни пункта под предвиденото в базовата прогноза през 2027 г., а инфлацията да достигне върхова стойност около 0,9 процентни пункта над базовата прогноза през същата година. За еврозоната се прогнозира номиналният ефективен обменен курс леко да спадне, след което да се нормализира, а външното търсене да бъде с около 0,9% по-ниско в сравнение с базовата прогноза до 2028 г.

Графика 14

Въздействие върху САЩ и световната икономика без еврозоната

а) САЩ

(отклонение в процентни пунктове от темпа на растеж в базовата прогноза)

б) Световна икономика без еврозоната

(отклонение в процентни пунктове от темпа на растеж в базовата прогноза)

При тежкия сценарий негативният шок от страна на предлагането е много по-голям и въздействието от него трае по-дълго. По-голямото и по-продължително енергийно сътресение поражда по-силен инфлационен импулс, несигурността нараства по-рязко, а по-значителните ефекти, свързани с храните, намаляват още повече покупателната способност във всички икономики. В Съединените щати се очаква прирастът на БВП да бъде с около 0,5 процентни пункта под предвиденото в базовата прогноза през 2027 г., а инфлацията да достигне върхова стойност около 1,7 процентни пункта над базовата прогноза през същата година. За световната икономика без еврозоната се очаква прирастът на БВП да бъде с около 1 процентен пункт под предвиденото в базовата прогноза през 2027 г., а инфлацията да достигне върхова стойност около 2,6 процентни пункта над базовата прогноза през същата година. За еврозоната се прогнозира номиналният ефективен обменен курс първоначално да спадне, а след това да се нормализира, а външното търсене да бъде около 3% по-ниско в сравнение с базовата прогноза до 2028 г.

При по-лекия сценарий тези негативни ефекти на пренос отзвучават по-бързо, тъй като растежът е по-висок, а инфлацията – по-ниска в сравнение с глобалната базова прогноза. Тъй като енергийните цени спадат обратно по-скоро, инфлационният импулс отминава по-бързо, несигурността отслабва, условията за финансиране се нормализират, а външното търсене е по-силно. В резултат на това световната търговия функционира по-добре и еврозоната се радва на по-благоприятни външни условия, отколкото в базовата прогноза.

Каре 4
Калибриране на косвените и вторичните ефекти върху неенергийната инфлация на еврозоната при алтернативните сценарии

Автори: Antoine Kornprobst и Srečko Zimic

Периодът на инфлация в еврозоната през 2021 – 2024 г. свидетелства, че предаването на големи сътресения в енергийните цени може да бъде значително по-силно, отколкото показват ретроспективните закономерности, заложени в стандартните прогностични модели. Прогнозни оценки, в които се използва моделът ECB-BASE, сочат, че стандартните параметри на прогностичните модели, основаващи се на оценъчни стойности за дълъг извадков период, показват значително по-слабо пренасяне на енергийните сътресения към потребителските цени в сравнение с наблюдаваното през 2021 – 2024 г.^[22] Графика A илюстрира, че алтернативни (нелинейни) емпирични рамки показват съществено по-силно предаване на енергийните сътресения спрямо стандартното калибриране на моделите. Еластичностите от прогностичните модели на Евросистемата свидетелстват за нелинейна корекция в зависимост от равнището на цените на петрола. Оценъчен нелинеен панелен модел показва, че отразяването на енергийните цени в инфлацията става доста по-силно, когато сътресенията настъпят в среда, характеризираща се със затегнати пазари на труда, повишена инфлация и големи шокове. Резултатите от BVAR модел за инфлацията сочат подобно силно преминаване на енергийните цени към потребителските. Модел на машинно самообучение, който гъвкаво допуска нелинейности, сочи още по-силно въздействие на големи инфлационни шокове (около 1,5 пъти по-силно от въздействието на средноголеми).^[23] Аналогично, моделът Bernanke-Blanchard, създаден специално за анализ на скока на инфлацията през 2021 – 2024 г., показва много по-силна реакция на заплатите, основната и общата инфлация спрямо еластичностите на стандартния модел ECB-BASE. Нелинейни версии на структурни модели като например New Area-Wide Model (NAWM II) показват, че големи енергийни сътресения могат да породят асиметрични и зависещи от държавите реакции на цените посредством нелинейни криви на Филипс и косвени канали на производствените разходи.

С оглед на тези констатации моделът ECB-BASE е калибриран различно при различните сценарии, за да улови част от по-силните косвени и вторични ефекти, които вероятно биха се материализирали при неблагоприятния и при тежкия сценарий (Графика A). Сегашните условия се различават от периода на инфлация през 2021 – 2024 г. Като цяло по-слабото търсене, по-незначителното нарушаване на веригите на доставка, по-малката фискална подкрепа и малко по-ниската степен на затягане на пазара на труда водят до по-слабо прехвърляне в сравнение с наблюдаваното тогава. Същевременно споменът за инфлацията и по-глобалният характер на сегашното сътресение биха могли да усилят преноса. Ето защо калибрирането има за цел да улови негово правдоподобно увеличение в сравнение със стандартния модел ECB-BASE. Все пак той би останал под нивото на преноса, наблюдавано през 2021 – 2024 г. Тъй като целта на сценарийния анализ е да подложи на оценка рисковете, а не да представи най-вероятната прогноза, важно е да се вземат предвид възможните нелинейности. Ето защо неблагоприятният и тежкият сценарий включват по-силно прехвърляне към инфлацията на енергоносителите и храните в ХИПЦ, по-силно отражение на енергийните цени в основната инфлация (т.е. инфлацията без компонентите енергоносители и храни), по-голяма чувствителност на инфлационните очаквания към реалната инфлация и по-значително индексиране на заплатите.^[24],[25] При по-лекия сценарий допускането е за същите косвени и вторични ефекти като при базовия (вижте раздел 2.2).

Графика A

Пренасяне на енергийното сътресение към общите и основните цени според различните модели след 12 тримесечия

3.2.2 Макроикономически последици за еврозоната

Различните сценарии сочат значителни низходящи рискове за растежа в еврозоната и възходящи рискове за инфлацията (Таблица 6 и Графика 15). И неблагоприятният, и тежкият сценарий предполагат все по-отслабващо нарастване на БВП в еврозоната (за периода 2026 – 2027 г.) и по-висока и продължителна инфлация (през целия прогнозен период) в сравнение с базовите юнски прогнози, като тежкият сценарий сочи силно влошаване на перспективата, обусловено от продължаващи енергийни сътресения и несигурност. При по-лекия сценарий икономическата активност се възстановява, а инфлацията отслабва по-бързо.

При по-лекия сценарий растежът на БВП се възстановява малко по-рано и инфлацията отслабва по-бързо, отколкото при базовия сценарий. Тъй като при този сценарий поскъпването на енергоносителите отминава по-бързо, отколкото в допусканията в базовата прогноза, инфлацията спада под предвиденото в нея равнище и през 2027 г. и 2028 г. е под целта от 2%. Освен това по-ниските енергийни цени благоприятстват растежа на БВП, като реалният прираст е малко над предвидения в базовата прогноза – 1,4% през 2027 г. и 1,6% през 2028 г.

При неблагоприятния сценарий сътресението води до трайно повишение на енергийните цени, водещо до по-продължителен инфлационен натиск, като растежът на БВП отслабва в краткосрочен план. Прирастът на реалния БВП се забавя и е под предвиденото в базовата прогноза – 0,7% през 2026 г. и 0,9% през 2027 г., но през 2028 г. се връща на 1,5% след спад на енергийните цени и отзвучаване на несигурността. При този сценарий ХИПЦ инфлацията се повишава до 3,3% през 2026 г. и остава повишена на ниво от 3,0% през 2027 г., а след това през 2028 г. става 2,3%. През 2027 г. основната инфлация достига върхова стойност от 2,7% в отражение на постепенното развитие на косвени и вторични ефекти върху цените и заплатите, а през 2028 г. спада до 2,3%.

Тежкият сценарий предвижда значително по-трудна макроикономическа среда, обусловена от по-силни и по-продължителни сътресения в цените на суровините и засилени косвени и вторични ефекти. Прирастът на реалния БВП спада чувствително до 0,5% през 2026 г., с отрицателен растеж през второто полугодие и 0,4% през 2027 г., което свидетелства за продължително отслабване на икономическата активност. През 2028 г. той се възстановява до 1,6%. Общата инфлация рязко се увеличава, достигайки 4,0% през 2026 г. и най-висока стойност от 5,3% през 2027 г., като основната инфлация се повишава значително, защото по-високите енергийни цени все повече намират отражение в цените и заплатите на вътрешния пазар.

Графика 15

Базов и алтернативни сценарии за основни променливи в еврозоната

Реален БВП

(процентно изменение на тримесечна база)

ХИПЦ	ХИПЦ без компонентите енергоносители и храни
(годишно процентно изменение)	(годишно процентно изменение)
Енергоносители в ХИПЦ	Храни в ХИПЦ
(годишно процентно изменение)	(годишно процентно изменение)

Негативните макроикономически ефекти при неблагоприятния и при тежкия сценарий първоначално произтичат главно от повишените енергийни разходи и несигурността, но с течение на времето все повече се дължат на по-широки ефекти на пренос към търговията, вътрешното търсене и основната инфлация. Графика 16 показва, че влошаването на растежа на реалния БВП отразява предимно по-високите цени на енергоносителите, нарасналата несигурност и по-слабата търговия. През 2027 г. забавянето става по-силно изразено, тъй като по-слабото търсене в световен мащаб, отчасти свързано с поскъпването на храните и енергоносителите в международен план, допълнително потиска износа от еврозоната, а по-високите енергийни цени и по-затегнатите условия за финансиране забавят още повече вътрешното търсене. До 2028 г. растежът на БВП постепенно се нормализира с отслабването на натиска от страна на енергийните цени и известно наваксване на заплатите след първоначалния спад на реалните доходи. Що се отнася до инфлацията, основният трансмисионен канал действа посредством по-високите енергийни разходи, които оказват пряко влияние върху енергийната инфлация, но и повишават производствените разходи за неенергийни продукти. При тежкия сценарий по-силните косвени и вторични ефекти все повече намират отражение в храните и основната инфлация, което води до значително по-трайна ХИПЦ инфлация. При по-лекия сценарий по-ниската инфлация в сравнение с базовата прогноза, обусловена главно от по-ниски цени на енергоносителите, подпомага растежа, който е стимулиран допълнително и от по-благоприятни външни условия.

Графика 16

Въздействие върху икономиката на еврозоната по канали или компоненти при различните сценарии

а) Реален БВП, по канали

(отклонение в процентни пунктове от темпа на растеж в базовата прогноза)

б) ХИПЦ инфлация, по канали

(отклонение в процентни пунктове от темпа на растеж в базовата прогноза)

в) ХИПЦ инфлация, по компоненти

(отклонение в процентни пунктове от темпа на растеж в базовата прогноза)

3.3 Анализи на чувствителността на смущения в доставките на енергия и самолетно гориво при тежкия сценарий

Извършени бяха анализи на чувствителността, за да се изследват последиците от два допълнителни канала на риск, и двата свързани с енергийни продукти, в допълнение към вече включени в разглежданите сценарии. Те се отнасят до въздействието от недостиг на енергийни доставки и самолетно гориво. Чувствителностите са представени само за тежкия сценарий, тъй като тези канали са най-значими, когато сътресенията са големи и продължителни, и поради това засягат предимно резултатите при риск с малка вероятност. В съответствие с естеството на анализите на шок от страна на предлагането и в двата случая прирастът на реалния БВП би бил по-слаб, а инфлацията – по-висока.

3.3.1 Смущения в енергийните доставки

Допълнителни физически смущения в енергийните доставки вследствие на прекъсване на износа на енергийни суровини и рафинирани енергийни продукти от Персийския залив биха могли да намалят снабдяването на еврозоната със суров петрол, природен газ и рафинирани петролни продукти с 3%. Това би засилило въздействието от войната в Близкия изток допълнително към включения в сценариите ценови ефект. За да се оцени този риск, се използва многонационален, многосекторен динамичен стохастичен модел на общо равновесие (DSGE) с глобални производствени мрежи, който дава възможност за анализ на начина, по който смущенията в снабдяването с енергия нагоре по веригата се разпространяват в различни сектори и държави посредством връзките между ресурси и продукция.^[26] Въздействието върху икономическата активност е значително: растежът на БВП в еврозоната намалява с около 0,3 процентни пункта през 2026 г. и 2027 г. (Графика 17). Като се има предвид естеството на сътресението – нагоре по веригата, то преминава и през пределните разходи на фирмите, и през цените им надолу по веригата, повишавайки общата ХИПЦ инфлация в еврозоната с около 0,1 процентни пункта през 2026 г., 0,4 процентни пункта през 2027 г. и 0,2 процентни пункта през 2028 г. в допълнение към ефектите при тежкия сценарий.

3.3.2 Недостиг на самолетно гориво

При екстремен недостиг въздушният транспорт в световен мащаб би могъл да намалее с 50%.^[27] Според многонационален, многосекторен DSGE модел с глобални производствени мрежи подобни смущения във въздушния транспорт биха понижили растежа на БВП в еврозоната с около 0,1 процентни пункта през 2027 г. и биха увеличили общата и основната инфлация с около 0,2 процентни пункта през 2027 г. и 2028 г. (Графика 17). В модела се допуска, че заместването на въздушния транспорт с друг вид би било трудно, особено за международните пътувания и нетрайните стоки.

Графика 17

Анализ на чувствителността: въздействие върху растежа и инфлацията на еврозоната при тежкия сценарий

а) Прираст на реалния БВП	б) ХИПЦ инфлация
(отклонение в процентни пунктове от темпа на растеж при тежкия сценарий)	(отклонение в процентни пунктове от темпа на растеж при тежкия сценарий)

3.4 Уточнения за сценарийния анализ

Сценарийните анализи не включват мерки на паричната или фискалната политика, които биха смекчили въздействието върху инфлацията, както и други фактори, които биха могли да засегнат макроикономическото въздействие. Както по принцип е прието при сценарийни анализи в експертните прогнози, се допуска, че паричната и фискалната политика остават без промяна спрямо базовата прогноза. Значителното нарастване на инфлацията, особено при тежкия сценарий, вероятно би било частично неутрализирано от по-рестриктивна парична политика или от мерки за фискална подкрепа, които биха могли да понижат потребителските цени на енергията, както в периода на висока инфлация от 2022 до 2024 г. Други канали, които не са изрично включени в анализите, са възможни положителни въздействия върху туризма в държавите от еврозоната, които биха могли да извлекат полза от туризма, който иначе би бил насочен към Близкия изток, както и последици от миграционен натиск, свързан с евентуална бежанска криза.

4 Анализи на чувствителността

4.1 Алтернативни хипотези за цените на енергоносителите

Алтернативните хипотези за цените на енергийните суровини показват значителни възходящи рискове за инфлацията, особено в краткосрочен план, и низходящи рискове за растежа. Прогнозите на експертите се основават на техническите допускания, представени в Каре 2. В този анализ на чувствителността рисковете се анализират, като се използват различни перцентили от базираните на опции неутрални плътности за цените както на петрола, така и на природния газ.^[28] Направен е и анализ на чувствителността при постоянна цена и за петрола, и за природния газ. Този анализ се различава от сценариите за конфликта в Близкия изток, представени в раздел 3, по това, че са засегнати само цените на енергийните суровини, а при сценариите несигурността също играе роля за начина, по който се оценяват макроикономическите ефекти.^[29] Резултатите са представени в Таблица 7.

Графика 18

Алтернативни хипотези за енергийните цени

а) Хипотеза за цената на петрола

(щ.д./барел)

б) Хипотеза за цената на природния газ

(евро/мегаватчас)

4.2 Алтернативни хипотези за обменния курс

Според алтернативните хипотези за обменния курс съществува възможност за допълнително поскъпване на еврото, особено в средносрочен план, и следователно известни низходящи рискове за прираста и инфлацията. Техническите допускания за обменните курсове в базовата прогноза са постоянни за целия прогнозен период. Алтернативни низходящи и възходящи хипотези са изведени от 25-ия и 75-ия перцентил на базираните на опции неутрални плътности за обменния курс щатски долар/евро на 21 май 2026 г., клонящ към поскъпване на еврото (Графика 19). Това вероятно се дължи на факта, че очакванията на участниците на пазара относно паричната политика в еврозоната в сравнение със САЩ, както и очакванията за възможно прекратяване на войната в Близкия изток подкрепят еврото. Въздействието на алтернативните хипотези се оценява посредством макроикономически модели на експертите на ЕЦБ и Евросистемата. Таблица 8 показва въздействието върху нарастването на производството и инфлацията, средно за всички тези модели.

Графика 19

Алтернативни хипотези за обменния курс щатски долар/евро

Каре 6
Актуална информация за успешността на прогнозите на експертите на Евросистемата/ЕЦБ за растежа и инфлацията

Автори: Anna-Camilla Hofmann-Drahonsky, Adrian Page и Elena Rusticelli

Точността на прогнозите на експертите на Евросистемата/ЕЦБ се подлага редовно на оценка, за да могат да се извлекат поуки от предишни грешки и да се измери надеждността на прогнозите при вземането на решения по паричната политика. В съответствие с оценката на ЕЦБ на нейната стратегия на паричната политика през 2025 г., според която е важна и прозрачната комуникация относно грешките в прогнозите, всеки юни прогнозите на експертите на Евросистемата включват оценка на грешките в прогнозите за растежа и инфлацията за различните времеви хоризонти.^[30] Това каре е посветено на успешността на прогнозите в последния период до първото тримесечие на 2026 г. То показва, че като цяло грешките са ограничени, независимо от наличието на известна волатилност. Продължаващата война в Близкия изток обаче поражда значителни предизвикателства за икономическите прогнози. Необходимо е внимателно наблюдение на постъпващите данни и готовност за бързо коригиране на прогнозите, за да се избегнат трайни грешки.

Грешките в краткосрочните прогнози за растежа на БВП в еврозоната през 2025 г. бяха волатилни вследствие на напрежението в търговията и засилената несигурност в световен план, а грешките за хоризонта една година напред бяха доста под средните в ретроспективен план (Графика A). Износът от еврозоната и инвестициите бяха по-силни от очакваното и това доведе до по-висок от прогнозираното растеж в еврозоната през първото и третото тримесечие на 2025 г., като грешките в прогнозите за едно тримесечие напред бяха над средното за периода преди пандемията от COVID-19. Това подценяване отразява съответно неочаквания стимул от мащабните изпреварващи покупки преди увеличението на митническите тарифи в САЩ и по-бавно от очакваното отзвучаване на този ефект, особено в Ирландия. Независимо от това, след като растежът беше изненадващо по-нисък от предвиденото през по-голямата част от периода 2021 – 2024 г., грешките за една година напред впоследствие намаляха до доста под средната абсолютна грешка от преди пандемията, като някои дребни грешки произтичаха отчасти от по-силното от очакваното външно търсене към еврозоната. Сегашната война в Близкия изток започна към края на първото тримесечие на 2026 г. и поради това почти не е повлияла върху грешките за едно тримесечие напред що се отнася до прираста на БВП през въпросното тримесечие. Значителното надценяване се дължеше по-скоро на специфични фактори, засягащи оценката за БВП на Ирландия, която беше силно отрицателна.^[31]

Графика А

Грешки в прогнозите на експертите на Евросистемата/ЕЦБ за тримесечния растеж на реалния БВП на еврозоната от 2021 г. насам

а) Грешки за едно тримесечие напред

(процентни пунктове)

б) Грешки за една година напред

(процентни пунктове)

В последно време точността на краткосрочните прогнози за инфлацията е в съответствие със средната в ретроспективен план и успешността на прогнозите една година напред се е увеличила значително, като същевременно волатилните енергийни цени остават основно предизвикателство за тях (Графика Б). Макар че през 2025 г. прогнозите за инфлацията една година напред бяха много точни, грешките за едно тримесечие напред бяха по-близо до средната абсолютна грешка от преди пандемията (+/- 0,3 процентни пункта) и бяха доста променливи. Тази променливост следва плътно грешките, засечени при прогнозирането на енергийния компонент на ХИПЦ инфлацията през този период (което от своя страна до голяма степен е свързано с грешки в техническите допускания за цените на енергийните суровини въз основа на фючърсните цени към момента на изготвянето на прогнозите). По-високата от очакваното енергийна инфлация също беше основен фактор за малката положителна грешка в прогнозата през първото тримесечие на 2026 г. и е свързана главно с факта, че избухването на войната в Близкия изток тласна нагоре цените на енергийните суровини, особено на петрола, доста отвъд допусканото от пазарите. Като цяло, в съответствие с наблюдаваната от пандемията насам тенденция, неочакваните промени в енергийните цени обуславят средно около 60% от грешките в краткосрочната прогноза за общата инфлация през 2025 г. и 70% през първото тримесечие на 2026 г. За сравнение, теглото на енергията в ХИПЦ кошницата е под 10%.

Графика Б

Грешки в прогнозите на експертите на Евросистемата/ЕЦБ за общата ХИПЦ инфлация в еврозоната от 2021 г. насам

а) Грешки за едно тримесечие напред

(процентни пунктове)

б) Грешки за една година напред

(процентни пунктове)

Аналогично с други прогнози от частния сектор и международни институции предвижданията на Евросистемата/ЕЦБ за растежа за 2025 г. бяха многократно ревизирани в изданията на прогнозите през последните две години поради високата степен на несигурност по отношение на политиките и многократните изненади в данните. Графика В показва развитието на прогнозите за растежа и инфлацията от 2025 г. насам; реалните резултати са представени като хоризонтална линия. Първите прогнози на експертите на Евросистемата/ЕЦБ за 2025 г. от края на 2022 г. и първата половина на 2023 г. леко надцениха растежа, отчасти защото по-силното от очакваното поскъпване на еврото спрямо щатския долар намали конкурентоспособността на износа от еврозоната. От средата на 2023 г. до средата на 2024 г. прогнозите за растежа бяха сравнително точни. Но низходящите ревизии на растежа на БВП за 2025 г., започнали от втората половина на 2024 г., доведоха до все по-голямо подценяване, което достигна връхната си точка в прогнозите от март и юни 2025 г. в разгара на несигурността, свързана с митническите тарифи. С нарастването на напрежението в търговията всички прогностици понижиха очакванията си за растежа, очаквайки, че несигурността, свързана с политиките, ще окаже съществено негативно влияние върху инвестиционните решения на предприятията и че самите мита ще възпрепятстват силно износа. След като постъпващите данни се оказаха изненадващо по-добри, а несигурността по отношение на търговските политики отслабна по-бързо от очакваното, прогнозите бяха постепенно ревизирани нагоре от средата на 2025 г. насетне.

Графика В

Развитие на прогнозите за годишния растеж на БВП на еврозоната и за средната ХИПЦ инфлация през 2025 г. при различни международни организации и прогностици от частния сектор

а) Прираст на реалния БВП

(годишно процентно изменение)

б) ХИПЦ инфлация

(годишно процентно изменение)

Що се отнася до инфлацията през 2025 г., прогнозите на експертите на ЕЦБ/Евросистемата бяха успешни, както и тези на другите прогностици. Грешките бяха ограничени и не показваха ясна тенденция. Разликата между реалните стойности и прогнозите на експертите на ЕЦБ/Евросистемата се колебаеше в тесен диапазон (-0,1 до +0,1 процентни пункта), до голяма степен отразявайки промените в техническите допускания за цените на енергоносителите и храните, както и за обменния курс на еврото. Успешност се наблюдаваше в общи линии при всички прогностици, като прогнозите им варираха сравнително близо около реалните стойности.

В момента рисковете за неточност на прогнозите е голям предвид повишената несигурност и волатилността на цените на суровините. Ако прогнозите от юни 2026 г. за инфлацията през второто тримесечие на 2026 г. са правилни, грешката за една година напред по отношение на инфлацията ще бъде 1,5 процентни пункта, което би било над абсолютната средна стойност от преди пандемията, както е показано в Графика Б, панел „б“. Въпреки че непредвидимите сътресения означават, че грешките в прогнозите са неизбежни, в оценката на стратегията на ЕЦБ за паричната политика през 2025 г. бяха посочени редица препоръки за намаляване на бъдещите неточности.^[32] В тези препоръки се подчертават например ползите от по-голяма детайлност на моделите и данните за наблюдение на динамиката на енергийния сектор, включително информация за ролята на маржовете в нефтопреработването. Изтъква се също така предимството на съкращаването в отделни случаи на времето между крайната дата за техническите допускания и публикуването на прогнозите, когато постъпи съществена нова информация на късен етап от изготвянето им. Това беше направено в прогнозите на експертите на ЕЦБ от март 2026 г., като за бъдещите прогнози в структурно отношение са планирани и по-късни крайни дати. И накрая, в оценката на стратегията на паричната политика през 2025 г. се съдържа препоръка да се извършват чести прегледи на аналитичния инструментариум на Евросистемата с цел по-добро отразяване на нетипични икономически колебания, а базовите прогнози да бъдат допълвани със сценариен анализ, особено във времена на висока несигурност, когато се увеличат рисковете от по-големи грешки в прогнозите. Полаганите усилия за преодоляване на потенциални недостатъци в инструментите на ЕЦБ за прогнозиране, които се основават на поуките от периода на висока инфлация в периода 2021 – 2024 г., включват рекалибриране на моделите на прехвърляне на цените на енергийните суровини към потребителските цени, както и преоценка на каналите за предаване на инфлацията и на паричната политика, заложени в моделите, като например засягащите взаимодействията между заплатите и цените и инфлационните очаквания (вижте Каре 4).^[33]