Interview met de Telegraaf

Interview met Philip R. Lane, Lid van de Directie van de ECB, door Dorinde Meuzelaar en Martin Visser, gehouden op 8 mei, gepubliceerd op 12 mei 2020

Hoe groot zijn de gevolgen van het coronavirus voor de economie?

Onzekerheid is het sleutelwoord. Onze scenario’s houden rekening met een krimp van 5 tot 12%. Nu zitten we op het dieptepunt, maar ik verwacht dat na de zomer de cijfers verbeteren. Al is er nu wel de acceptatie dat het virus nog een tijdje gaat duren. Restaurants gaan weer open, maar met minder tafels. Fabrieken starten op, maar met een lagere productie. De vraag is ook wat consumenten gaan doen. Wie bijvoorbeeld net werkloos is geworden, zal voorlopig minder consumeren. Dus het is nog onzeker of we teruggaan naar de situatie voor de crisis, of dat er een blijvend effect is.

Doen overheden genoeg?

Overheden en de centrale bank hebben verschillende verantwoordelijkheden. De ECB moet zorgen voor voldoende liquiditeit. Ook weten we van vorige crises dat markten bevriezen, dus wij moeten ervoor zorgen dat er geld beschikbaar is en de markten stabiliseren. Overheden hebben een andere taak. Zij nemen bijvoorbeeld de schade doordat werknemers hun baan verliezen voor hun rekening, door inkomens aan te vullen.

Hebben alle eurolanden wel genoeg ruimte op de begroting voor die stimuleringsmaatregelen?

Het leidt geen twijfel dat het ene land aan deze crisis begon met hogere buffers dan het andere. Het belangrijkste is niet of alle landen evenveel doen, maar of alle landen genoeg doen. Een ondermaatse begrotingsreactie van welk land dan ook maakt de schok erger. Er is ruimte genoeg, de Europese Commissie heeft hiervoor de normen van het stabiliteits- en groeipact versoepeld. En er is ook een overloop-effect. Als sterke landen meer doen, is dat goed voor heel Europa. Als Duitsland bijvoorbeeld weer goed gaat draaien, importeren ze ook meer uit de rest van Europa.

Bent u niet bezorgd dat de staatsschuld van een land als Italië gevaarlijk hoog oploopt?

Veel landen zullen een stijging van de schulden zien, zelfs met 20 procentpunt of meer. Maar je moet ook naar het hele plaatje kijken. Zoals bijvoorbeeld China en Japan laten zien met grote stijgingen van de schuld: als het merendeel hiervan in handen van huishoudens uit het land zelf is dan creëert dat geen economische druk van buitenaf. Heden ten dage is de groei van de schuld vooral aan Europese huishoudens. Dat is een heel andere situatie dan we twaalf jaar geleden in de eurozone zagen, toen de schuld in handen was van buitenlandse schuldeisers. Dan gaan schulden op de economie wegen en krijg je instabiliteit. Dus vanuit Europees perspectief is het belangrijk om de uitgifte van schuld breder te bekijken op een manier die ook rekening houdt met de houders van die schuld: Europese of internationale investeerders. Ook de rente is belangrijk. Schuld weegt heel anders op een economie als de rente 4% is dan wanneer die 0% is. Wereldwijd is de rente al jaren aan het dalen, bijvoorbeeld door de vergrijzing en andere oorzaken van hoge besparingen.

De ECB heeft met het corona-opkoopprogramma toch als doel zelf die rente omlaag te drukken?

Jazeker. Maar vergeleken met andere factoren is de rol van de centrale bank bescheiden. Door een hoog aanbod van besparingen in combinatie met een geringe vraag naar investeringen ligt de reële rente op 0%.

Bent u niet te bescheiden over uw rol? Zonder ECB-aankopen zou het verschil tussen de Italiaanse en Duitse rente veel hoger zijn.

Die verschillen zijn er altijd. Bij een crisis vluchten beleggers in de veiligste en meest liquide markt: dat zijn Duitse staatsobligaties. Dus nog zonder enige verandering aan de fundamentele factoren, zoals de staatsschuld of het begrotingstekort van een land, lopen die renteverschillen in tijden van crisis op. Als beleggers weten dat de centrale bank obligaties koopt, dan heeft dat een stabiliserende werking: investeerders zijn minder snel geneigd te vluchten in de veiligheid van de Bund-markt. Als wij markten stabiliseren, gaan de renteverschillen omlaag doordat het dergelijke niet-fundamentele krachten binnen de perken houdt.

Maar de ECB kocht ook obligaties toen de economie van de eurozone prima draaide. Neemt u die stabiliserende rol niet een beetje té serieus?

Er is een verschil tussen het corona-opkoopprogramma en het verruimingsprogramma dat we in 2015 zijn gestart. Dat laatste is in het leven geroepen omdat de inflatie onder onze doelstelling lag. Nu is daar bovenop een programma nodig om de economie te stabiliseren en naar de ‘normale’ situatie terug te keren.

Is het opkoopbeleid wel proportioneel? Het Duitse Constitutionele Hof oordeelde dat de ECB te weinig oog heeft voor negatieve bijwerkingen.

Toen we het opkoopprogramma begonnen in 2015, was er een risico op deflatie. Onze eerste stap was om te zorgen dat inflatie niet in een neerwaartse spiraal zou belanden. De inflatie ligt nog altijd beneden ons doel, maar we hebben altijd gezegd voorzichtig en geduldig te zijn. We willen niet zoveel schuld opkopen dat de werking van de financiële markten hierdoor verstoord worden. We kopen slechts een vooraf vastgesteld bedrag per maand, en we zullen stoppen zodra het inflatiedoel bereikt is. Dat betekent voor mij dat het opkoopprogramma proportioneel is.

Er is politieke controverse over de gezamenlijke uitgifte van obligaties, coronabonds. Wat vindt u daarvan?

Dat is aan de lidstaten zelf. Maar er zijn sterke indicaties dat er bij internationale beleggers veel vraag naar zou zijn. Bovendien is de discussie nu heel anders dan tijdens de eurocrisis. Toen ging het over het gezamenlijk herfinancieren van bestaande schulden. Nu gaat het over het gezamenlijk uitgeven van nieuwe schuld die nodig is om deze schok, die alle landen raakt, tegen te gaan. Als sommige landen niet genoeg kunnen doen om het virus tegen te gaan, heeft de hele EU daar last van. Coronabonds zou voor veel landen goedkopere financiering betekenen.

Maar wat is het voordeel dan voor Nederland?

Op de lange termijn denk ik dit tot een hogere welvaart leidt in de hele eurozone. Daar heeft Nederland ook iets aan.